国泰君安：市场对货币宽松是否转向的分歧 将造成权益下半场的“上车”机会

本文来自微信公众号“宏观长春”，作者为花长春、张捷。

导读

当前市场对货币宽松是否转向的分歧将造成权益下半场的“上车”机会。

摘要

借由货币，人们交换的是对同一物的不同心灵度量（参考《论宏观研究之物法》）；借由股票，人们交换的是特定阶段对某一问题的不同看法。

当前市场分歧的核心问题是什么-货币是否继续宽松；经济是否早周期复苏？对这两个问题的分歧，决定了筹码在当前位置的不断交换。

从政府的角度，一季度央行货币政策委员会例会的“收油”表态，实际表明宏观调控从“危机应对”的枕戈待旦，回到了“周期调控”的呵护从容。

从市场的角度，当众人对经济的预期从区间外（失速），回到区间里，那就相当于确认了一件事-政策恢复了对经济的掌控力。

后续权益行情逐步从“分母”—货币宽松带来的无风险收益率下行转到“分子”—盈利起来。

如果经济有反复，货币政策必将进一步宽松。即分母(货币宽松)推动，或分子(盈利)带动，二者必居其一；经济复苏被确认、政策继续宽松二者必居其一。

经济周期复苏不被一致性（包括政府和市场）确认，权益就有继续上涨的空间。

正文

4月15号，央行召开一季度货币政策委员会例会，其中的一些表态引发市场对货币政策转向的担忧。对此，我们的看法如下：

第一、央行对经济形势相对更加乐观。

一季度认为“当前我国经济呈现健康发展”、“不确定性仍然较多”；而2018年四季度的表述是“经济保持平稳发展”、“面临更加严峻的挑战”。

第二、二季度流动性投放节奏或较一季度边际下降。

这主要体现在两处变化：1、“加大逆周期调节的力度”改为“保持战略定力，坚持逆周期调节”；2、“保持流动性合理充裕，保持货币信贷及社会融资规模合理增长”改为“把好货币供给总闸门，同时保持流动性合理充裕，广义货币M2和社会融资规模增速要与国内生产总值名义增速相匹配”。

第三、货币政策进入阶段观察期合情合理。

1、一季度“社融”整体新增确实较多。一季度社融高达8.19万亿，同比新增2.34万亿，其中信贷同比新增高达1.44万亿。直接融资中的企业债券融资及专项债也是一季度社融天量的重要贡献，两者同比新增分别为3668亿元和4621亿元；

2、近期PMI、出口、金融等数据显示信贷供需改善、经济有所回稳，同时通胀有所走高；

3、金融市场预期改善。

第四、货币政策“节奏”的变化并不意味着“基调”转向。

1、我国经济增速企稳的动能仍然需要政策的巩固；

2、全球经济仍然偏弱，IMF最近下调了全球经济增速，政府仍然会担心外围经济的影响；

3、猪通胀呈现两个特点：是供给侧冲击，只是局部通胀。目前对于猪周期反转对通胀的推升，市场和央行认识有一定偏差。“稳增长”为主基调同时，就政府调控而言，一来担心杠杆率抬头，二来担心资产价格泡沫。价格水平的一定程度抬升有利于提高名义GDP增速。在这种情况下央行对通胀的容忍程度会提升；

4、包括“货币政策”在内的调控基调的转向需要契机。就上半年而言，一是4月份的一季度政治局会议和7月份的政治局会议。4月份调控基调调整几乎不大可能。

第五、尽管我们不再预期降息，但7月之前仍然处于较为明确的宽松期。

从政策上，我们认为，2019年，央行无需降息，对于降准次数，预判从3-4次下调为1-2次。