“黑天鹅”起舞，2018年原油市场的五大风险

本文选自“国金证券研究报告”，作者郭一凡、蒲强。

智通财经APP获悉，国金证券郭一凡、蒲强发表研究报告指出，在全球原油供需趋于平衡的背景下，国际油价对风险因素反映更加敏感，2018年原油市场需要重点关注地缘风险黑天鹅，其中中东乱局、委内瑞拉崩溃和石油人民币是利多油价的黑天鹅;北美未完井和OPEC提前退出减产协议是利空油价的黑天鹅。

此外，油价也可能成为影响全球经济的黑天鹅因素，油价大幅上涨将显著增加通胀压力。

个股方面，国金证券建议关注一体化石油公司中国石化。

黑天鹅之一：中东乱局(利多油价)

中东原油产量约占全球的四分之一，探明储量约占全球的一半，并且开采成本极低，中东局势对全球原油市场有着决定性的影响。沙特、伊拉克、伊朗、阿联酋和科威特是OPEC前五大产油国，17年1-11月原油产量分别达到996万桶/天、444万桶/天、381万桶/天、292万桶/天和271万桶/天，海湾国家原油总产量占OPEC的76.3%，占全球原油产量的24.4%。据BP研究报告，中东原油探明储量达到8135亿桶，占全球原油探明储量的47.7%。中东的原油开采成本低至20美元/桶以下，远低于其他产油地区。

丰富的油气资源给中东带来财富，同时也给中东带了长期的动荡。近期伊朗因经济低迷而引发的游行示威活动，也折射出低油价给中东产油国带来沉重的经济负担，生活水平恶化以及对现状的不满，较容易诱发成地缘热点事件。中东已形成了以美国、沙特和以色列为主的阵营，与伊朗、伊拉克、叙利亚和俄罗斯为主两大阵营相抗衡的局面。

18年中东地区仍将是大国博弈的焦点，伊核协议、巴以问题、也门问题、叙利亚问题、黎巴嫩问题均可能是造成中东局势动荡的热点事件。

黑天鹅之二：委内瑞拉崩溃(利多油价)

委内瑞拉原油探明储量达到3009亿桶，居全球首位，17年1-11月原油产量达到194.2万桶/天，在OPEC中仅次于海湾五国。2016年委内瑞拉原油出口量下降到183.5万桶/天，同比下降7.4%。

2015年油价大幅下跌以来，过度依靠石油资源的经济结构使得委内瑞拉经济的濒临崩溃。根据IMF的统计，2016年委内瑞拉GDP缩水8%，负债高达1200亿美元。委内瑞拉国内正处于近20年来的最差状况，腐败横行，暴力事件频发，包括埃克森美孚在内的多家国际大公司已经开始从委内瑞拉撤资。

委内瑞拉由经济危机可能引发政治危机，原油产量可能大幅下滑。作为OPEC重要的产油国，产量较去年同期下降超过10%。国金证券预计，若经济危机持续，预计原油产量下降30-60万桶/日;若经济彻底崩溃，产量下降超过150万桶/天，严重冲击国际原油市场。

黑天鹅之三：北美未完井是定时炸弹吗(利空油价)?

库存井(wellsdrilledbutuncompleted(DUC))即已经钻探但第一次完井过程还未完成的油井，也称为未完井。完井是为生产原油和(或)天然气进行水力压裂作业，并在地表安装相关设备的过程。在EIA的估计框架中，钻井过程在钻探开始20天后结束，第一次完井过程的结束以页岩油井完成初次压裂为标志。随着近期，WTI原油价格达到61.63美元/桶，创15年6月以来的最高价位，库存井有可能因为油价的上涨而具经济开发效益，通过压裂开采带来原油产量提升。

美国未完井积压严重，总库存量达到7346口，估计潜在生产能力为120-200万桶/天。45-55美元/桶和75-95美元/桶是库存井集中分布的两个区域。45-55美元/桶区间是由于油价回升带来活跃钻机数增加导致，是正常的生产活动。当油价达到75美元/桶以上，15年年初积压的大量库存井有可能被启用，带来页岩油产量快速增长，预计可释放约76.5万桶/天的产能。

黑天鹅之四：OPEC会提前退出减产吗(利空油价)?

在11月底，OPEC与俄罗斯达成减产协议，将减产协议延续到2018年年底，减产幅度不变，其中OPEC减产120万桶/日，非OPEC减产55.8万桶/日;将在2018年6月根据基本面情况评估减产协议，形势有变则将讨论调整减产协议;利比亚和尼日利亚将从2018年1月1日开始加入OPEC减产协议，但未官方公布各成员国的减产配额。

随着油价的回升，WTI和布伦特原油价格分别达到61.63美元/桶和67.84美元/桶，达到15年以来的高位，全球原油供需格局持续改善的背景下，OPEC存在提前退出减产的风险。同时，随着阿美上市后，沙特对油价上涨诉求减弱;油价的过快上涨，产油国通过增产来提高财政收入;减产执行率差异，产油国发生分歧;俄罗斯经济对石油的依赖和与美国能源竞争等多个因素均可能导致提前退出减产协议的风险。

黑天鹅之五：石油人民币崛起(利多油价)?

石油人民币的近几年发展的非常之快，根据国金证券的分析，虽然牢固的美元体系使得美元在未来的很长的一段时间内都将是霸主，但是石油人民币体系是很有前景的，有望随着中国逐渐成为中东各大产油国的主要贸易国家而成功建立。

目前伊朗和俄罗斯已经宣布与中国的石油贸易用人民币结算，中国目前也正在和沙特进行谈判，一旦沙特妥协使用人民币进行石油贸易，则整个中东地区石油贸易使用人民币结算的日子将指日可待。

上海期货交易所推出的原油期货有望成为亚太地区原油贸易基准合约，这对我国建立石油人民币体系是至关重要的。石油人民币的崛起将大幅削弱美元的国际地位。

黑天鹅之六：油价会是全球经济的黑天鹅吗?

2018 年原油市场黑天鹅纷飞，同时油价也可能成为影响全球经济的黑天鹅因素。油价飞，通胀起，油价大幅上涨将显著增加通胀压力。油价通过能源，交通运输以及住宅CPI来影响美国CPI指数，三项CPI与油价相关系数R²分别为0.67，0.70，0.53。

对于我国来说，油价对CPI的影响相对较弱，但对PPI的影响较为显著。其中，油价主要通过石油工业，化学工业，建筑材料工业，纺织工业以及机械工业来影响我国整体的PPI指数。五大行业PPI权重之和在我国总PPI中超过三分之一，其分别与油价的相关系数也较高。油价对中国CPI的影响相对较弱，但对PPI的影响较为显著。

投资建议

国金证券认为，在全球原油供需趋于平衡的背景下，国际油价对风险因素反映更加敏感，2018年原油市场需要重点关注地缘风险黑天鹅，其中中东乱局、委内瑞拉崩溃和石油人民币是利多油价的黑天鹅;北美未完井和OPEC提前退出减产协议是利空油价的黑天鹅。

此外，油价也可能成为影响全球经济的黑天鹅因素，油价大幅上涨将显著增加通胀压力。油价方面，国金证券对全年油价的判断均价60-65美金，高点75美金，低点55美金。

短期看，国金证券认为，1月份地缘因素和继续去库存支撑油价。2、3月份取暖季后库存可能短期上行，页岩油产量逐步恢复，如果地缘风险平息，油价或有小幅调整，建议关注一体化石油公司中国石化。

风险提示

OPEC减产提前退出，导致市场供需再度失衡;库存去化慢于预期，取暖季后美国原油库存可能小幅回升;全球进入缩表周期，影响全球经济和石油需求。（编辑：姜禹）