去年以来已翻倍，中国太平(00966)股价是否还有潜力？

本文来自招银国际的研报《中国太平(00966)：具有跨境经营优势的精品保险公司》，作者为招银国际分析师丁文捷，徐涵博。

智通财经APP获悉，中国太平(00966)主要从事内地及香港直接人寿保险业务，内地、香港及海外市场直接财产保险业务，养老金及团体人寿保险业务，以及全球再保险业务。公司同时开展资产管理、保险中介、保险电子商务、融资租赁、物业投资、养老社区投资，证券交易和经纪业务。

招银国际发表研报称，中国太平股价自2017年初以来已经上涨近102%，基于P/EV维度的估值已经赶上同业。然而，根据分部加总估值法，对公司的人寿保险、财产保险和其他业务分别估值，认为公司股价仍有上升潜力。招银国际将目标价格定在40.84港元，对应2018年预测内含价值的1.1倍。

建立中国精品保险公司

2016年，太平人寿(TPL)原保费收入位居中国寿险公司第9位，占有4.35%的市场份额。太平财险(TPI)在中国财产保险公司中排名第8，市场份额为1.96%。

“精品战略”。2015年，太平推出“精品战略”，打造中国最具特色、最具潜力的精品保险公司。这一战略通过推进体制改革、提高效率等着眼于“质量”发展。

已有80余个战略合作伙伴。太平集团的战略合作伙伴分布于各行各业，不仅涉及国有企业和各级政府，还涉及民营企业。“总对总”战略合作伙伴关系：(1)拓宽了公司的客户群和业务渠道。例如中石化(00386)加油站项目;(2)带来协同效应;(3)让公司进入新的业务领域;且(4)表明公司文化开放，愿意接受新的合作伙伴和商业机会。

跨境业务运作。总部位于香港的太平集团被认为比其他国有企业更加市场化。集团将从在香港增加国有企业资产、“一带一路”和“粤港澳大湾区”等国家战略中受益。跨境经营对太平集团在战略布局、管理技能、人才库建设等方面提出了更高的要求，长远来看，有利于公司打造中国甚至全球领先的保险集团公司。

完整的保险价值链。太平保险的业务布局涵盖了包括内地和香港的人寿保险，内地、香港、澳门和海外市场的财产险，养老金、再保险和资产管理在内的完整保险价值链，这是上市保险公司中独一无二的。这种全牌照经营使得太平得以实现集团内部的协同效应和资源共享，促进交叉销售机会。

人寿保险业务

2017年保费收入增速提升。2017年原保费收入为人民币1139亿元，同比增长20.7%(平安寿34.1%，太保寿26.7%，行业20%)。2016年，太平人寿拥有4.4%的市场份额，在内地排名第九。保单继续率保持稳定，处于行业领先水平。

预计太平人寿将在2017年引领同业NBV增长。2017上半年，太平人寿新业务价值增长领先主要上市同业，新业务价值按港币计算同比增长63.4%。上半年新业务价值率同比提升5.6个百分点。2017上半年，太平人寿代理人队伍扩张比同行更积极，代理人产能自2015年以来保持稳定。由于APE增长和价值率改善，预计太平人寿将在2017 年引领新业务价值增长。

2018年开门红展望。由于中国保监会禁止快速返还型年金产品，寿险公司面临销售压力。太平人寿今年推出名为“卓越之尊”的分红年金产品。与主要同行的开门红产品相比，该产品提供了更高的回报、更具吸引力。由于今年产品具有吸引力、代理人队伍扩张以及去年基数不高，预计2018年开门红，太平人寿的原保费收入增长将高于平均水平。

太平人寿香港爆发式增长。自2015年成立以来，太平人寿香港发展迅速，2016年原保费收入为11.3亿港元，2017年上半年为10.3亿港元。2017年新推出的“金钻账户万用寿险”产品受到市场好评，该产品提供灵活的理财方案和终身人寿保障。未来，集团将拨出更多资源加强香港人寿保险业务。预计未来几年，太平人寿香港将保持两位数的原保费收入增长。

财产保险业务

太平财险原保费收入增长超过行业。自2012年以来，太平财险按人民币计算的保费增速高于行业平均。太平财险在2017年出现原保费收入220.7亿元人民币，同比增长21.4%(行业保费收入增长为13.8%)。2016年，太平财险占有2.0%市场份额，并在内地排名第八。太平财险的业务范围包括车险(约占80%保费收入)、水险(约2%)和非水险(约18%)。

坚实的承保业绩。太平财险自2012年以来一直保持承保盈利，综合成本率稳定在99.8%。近期趋势显示，自2014年以来，赔付率一直在下降，而费用率则有所上升。赔付率的改善主要是由于太平财险对分支机构采取的“降赔减损”措施。费用方面，商业车险改革加剧了财险公司的竞争，提高了费用率。 然而，我们认为由于费用降低和交叉销售，今后费用率的上升趋势是可以控制的。

交叉销售上升。 2016年，太平财险通过寿销产实现保费收入38.26亿港元，通过养销产实现保费收入0.97亿港元，相当于财产保险业务总收入的18.4%。2017上半年，交叉销售贡献了太平财险保费收入的21.9%。

海外财险业务保持承保盈利。2016年，海外财产险总保费为30.6亿港元。多年来，海外财险业务整体承保利润持续改善，2016年实现承保盈利1.71亿港元。各海外分支机构的综合成本率均维持在100%以下。

资产管理业务

集团内部投资资产稳步增长。自2016年底以来，由于中国太平审慎的投资表现，集团内部投资资产进一步上升12.1%至4766亿港元。为应对国内外债券收益率曲线上升，集团于2017上半年增加债券投资额2135亿港元(占投资资产总额的44.8%)，以锁定较高回报。上半年净投资收入增加18%至96.9亿港元，主要由于持有至到期债务证券的利息收入增加所致。

损益表或提前确认股票交易损失。2017上半年，已实现和未实现的收益从2016上半年的14.6亿港元转为负13.3亿港元。同时，其他综合收益项下可供出售证券的公允价值变动损失由54.2亿港元下降至19.8亿港元。因此，我们认为集团可能已经改变了股票持仓结构，并提前在损益表确认了亏损。

另类资产投资稳步增长，并呈多元化趋势。截至2017年6月30日，中国太平持有的另类资产总额为1385亿港元，占总投资资产的29.1%(2016年为27.7%，2015年为19.9%)。2017上半年，集团通过增加对资产管理产品和信托产品的投资，进一步分散非标资产投资。我们认为2017和2018年非标资产的比例将维持在30%-35%的合理水平，信用风险可控。

第三方资产管理业务迅速扩张。2014-2016年，中国太平管理的第三方委托投资资产年复合增长率为33%，截至2017年6月30日止为3736亿港元，较2016年末增长26.2%。2016年，太平资产67%的管理费及咨询服务费收入来自于集团以外的资产。第三方资产管理快速发展是太平资产管理能力的体现。在金融机构资管业务监管收紧的背景下，我们认为保险公司实际上可以充分发挥其长期、非标资产投资实力。我们认为第三方资产管理业务将继续快速增长，丰富公司的盈利来源。

财务分析

预计原保费收入增长势头将继续。我们预测2017/18/19财年原保费收入将增长22.7%/18.4%/16.5%。尽管保监会对短期储蓄型产品进行限制，但是由于需求和风险保障意识的提高，预计太平人寿在2018/2019财年仍将出现20%/18%的原保费收入增长。由于宏观经济企稳(我们预测2018年中国国内生产总值增长达到6.7%以上)和太平的交叉销售增强，预计2018/2019财年太平财险保费收入增长为14%/12%。

稳健的投资表现扩大了资产规模。由于中国太平保险业务及投资表现稳健，预计2017年底，集团投资资产规模将达到5390亿元，较上年增长26.8%。我们预测集团投资资产于2018/2019财年将增长21.0%/20.3%至2019年末的7850亿港元。由于国内外市场收益率曲线呈上升趋势，预计2018/2019财年净投资收益率将达4.61%/4.59%。2017年总投资收益率可能会下降，因为公司可能已于损益表中确认公允价值损失，但估计2018/2019财年总投资收益率将上升至4.81%/4.79%。

预计2017年以来净利润增速将回升。2016年及2017上半年，股市波动及保险准备金增加令公司净利润承压。展望未来，由于国债收益率上升，预计准备金计提压力将会减轻。鉴于内地和香港股市前景乐观，我们相信公司将在今后几年股票交易中取得稳定的表现。预计2017年净利润增长将转正，同比增长9.2%至52.2亿港元。

强劲的新业务价值和内含价值增长可期。我们预测2017年全年新业务价值132亿港元，同比增长44.9%。由于代理人队伍的扩张和价值率的稳步提升，预计2018/2019年新业务价值分别增长27.3%/21.4%。我们预测2017/18/19财年集团股东应占内含价值分别为1194/1336/1484亿港元，同比分别增长16.5%/11.9%/11.1%。

估值

2017年中国太平的估值已追上同业。股价自2017年初以来已经上涨了近102%，当前股价相当于2017上半年内含价值的1.01倍，同业平均水平为1.12倍。

公司2016年首次派息，每股0.1港元。我们相信公司将在2017-2019财年稳步提高派息比率。

我们采用分部加总法对太平人寿保险业务、财产保险业务(太平财险和海外财险)、其他业务分别进行评估。推算人寿保险业务为每股32.9港元，基于2018年预测内含价值的1.27倍。财产保险业务和其他业务为每股4.63港元和7.85港元，分别基于1.2倍和0.8倍2018年预测账面价值。在10%的综合折让后，我们将目标价定在40.84港元。

风险提示：股票证券交易表现不及预期;服务质量不及同业;保险科技发展落后同业;总经理变更可能会对业务造成暂时的扰动。（编辑：胡敏）