中信证券：3D打印作为行业变革性技术 已处于产业化拐点的前夕

智通财经APP获悉，中信证券发布研究报告称，3D打印作为行业变革性技术，已处于产业化拐点的前夕。在软硬件技术快速升级迭代的背景之下，前期压制行业规模化生产应用的成本及效率因素正逐步释放，有望看到3D打印在更多的场景得到应用。投资层面上，3D打印的工艺应用将直接受益设备及服务厂商。

▍中信证券主要观点如下：

3D打印从定制化/小批量向规模化生产转变。

受限于3D打印的弱规模经济属性，在与传统加工方式的对比中，当生产数量持续上升时，3D打印在成本与效率上不占优势。因此，3D打印在下游的应用也集中于航空航天、医疗等定制化和小批量属性的领域。

但当下时间节点3D打印的应用领域正逐步扩展，在消费电子、鞋模和汽零等民用方向开始放量，生产数量也从过去的几百件跃升至当下的百万数量级，例如，据荣耀官网，2023年荣耀发售的折叠屏手机Magic V2的铰链轴盖采用钛合金3D打印工艺，成为3D打印在手机领域的首次大规模应用。3D打印正逐步走向规模化工业生产。

降本增效是推动3D打印规模化应用的核心因素。

3D打印的应用本质上是基于自身对复杂结构件低成本敏感性的优势，去替代和补充传统工艺，所以是否应用3D打印最根本的考虑因素是经济性。

尝试构建模型测算典型案例的3D打印成本，再从原材料粉末降价、核心零部件国产化替代、单台设备激光数量提升、软件及循环系统更新迭代的角度做出假设观察未来降本增效幅度，结果显示基于多种举措下的未来降本空间较大，据测算结果，降本空间有望达到50%，相比于传统工艺加工在经济性上已具备较为显著的优势。

为什么海内外3D打印公司均保持着较高的毛利率水平?

据Wind数据，国内3D打印上市公司的毛利率维持在50%，即使是已发展多年的海外公司，3D Systems和Stratasys也维持着40%的毛利率，显著高于制造业通用设备长期20%左右的毛利率水平。原因是

1)技术壁垒仍存。激光器和振镜只是通用设备，主机厂软硬件的耦合能力和对特定下游打印服务的know-how仍是核心壁垒。Tier2相关厂商的设备稳定性和打印成品的一致性在下游客户的认可度与Tier1相比仍不足，因此Tier1的设备售价与Tier2的同规格产品相比仍可维持一定的溢价;

2)设备成本下降和下游的降价压力与设备性能迭代升级带来的产品溢价维持了平衡：核心零部件和原材料的快速降价和下游厂商的降价诉求对毛利产生压力;但主机厂的设备性能和打印效率持续升级，例如据华曙高科公告，“奥林匹克”项目在硬件不变单是软件升级就使效率提升了3倍，而从华曙高科招股书也可看出其金属设备均价其实在逐年上升。因此，设备端性能快速迭代带来的溢价与下游降价压力其实维持了毛利率的平衡。

商业模式的发展，设备销售与打印服务并行不悖。

供给端，打印服务业务具备更高的毛利率，同时从事打印服务能够帮助主机厂了解下游各行各业的使用需求，进而反哺中游设备研发;需求端，客户选择打印服务还是采购设备自主打印核心因素是打印量，基于测算，当打印数量较大使得综合成本超出了购买设备自行打印的成本时，客户更倾向于直接采购设备。

因此，以铂力特为例，公司打印服务主要集中于航空航天领域，面向民用主要以设备销售为主，可能会在前期采用打印服务待设备调试完成后再向客户进行“交钥匙”工程。此外，考虑到目前国产设备的更新迭代速度较快，前期采购设备的巨额资本投入很难帮厂商形成累积优势，后进入玩家可以通过采购更高效的设备来实现成本优势，所以在现阶段也更倾向于选择打印服务。

回顾海外公司发展，特殊时期下的估值泡沫。

以3D打印的全球Tier1厂商3D Systems和Stratasys为例，两者的市值均在2014年达到顶峰，之后便一路下跌并持续低迷。以3D Systems为例，其市值从2014年最高点的99.5亿美元跌至如今的7.7亿美元，经营业绩也长期处于亏损状态。

究其原因，在2011-2014年间3D打印的主要技术专利相继到期，行业兴起带动估值提升，3D Systems在4年间共发生约15起收购行为，推动收入体量大幅增长，但兼并的公司缺乏有效的经营管理，并未为公司产生正收益。2015年及以后公司并购活动大幅减少，2015年公司商誉和其他无形资产减值5.37亿美元，净利润跌至-6.55亿美元，同比下降6.7亿美元。

此外，核心专利到期后市场竞争加剧，伴随每年大量的诉讼费用，公司销售管理费用率长期维持高位在40%左右，下游需求不足也使得盈利较难转正，自2015年之后估值下行与业绩受挫使公司股价经历“戴维斯双杀”，此后股价维持低迷。

风险因素：

下游装备批产不及预期;民用领域放量不及预期;行业出现变革性技术;核心技术研发进度不及预期;3D打印行业竞争加剧。