盈利的可持续性不佳？从单盘模型看物管行业的回报之路

本文来自微信公众号“中信证券研究”，作者：陈聪 张全国 。

大量的科技投入，管理创新和聘用高素质的员工，在短期并不能保证财务报表靓丽，但却是中长期维持单项目盈利能力不断攀升的路径。

市场质疑物业管理行业单盘盈利的可持续性。

尽管物业管理公司普遍持续高增长，但这种增长多来自于在管面积的扩大，而新房交付受行业大周期约束，物业管理公司也受人员管理瓶颈制约。目前来看，由于维修养护成本的跳升，交付时间很长的项目盈利能力平均要低于新交付项目。我们透过搭建单店模型，来评估影响单盘盈利可持续性的因子，并深入洞察究竟行业有无单店持续盈利的路径。物业费增速、增值服务ARPU值、运维养护成本及物业公司所需分担比例、人工成本(包括单位人工管理面积和单位人工平均成本增速)等因素，是模型中影响单店盈利的指标。

品质物业管理公司单店盈利能力在初始三年可能下降，但此后会走稳并上升，继而稳定高位。

我们认为，由于科技持续投入、管理不断创新、人员在管面积持续提高，单盘员工在十年间下降接近60%，员工从服务的执行者转为对客户的沟通者、机器的操作者和系统的监督者。同时，项目物业费提价速度不断加快，增值服务日益丰富，护城河十分宽广。我们测算，在品质公司管理下，该项目前期(2024年以前)毛利率27%，后期(2025年以后)毛利率35%。

一般物业管理公司前期毛利率为25%，但后期毛利率骤降到10%，且会持续下降。

我们认为，在初期普通物业管理公司投入更少，人工工资上涨幅度更慢，占用小区公共空间更多，盈利能力反而更有优势。但如果和业主无法形成互信，即便物业费勉强提价，也可能导致收缴率和增值服务进一步沉沦。小区生存所必须的大修费用一旦出现(开发商有义务的期限一般为五年)，则普通物业管理公司要么只能放弃小区，要么可能要承担亏损。

敏感性分析：提价、人工效率的敏感性最强。

通过测算，我们发现物业费提价和人工效率(单位人员在管面积)最为重要，增值服务也颇有影响。实际上，真正的关键是科技应用的力度、文化和制度所能提升的员工效率、增值服务体系化的广度和深度、业主和企业的互信度。供给侧并不是单盘盈利持续性的唯一决定因素，单盘质素、业主集体决策意识都严重影响单盘盈利。我们相信，很多项目或许对任何物业公司来说，都无法实现长期稳定盈利，只能先承接，后放弃。

风险提示：

我们的模型测算集中在住宅物业管理领域，对商写物业只有参考意义，对公建物业管理行业不适用。

看好品牌的力量，推荐物业管理龙头。

2019年，业内三次大的战略合作(并购)，无不聚焦品牌能量，抢占细分赛道制高点。从中长期来看，唯有品牌的信任，方可推动小区治理实现良性循环。我们看好物业管理行业品质龙头，推荐绿城服务（02869）、招商积余、中海物业（02669）、永升生活服务（01995）等。

（编辑：孟哲）