华鑫证券：酒企库存持续消化经销商信心提升 白酒板块在下半年有望迎反弹

智通财经APP获悉，华鑫证券发布研究报告称，高端酒受益于强品牌力与刚性需求，业绩确定性强;地产酒受益于返乡潮春节旺销，各区域消费场景恢复，基地市场稳固带来业绩韧性;次高端酒由于招商受阻、疫情下动销受限致高库存，经销商信心待恢复，承压明显。展望全年来看，五一终端动销逐步回温，婚喜宴表现亮眼，商务宴席处于复苏途中，目前多数酒企库存持续消化，经销商信心提升，预计端午前后需求小幅上扬，中秋国庆旺季需求催化明显，板块在下半年有望迎来反弹。

继续重点推荐2+4+3产品矩阵，即泸州老窖(000568.SZ)+五粮液(000858.SZ)+次高端四杰+老白干酒(600559.SH)+金种子酒(600199.SH)+今世缘(603369.SH)，关注洋河股份(002304.SZ)和古井贡酒(000596.SZ)。

华鑫证券主要观点如下：

整体表现：高端酒强确定性，次高端短期承压，地产酒开门红

1)酒企营收持续增长，吨价提升为主要贡献。2022年全国规模以上白酒企业销售收入6626.45亿元，同增9.64%;吨价为9.87万元/吨，同增17.1%。2)2022年酒企整体显韧性，2023Q1营收现分化。2022年疫情多点散发，消费场景受损，但白酒整体韧性较强，2022年全年收入增速排序：次高端酒>地产酒>高端酒，分别为24%/18%/15%。2023Q1随着疫情放开，宴席等消费场景回补明显，终端动销加速恢复，地产酒在区域内获得较好增长，而次高端去年同期高基数且普遍以消化库存为主线，受影响较大，2023Q1收入增速排序：地产酒>高端酒>次高端酒，分别为20%/17%/6%。

盈利能力：费用率总体缩窄，盈利表现显分化

1)费用方面，销售费用率下降为主，2023Q1高端酒/次高端酒/地产酒销售费用率分别同比-0.27pct/-3.20pct/+0.15pct;管理费用率以小幅优化为主，2023Q1高端酒/次高端酒/地产酒管理费用率分别同比-0.76pct/-0.46pct/-0.27pct;营业税金率多数同比提升，2023Q1高端酒/次高端酒/地产酒营业税金率分别同比+0.63pct/+0.12pct/-0.56pct。2)盈利方面，2022年酒企盈利增长稳健，2023Q1次高端盈利承压。2022年全年归母净利增速排序：次高端酒>地产酒>高端酒，分别为39%/22%/19%。2023Q1归母净利润增速排序：高端酒>地产酒>次高端酒，分别为20%/18%/14%。多数酒企毛利率及净利率提升，盈利能力向好。2023Q1高端酒/次高端酒/地产酒毛利率分别同比+0.91pct/-0.32pct/-0.23pct，净利率分别同比+1.27pct/+2.38pct/-0.40pct。

回款情况：合同负债环比下降，现金回款较好

1)合同负债方面，2023Q1末合同负债环比下降，同比多数增长。2023Q1末高端酒/次高端酒/地产酒合同负债分别环比-48.74%/-26.91%/-16.65%，主要系春节旺季发货后大量确认回款所致。2)现金回款方面，2023Q1现金回款获得较好增长，次高端仍承压。2022年末上市酒企现金回款共3720.06亿元(同增7.76%)，2023Q1末现金回款共1145.79亿元(同增29.14%)，Q1增长明显。2023Q1高端酒/次高端酒/地产酒现金回款分别同比+37.41%/+5.16%/+23.75%，次高端销售回款表现分化，地产酒均呈同比提升态势。

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