中金：美联储如期加息，2019年加息预测下修至2次

本文来自微信公众号“中金宏观”，作者张梦云、刘刚。

北京时间12月20日凌晨3点美联储公布了12月议息会议决议。四个要点：1)利率决议：加息25个基点，上调联邦基金利率目标区间至2.25~2.5%，市场已有较充分预期;2)点阵图：2019年加息次数从3次下调至2次，是偏鸽派姿态，也符合市场预期;3)政策声明：鸽派，但没那么鸽派。继续认为经济“强劲”，继续“渐进加息”而没讲数据依赖，也不提金融市场波动;4)新闻发布会：Powell表示并未看到缩表造成大问题，暗示目前的缩表节奏暂时不会改变。

总结看，美联储此次立场偏鸽派，尤其是下调2019年加息至2次，显示加息节奏将明显放缓。但继续认为经济“强劲”，不提渐进加息要数据依赖，也不提近期的金融市场波动，显然不够鸽派。声明公布后，美股下跌，美国国债长端利率下降，美元走强。此次会议后，我们维持2019年加息2次的预测不变。

鸽派，但没那么鸽派

► 12月加息25bps至2.25~2.5%，市场对此已有较为充分的预期。

► 点阵图：2019年加息预测从3次下修至2次，基本符合市场预期。此次点阵图预测的加息路径分布显著下移。对2019/2020/2021年底的联邦基金利率预测中值从此前9月会议预测的3.1%/3.4%/3.4%下修至2.9%/3.1%/3.1%，也即，隐含的加息路径从此前的2019/2020/2021年加息3/1/0次，下修至2/1/0次。同时，对长期中性利率的预测从此前的3%下修至2.75%。因而，美联储实际上还是继续认为需要加息至中性利率以上。

► 政策声明，鸽派，但没那么鸽派：经济继续“强劲”，继续“渐进加息”，不提金融市场波动。从四个点看，美联储偏鸽派，但没那么鸽派：1)继续认为经济强劲。虽然近期美国地产、投资等数据均偏弱，显示经济动能正在放缓，但美联储对经济活动的描述继续为“强劲”(strong);2)继续表示渐进加息，但并未施加数据依赖相关限定条件。此前11月会议纪要显示，美联储官员认为，未来政策制定更加数据依赖，货币政策制定并非预先设定(preset)。政策声明中“The Committee expects that further gradual increases in the target range for the federal funds rate will be consistent with sustained expansion of economic activity, strong labor market conditions, and inflation near the Committee’s symmetric 2 percent objective over the medium term”这句话需要修改。尤其是“further gradual increases”这一表述显得未来政策立场被预先设定(preset)、过于僵硬，暗示需要在其前面添加数据依赖相关限定词。但此次声明中，仅仅在 further gradual increases前添加“some”，限定显然弱于预期;3)对当前市场的震荡，也没有提及;4)继续认为风险基本均衡“Balanced”，虽然新增加将关注全球经济及金融进展的表述。

► 经济预测：下调2019年增长及通胀预测。对2019年实际GDP增速预测从2.5%下修至2.3%，与我们的预计一致。同时， 2019年核心PCE通胀同比预测从2.1%下修至2.0%，总PCE通胀同比从2.0%下修至1.9%。美联储快节奏加息、金融条件较快收紧背景下，美国经济动能正迅速放缓。此次下修预测，表明美联储对此已有充分认识。

对资产价格影响：美联储不如市场预期的鸽派，未能平息波动；短期仍需关注波动风险

这一次议息会议受到非常广泛的关注，是因为从上一次9月份加息以来的几个月中，美股和全球金融市场出现了非常大幅的动荡，如股市下跌、收益率曲线平坦化、信用利差扩大、金融条件收紧等等，因此投资者急切得期待美联储能够对此做出“足够”多的响应。即便会议前CME利率期货隐含的对12月的加息概率仍有70%，但投资者依然期待能从美联储这里找到一些“意外”的鸽派信号以安抚当前市场脆弱的情绪和信心。那么，如何看待此次FOMC会议对市场的潜在影响呢?

► 我们在此前曾提示，此次FOMC会议传递的信号是市场寻找短期方向的一个观点依据和指引，不过从隔夜美股市场和其他金融资产的剧烈动荡来看，这一点并没有达到预期的效果。标普500指数从FOMC会议前上涨1.2%左右到最终收盘下跌1.5%，盘中最深跌幅高达2.2%以上，振幅接近4个百分点，特别是在美联储主席Powell新闻发布会中表示“缩表进程依然会保持当前步伐”后加速下行。如果按照盘中低点计算，这也是1994年2月以来历次美联储加息后市场表现最差的一次。

► 如此前分析，对美股市场而言，短期最重要的是市场自身盘面的企稳，如果不能企稳的话，我们依然提示投资者关注继续波动的风险。

近期美股市场的再度破位下跌是投资者对于未来增长担忧情绪的延续与进一步释放，特别又叠加了年末资金面因素的扰动。上周EPFR统计的美股市场资金流出308.8亿美元，为今年2月份以来的最大单周流出，而且主要是主动型的资金流出(高达362亿美元)，ETF资金反而依然在流入，这可能表明，由于持续的市场波动叠加临近年末，部分主动管理资金选择了主动降低部分仓位;而这在年底假期附近整体交易清淡的市场环境、以及投资者情绪脆弱信心缺失导致买盘不足的背景下，更容易造成因为资金撤出卖盘压力造成的剧烈波动。

但是，短期情绪和仓位对市场可能带来的扰动依然不可忽视，虽然近期波动并非直接因为基本面发生了剧烈变化所致，但资金流出和仓位调整如果进一步加剧形成一个自我实现的循环的话，会对市场产生进一步非基本面所能完全解释的压力。从技术指标来看，美股市场在周线级别突破了关键支撑位，因此短期是否会由此触发一些基于量化交易策略的卖盘依然需要观察。与此同时，当前市场所反映出的对坏消息异常敏感、但对好消息反应平淡的特别也表明投资者情绪非常脆弱。由于此次FOMC并没能够起到稳定投资者情绪和市场表现的作用，因此不排除短期因为情绪和仓位因素等叠加影响对市场继续扰动的可能性。

► 中期而言，当前美股的估值和盈利动态组合相对反应了较为悲观的预期。目前标普500指数的12个月动态估值已经回落至14.4倍，低于15.8倍的历史均值9%，这已经低于2014年10月的估值低点，也是美联储退出宽松货币政策(从2014年10月QE3正式结束开始算起)以来的新低。因此，从估值的角度来看，已经可以算是相对便宜的一个水平。

从盈利角度来看，对比目前市场一致预期预计2019年EPS增长8%左右的预测，当前估值相比历史均值9%左右的这让可能隐含了2019年基本零增长甚至负增长预期依然显得较为悲观的。换言之，基本面的实际情况可能没有目前市场所计入的情况那么悲观。

往前看，市场仍将会面临较为繁重的政治日程，例如12月21日美国联邦政府短期支出法案再度到期(参议院预计可能会通过法案为政府提供资金至明年2月，以防止关门)，1月14日英国退欧再度投票、目前依然存在较大的不确定性、以及贸易谈判的进展，依然需要密切关注。