高技术行业标准+规模效应 中国中药(00570)的护城河有多高？

9月26日，招银国际对中国中药(00570)旗下配方颗粒生产企业一方制药进行调研，此次调研工厂为广东省佛山市一方制药和顺工厂。

根据调研，招银国际认为，一方制药仍能在快速增长的配方颗粒行业中维持龙头地位，除此之外公司的其他业务板块也在快速发展。

另外，中国中药是中药生产企业的领军者，招银国际维持其“买入”评级，并维持目标价5.7港元不变，预测2017/2018年市盈率为18.3 倍/15 倍，较目前股价仍有33.5%的升幅空间。

以下为调研重点内容：

配药机的使用带来了护城河效应

截至2017上半年，中国中药于1740家医院共计安装3072台配药机。上半年透过配药机销售的中药配方颗粒收入同比增长65.7%至7.53亿人民币，而通过独立单方包装的配方颗粒仅同比增长11.9%。上半年透过配方机销售的中药配方颗粒占总配方颗粒销售的29.6%，对比2016上半年的22.1%，占比大幅提升。

使用配方机的好处有多种，对患者和医院来说配药机操作更为便捷、高效和精准，同时配药机的处方是保密的，可以防止医院处方外流。

根据管理层（以下均指一方制药管理层）的表述，每台配药机的制造成本在10万人民币左右，公司不会向医院收取机器费用，配药机可以协助公司于该医院配方颗粒的销售。尽管安装配药机会产生额外的摊销费用，管理层表示配药机相比于独立单方包装的中药配方颗粒耗费更少的人力和包装成本。

通常情况下，同一家医院由于药房空间和存货的限制，只会安装1-2家药企的配药机，而公司的配药机只能匹配公司自己的配方颗粒产品，这样一来防止其他药企进入医院且很难取代公司的产品，所以管理层认为，配药机的投入使用可以稳固公司的市场地位，配药机相比独立单方包装产品更具有护城河效应。

新晋企业难夺市场份额 高技术行业标准+规模效应成制约因素

我国仅有六家中药配方颗粒的试点生产企业，包括华润三九旗下深圳三九、中国中药旗下天江药业、红日药业旗下康仁堂药业、培力(南宁)药业、 四川新绿色药业以及广东一方药业(已被天江药业并购)。

目前，市场担忧配方颗粒行业放开后，新晋企业入局使得竞争加剧。一方制药管理层认为，六家企业积攒了多年的生产经验，制定了高技术含量的行业标准，对于新晋配方颗粒生产企业来说，短时间内产品较难到达六家企业设立的行业标准。

同时规模效应又是另一个制约因素，新晋企业原材料采购议价能力弱，规模较小经营效率较低。且新晋企业可提供的配方颗粒产品种类较少，尽管目前医院最常使用的配方颗粒品种为200种左右(销售占比80%左右)，大部分医院仍然需要全品种的配方颗粒产品。

综上，新晋企业短期内很难从行业龙头企业中夺取市场份额，管理层认为在未来3-4年内配方颗粒行业的市场格局不会有太大的变化。

原材料成本波动可控

原材料成本占到销售成本的80%，原材料价格也是不断波动的。一方制药管理层表示原材料成本可控，原因1)公司大规模的集中采购，议价能力强;2)部分中药材价格具有周期性，公司会战略性囤货;3)公司产品线较长;4)公司会策略性调整产品价格。

维持中国中药“买入”评级，目标价5.7港元

招银国际认为，一方制药仍能在快速增长的配方颗粒行业中维持龙头地位，除此之外公司的其他业务板块也在快速发展。

另外，中国中药是中药生产企业的领军者，招银国际维持其“买入”评级，并维持目标价5.7港元不变，预测2017/2018年市盈率为18.3 倍/15 倍，较目前股价仍有33.5%的升幅空间。

（编辑：姜禹）