本土CXO竞争优势明显 浙商证券：看好板块底部配置价值

智通财经APP获悉，浙商证券发布研报称，医药行业估值跌破历史低位。参考CXO板块历史估值水平，以及2023-2025年PE水平，该行仍然看好本土CXO龙头企业2023-2025年主业收入和利润增速维持较高水平的确定性，坚定看好CXO底部配置价值，并持续推荐。

智通财经APP认为，目前在这一赛道里，值得关注的受益标港股标的有：药明生物(02269)、药明康德(02359)、康龙化成(03759)、东曜药业-B(01875)等。

研报指出，虽然受到疫情、产能投放或者大订单等短期扰动导致盈利能力波动，但CXO板块中长期仍望保持较高盈利能力。

在毛利率方面，部分企业受到疫情影响或者产能投放节奏扰动，毛利率短期有所下降(如药石科技、和元生物、美迪西、普蕊斯等)。也有部分企业受益大订单驱动，毛利率显著提升(如凯莱英、博腾股份等)。

净利率方面，部分CXO受益于大订单驱动规模化效益提升显著带动净利率提升(如药明康德、凯莱英、博腾股份、药明生物等)。

本土VS海外：本土CXO成长性更强、估值相对低估、运营效率更高效、盈利能力更优

具体来看：1、根据一致预测：2022-2025年收入CAGR分别为27%(本土)和8%(海外); 2025年本土vs海外CXO平均净利润YOY 32% vs 16% ;2025年本土vs海外CXO平均收入YOY 29% vs 10% 。

2、参考PEG和业绩复合增速，本土CXO相对低估。根据一致预测：2025年本土CXO平均PE为17倍;海外CXO龙头平均PE为15倍;但是PEG分别为0.54(本土)vs 0.95(海外) 。

3、运营效率：本土CXO更高效

固定资产周转率：本土全面领先海外CXO龙头。剔除2022年大订单对CDMO企业影响，2021年本土小分子CDMO龙头企业固定资产周转率已经达到2.0以上，Lonza 2007-2021年一直保持在2.0以下。Catalent因主要承接制剂CDMO订单，其工艺流程、生产周期均远低于中间体和API CDMO企业，因此固定资产周转率偏高。

存货周转率：可比情况下高于海外CXO龙头。

应收账款周转率：本土临床CRO周转更快。

4、本土细分行业CXO盈利能力显著高于海外CXO企业

临床前CRO：昭衍新药毛利率显著领先，药明康德、查尔斯河、康龙化成等毛利率相当，但是考虑到安评更高的毛利率水平(参考昭衍新药毛利率显著较高)，预计查尔斯河药物发现毛利率也显著低于药明康德和康龙化成。

CDMO企业：Lonza受益于毛利率更高的生物药CDMO增速更快收入占比更高，单看小分子CDMO业务预计显著低于凯莱英、博腾股份和合全药业等。

临床CRO：本土龙头盈利能力显著领先。

展望：扰动触底，医药持仓低位

值得一提的是，在基金仓位上，医药基金前十大持仓创近3年新低。 2021Q3-2023Q1医药基金前十大CXO持仓持续下降至13.1%。

根据2021Q2-2023Q1医药基金前十大持仓数据分析：2023Q1医药基金前十大重仓股中CXO仅有4支股票;持仓市值从最高峰的938亿下降至2023Q1的307亿;CXO持仓总市值占比也从2021Q3的38.8%不断下降至2023Q1的13.1%。

展望2023年，宏观和微观层面压制CXO板块估值的因素均有显著改善，市场情绪有望触底。美联储加息强度和幅度边际望清晰。浙商证券认为“硅谷银行”事件后，美联储加息预期边际有望逐渐清晰，这也有望促使一级市场投融资和药企研发投入的趋势逐渐回暖，进一步驱动市场对CXO订单及业绩高增长可持续性的信心逐渐加强，估值进一步向上修复。基于2022H2全球生物医药投融资较低基数，叠加全年加息预期逐渐清晰化，看好2023H2全球生物医药投融资同比降幅大幅收窄甚至有所增长。

投资建议上，浙商证券表示，看好医药行业细分领域龙头，即使投融资短期有波动，但是细分龙头议价权仍然优势明显，强者恒强格局短中期不会被打破。

相关概念股：

药明生物(02269)：公司为生物药CRO/CDMO全周期一体化外包服务平台。药明生物主营业务分为临床前研发(生物药CRO)、临床开发生产(生物药CDMO)两大部分。生物药CRO主要覆盖药物发现、细胞工程开发。生物药CRO向下延申至CDMO业务，提供技术转移和商业化生产服务。

药明康德(02359)：国内医药外包行业龙头，是国内最早开始从事医药研发生产外包的CRO和CMO一体化公司，为全球生物医药行业提供全方位、一体化的新药研发和生产服务。

康龙化成(03759)：公司为客户提供跨越药物发现、药物开发两个阶段的全流程一体化药物研究、开发及生产CRO+CMO解决方案。

东曜药业-B(01875)：公司通过十多年的发展及积淀，拥有了从药物研发、工艺开发、临床试验、注册申报到商业化生产的全方位能力，跻身国内生物药CDMO行业领先地位，为客户提供高品质服务。2022年，公司CDMO/CMO业务收入为人民币7253.8万元，同比增长35%。2022年45个项目中，ADC项目18个，抗体项目23个。业务发展规模持续扩大。