行业发展确定性高，危废龙头东江环保(00895)蓄势待发

本文来自微信公众号“知常容”，作者为知常容小炜，原标题为《行业发展确定性强，危废龙头蓄势待发——东江环保交流会见闻小结》。

12月1日，由招商证券环保行业分析师组织了一次会议，特邀请了东江环保(00895)副总裁及董秘王恬女士，和大家对公司的有关情况做一个交流，参会人员主要是一些券商和私募基金公司人员。以下将交流的情况及自己的感想做一个简单梳理：

行业未来发展及全国污染源普查

展望危废行业的未来，东江方面认为，我国危废行业目前还是处于初级阶段，危废处置市场供不应求局面仍将持续，市场上处理资质不足且产能错配严重，行业中小企业众多，分布散乱，集中度低，且还有大量危废未能暴露出来等。随着国家对环保的重视不断加强，以及环保政策和执法的趋严，东江的发展才刚刚启程，行业未来5至10年将是黄金发展时期，对公司及行业的未来走向，充满信心和期待。

对于2018年即将开展的全国第二次污染源普查，外界据传此次普查可能将会使危废数据量大幅暴露出来。对此东江方面的观点是，此次普查统计的口径、方法等相对来说更科学，但是危废量数据可能并不会立马展现出来，政府会出于各种考虑后，有节奏的，慢慢释放出来。就如前几年的土壤修复一样，也是进行数据摸底，实际上每个省都有数据，但是它作为绝对机密，一般情况下根本查不到的，这些数据可能涉及到国家安全等。

危废行业也有这样类似的政治考虑，以前的统计是抽样检查，一般统计的是大企业，小的企业就可能漏掉，很不全面。但随着我们对危废处置能力的不断提升，有足够的应对措施后，政府也会考虑更多的披露出来。总而言之，这次普查对东江及行业的发展都将是有力的促进。

行业并购及竞争格局

近年来危废行业景气度很高，稳定的高毛利，吸引了不少企业的关注，行业并购行为不断，仅2017年至今，行业并购行为达17起，涉及金额几十个亿，很多企业争相进入危废领域。对此，东江的态度还是相对开放和冷静的，坚定自己制定的战略路线在走。东江也坦言，未来行业内的并购行为可能还会越来越多，但是经过一段时间市场的洗礼之后，行业的进入者将会看到这个市场具体是怎么运转的，特别是遇到的困难和挑战。

其实很多进入者还是不太清楚熟悉该行业的特性，所以面对外行的进入，东江也并不是完全排斥，越来越多的投资者进来，大家也将更重视这个行业，当意识到这个行业是需要投入的，运营的规范等，同样也可以促进行业朝更高的标准规范去引导。危废这样一个特殊的行业，确实有它的高门槛、技术和运营的规范，简单的并购进入仅仅是第一步，后面路还很长。像雅居乐这些房产企业，也对危废很感兴趣，还有更早期跨界进入的东方园林等。

一路高歌猛进的东方园林，最近在危废领域的声音似乎也小了不少。旗下的申能环保也被出售，申能环保业务是偏资源化项目，目前市场上特别多这类公司，其效益受大宗金属市场的影响更为明显。东江明确表示对于此类项目现在是不会去参与，公司更看中的还是比较有竞争力的、稀缺的、综合性的项目，像近日签订的绵阳项目、江西的项目以及广东惠东威立雅，包括后续的山东潍坊等，这类项目才是主流，做协同处理也具优势。

危废运营及人才培养

危废运营尤为重要，其中运营人才、运营团队是关键，要引起重视。此前一直认为，危废行业集中度低，只要企业资金充裕，通过行业的并购，随着储备项目的增多，未来就会迎来高速增长期。但事实上，危险废物与市政生活垃圾相比，成分复杂很多，且具有毒害性，处理难度更大，对运营的要求很高，例如：焚烧掺料的配比、对温度的控制、迅速升降温等。另一方面也可以看出，危废行业还是有很强的技术壁垒的，一般企业通过简单的并购，就想很快融入熟悉这个行业还是很难的。

据我们的多方了解，一般一个成熟的运营人才和团队的培养大概是需要四五年的时间，同行中像苏伊士一个运营了近20年的焚烧项目，仍不免有时会出现一些问题。每年新投产项目的数量也不会过多，因为运营方面是很难同步跟上的。而运营上的问题，一旦处理不好，达不到环保排放标准，则会被要求停产整改，其中整改成本、停工成本、以及点火成本等，对利润的侵蚀较大，例如一次的点火成本就是几十万。尤其是一些新的大项目，前期运营容易出问题或危废处理量跟不上，点火次数会增多，前期的运行一般是亏损的，且越是大项目越容易出问题。

东江方面也表示，投产项目的运营是至关重要的一环，是影响公司经济效益的重要因素。公司也提到有的项目也是亏钱的，也有项目前期运营危废量影响的原因，也有运营方面的问题影响。其中运营团队，运营人才的培养是关键。东江环保在三季度的储备项目就达80万吨的规模，未来项目的进展，除了对资金需求之外，运营方面也需要同样的跟进。对此，东江方面采取的具体措施，一是通过持续开展多期培训班，加大对人才的培养及输出力度，增强自我造血功能。另一方面，通过建立一系列标准化的技术规范，使得人员上岗更顺利平稳。

另外对于留住人才方面，公司也较为重视，近期还普调了员工的工资，员工薪酬与市场水平保持一致，完善绩效、年度奖励、股权激励等措施。公司建立了员工职称晋升、岗位竞聘、轮岗等较为成熟的人才培养体系，针对不同的岗位设立专业的培训，实现人才内部培养补充。对于东江被其他企业挖走人才，公司回应还是比较少的，对公司的影响有限，运营主要还是依靠一个整体的团队。

项目储备及产能利用率

公司目前已建成危废产能规模为153万吨，其中无害化产能已达80万吨，加上近期公司绵阳项目的签订，合计储备项目约115万吨的处理规模，项目储备充足。未来五年内，东江的目标是要达到500万吨的产能，其中100万吨水泥窑协同处置，400万吨自身危废产能的扩建及并购。具体到每年的投产规划，2017年底175—180万吨产能;2018年250—260万吨;2019年300—330万吨，其中不算绵阳的(绵阳19年才启动)，五年内共400万吨。

在危废项目储备这个问题上，项目储备固然很重要，但不应片面的注重处置资质，更应该结合产能利用率来看，实际中运行的有效产能才是最重要的。一般项目在前期建设完毕后，需要环保部门的验收，只有通过环评标准的才可以运行。环评一般是三年有效期，但环保部门每年都会定期检查，一旦未达标准，又要重新整改，申请环评。

因此企业实际的处理产能与项目公布的处理资质可能存在一定差距，注意要结合实际运行的产能利用率的情况来看。截止目前，公司的无害化方面的产能利用率在50%—60%左右，其中焚烧和填埋除在维修或调试等项目以外，基本满产能运行，物化的产能利用率则相对较低，要一个慢慢爬坡的过程。

无害化价格趋势

危废处置价格方面，主要还是取决于当地市场的危废供需情况，竞争对手以及与地方政府的议价能力等。与国外相比，我国的危废处理价格还是较高的，当然这与我国危废行业仍处于发展初期阶段，市场供需严重不匹配有关，未来价格的走势应该不会出现明显大幅的提升等。包括行业中苏伊士在焚烧的价格方面相较东江还是要高一些，东江的价格在行业中还是很有竞争力的。

东江方面也表示，其实现在整体处理价格已经挺高的了，有的地方的价格甚至超过我们的想象，如一些江浙地区，那只是暂时的。客户是没有办法的选择，如果危废不拉走就得面临处罚，所以这是极端情况的价格，是没有办法维持的。但在广东和江西价格还是比较合适，客户还能接受，而东江需要做的就是通过和客户绑定，帮助客户把所有的废物做处理，这样给客户一个最优的价格，保证客户的单项摊开成本在市场上最低的，这样客户也乐于接受。

另外，这也是可以把东江的竞争力很好的体现出来，因为市场上很少有公司能做到将客户的废物全部承揽下来，资质齐全的优势就充分利用起来了，进而与客户达成战略合作关系。之后包括资源化的业务，客户也会交给公司，价格也比市场上低，从这方面看，公司在市场上的整体竞争优势明显。所以在看待价格上，也不能单独割裂来看，还是要综合看整体的处置效率。东江认为，现在无害化处理价格很平稳，不会往上面怎么走了，由于跟客户的关系是长期的，再涨也要考虑客户关系的维护，公司也坦言，在价格上找弹性，似乎不太可能。

资源化利用板块状况

市场上偏资源化的处置企业依然很多，尤其是地方性的小企业居多，处在完全充分竞争市场中，资源化利用产品市场已经饱和，因此资源化这块不适合谈产能利用率。今年铜价的上涨，对东江资源化利用板块来说，在收入端体现出来了，但利润端未能够同步反映，公司的上游也是要付高价的，价格是联动的，所以毛利基本也锁定的比较固定。

资源化方面，公司正在朝多层次销售发展，如往高端的、精细化方向发展，也就是发展高附加值产品。今后公司可能专门做一个产品加工基地，这样可以集中规模在该基地做精细化的产品，直接面对高端客户。现在东江主要做的是基础类的产品，它的价格跟铜价挂钩，大概是99%、110%这样子，电镀级产品大概110%、120%。但是再高端级别的或者对于精细化工原料的产品，却可以达到铜价的140%，甚至150%以上，也就是含铜量50%，折算成产品，它是有溢价的，资源化利用方面主要从这个方向去提高利润率。

资源化利用销售端市场目前没有问题，公司的销售基本上是柜台式的，不需要出去销售，产品一般是大宗类的、市场都需要的，但是做精细化产品的话，就需要稍微多一些服务，比如要保证覆铜板不要弄坏，再者一些在线测试，后期服务等。销售目前还是比较简单的，大宗类产品较多，客户方面也是多年合作的老顾客，根本不需要营销，款到即给货。

国资入股后的融合

自去年广晟入股东江以来，市场上对两种不同体制企业之间的融合也有过担忧。但这次交流会上，东江也很坦诚的提到，经过一段时间的融合，公司与大股东之间的关系进一步深化。日前广晟公司许董事长来到东江，除了参加绵阳项目的签约仪式外，许董还专门召集所有高管座谈，广泛了解管理层的想法，并表示广晟的入股和二级市场股东一样的，公司的管理一切按照制定的路线走，集中危废主业，广晟是充分授权支持的。许董也是从企业中出来的，理解市场运作，相对比较务实，包括近期的薪酬制度的改革，广晟坚持市场化机制，对企业的正常经营不做过多的干预。

此外这次绵阳项目的落地，东江方面也肯定了国企背景确实是起到一些作用，广晟在背后也是大力支持。包括未来如果在其他地区，正面和其他央企或国企来竞争的话，这样的国企身份背景，将增强公司在外省扩展上与政府的谈判能力。从整个侧面信息了解到，经过一年左右时间，广晟与公司的融合有了新的向好的进展，股东与管理层之间的相互信任增强，形成合力，将为公司的健康稳定发展创造良好的环境。

水泥窑协同处置

12月6日，东江环保与海螺创业战略合作协议签约仪式，在深圳东江环保大楼举行，两大行业龙头强强联合，共同推进水泥窑协同处置的发展。

目前业务层面的合作，一是海创处理不了的危废，则交给东江来处理;二是东江对一些大宗废物的处理，虽说难度系数小，但很耗产能，将这些低价业务交给海创来处理。水泥窑处理的范围以生活垃圾、飞灰、矿渣、建筑垃圾等为主，其优势主要是产能大、成本低，水泥窑温度1400度，且是碱性环境，能较好的处理二恶英等。

国家今年有下文件给所有的水泥企业，由于今年环保督查很严，水泥企业被要求停产85天，但是有水泥窑协同处置业务资格的水泥厂，可以申请减免天数，如可以只需停产60左右，但各地优惠力度规定不一。

水泥窑协同处理危废，站在国家的规划来看，是一种补充、联合、配套的方式，希望把历史遗留的危废问题快速的消化。对于有些大宗的废物，处理难度也不大，但太耗产能，只能把它作为边缘化，耦合、添加或固化一下，就不认定为危废，然后直接当垃圾填埋掉，东江认为水泥窑主要就是解决这样的问题。作为专业处置危废的东江，目前正在加强与水泥窑企业之间的配合，水泥窑的协同处理，也可进一步降低东江的处置成本，同时也将提高公司的处置效率。

水泥企业也告诉东江，只要价格稍微降一点，将会有很多危废被送到水泥厂进行处置，收集量不是问题，但水泥企业目前并没有大肆收集处理废物，由于危废处置工艺较为复杂，一旦有处理不了的问题，那时将会很麻烦，且转手给专业危废企业处理也会很不划算。从这方面看，水泥企业是完全有意愿和危废龙头形成战略合作的。而东江方面可以为水泥窑企业做专业的设计和规划，技术方面的支持，对水泥窑处理不了的一些危废进行处理等等。

未来的困难

目前管理层提到的困难主要是，项目进展低于预期、工程方面进度不容易控制，部分手续审批时间长，以及达产率等方面，对短期业绩有波动影响。另外公司在运营管理、人才培养等方面，还需要不断提高。

总结

通过此次交流的过程以及对东江一直以来的跟踪，整体来看，行业前景广阔，公司危废龙头地位稳固，未来的增长确定性强。公司的管理层相对来说，从业经验丰富，对危废行业的理解深刻，战略路线清晰，头脑较为冷静，也一直提到要为股东创造更好的回报等。具体到未来的业绩体现上，主要的增量在新项目的投产以及达产率的逐步提升上，预计17、18年会保持较为平稳的增长态势，到19年后，尤其是2020年时随着项目产能的释放，以及产能利用率的提升，公司业绩可能会有稳中超预期的增长。

在我们的三季度跟踪报告中，我们预计东江2017年实现归母净利润4.59亿元，对应每股收益0.52元，扣非净利润4.47亿元，同比增长18%，略低于公司管理层先前预算的4.7亿元。估值上，东江环保截止今日港股价格10.82元，折合人民币9.18元，对应PE 17.65，结合未来东江的业绩增速来看，港股目前估值较低，价格便宜。今年公司港股价格走势一直较为低迷，尤其是公司公告调整业绩增幅，业绩低于先前预期，股价走势更为暗淡，目前也是一直在低位徘徊。

那么作为投资者而言，未来我们需要持续密切关注的是公司新投项目的实际进展、已运营项目达产率等，这些将是影响业绩的关键;其次，危废处置价格的稳定性，成本端以及毛利率的变化等;再者，环保工程方面项目的取得，将为公司业绩增添弹性，具体就要关注项目的规模、进展等。

除此之外，我们需要持续的跟踪，以做出及时的调整。(编辑：胡敏)