联储“甩锅式”降息，意在何为？

本文来自微信公众号“文话宏观”，作者：张文朗 刘政宁。

摘要

3月15日，美联储紧急宣布一系列货币宽松政策，包括降低政策利率、鼓励再贷款、扩大资产购买规模、启动货币互换等。美联储未等到周四的议息会议，而是在周一亚洲市场开盘前宣布政策，反映了情势的紧急。这一举动也被市场戏称为“甩锅式”降息。

从政策内容来看，美联储希望尽快缓解流动性紧缩，帮助实体经济应对卫生事件冲击。尽管上周美联储刚刚提高回购额度，但银行体系未能及时为市场提供流动性。过去十年金融监管加强，很多银行(尤其是投行)的价格发现功能被大大削弱，他们已无力再充当市场的“稳定器”。

往前看，美联储将“亲自上阵”，视情况而加大宽松力度，比如扩大购买资产的范围。与2008年相比，美联储仍有一些政策工具尚未使用，未来还有空间，但美联储需加强与市场的沟通，避免使自身成为市场波动的来源。中期来看，货币政策无法阻止卫生事件扩散，要想稳定市场预期，还需靠各国出台更有力的“抗疫”和经济救助措施。

正文

美国时间3月15日，美联储紧急宣布一系列货币宽松政策，主要包括七个方面：

(1)将联邦基金利率从此前的1~1.25%下调至0~0.25%区间;

(2)降低再贷款窗口利率至0.25%，鼓励银行通过再贷款工具缓解流动性压力;

(3)鼓励银行充分利用美联储提供的回购窗口，为市场提供流动性;

(4)鼓励银行使用资本和流动性缓冲帮助实体经济;

(5)降低所有银行的存款准备金至零;

(6)扩大资产购买规模，未来数月购买5000亿美元国债，2000亿美元房屋抵押证券;

(7)与加拿大、欧元区、日本、瑞士央行进行货币互换。这些央行将每周为各自市场提供美元流动性。

此次政策调整的力度超出市场预期。美联储一次降息100 bp的情况非常罕见，过去二十多年从未发生。同时推出的其他政策力度较大，比如鼓励再贷款、扩大资产购买规模和范围等，这些都超出市场预期。时间点上，美联储并未等到周四的议息会议，而是在周一亚洲市场开盘前宣布相关政策，也反映了事态的紧急。这一举动也被市场戏称为“甩锅式”降息。

从政策内容来看，美联储主要希望解决两个问题：流动性紧缩和实体经济的困境。

上述政策中，第2、3、5、7项是针对流动性。尽管美联储于上周四紧急推出了5000亿美元的回购额度，但一级交易商认购并不积极，第一笔只成交780亿美元。但另一方面，美股、油价、美债、黄金同步共振下跌，主要货币兑美元互换基点大幅下降，FRA/OIS利差显著走阔，均反映出市场流动性紧缺。这表明流动性传导机制出了问题，美联储必须尽快修复，防止引发流动性危机。

第1、4、6项是针对实体经济。美联储在政策声明中表示，卫生事件将给经济前景带来下行风险，我们之前也提到，一些行业(如能源、航空、批发零售、餐饮住宿)将会受到较大冲击，资金流面临断裂风险。对此，降息和扩大资产购买规模有助于降低利率水平，帮助降低实体经济融资成本，而鼓励银行使用资本缓冲也能为实体经济提供更多信贷支持。

流动性之困，金融监管之殇。美联储采取如此大力度的政策，一个原因在于银行体系没能及时为市场提供流动性支持。过去十年美联储扩表、商业银行缩表，金融严监管越来越严，很多银行、尤其是投行的价格发现和做市功能被大大削弱。当流动性收紧时，这些银行首先保护自己的资产负债表，另外受限于金融监管和持续退化的业务能力，他们也无力再充当市场的“稳定器”。

相反，过去十年很多对冲基金充当了“中间人”的角色，但这些机构无法直接从美联储那里获得资金，在流动性收缩时他们也自身难保。其结果是，银行资金充足，对冲基金等非银机构资金紧缺，货币政策传导不畅。从这个角度看，流动性的困局部分是金融监管所致。

往前看，美联储货币政策仍有空间，但控制卫生事件还需靠公共卫生政策。当前美联储已经看到了流动性的问题，后续大概率将“亲自上阵”，视情况而扩大资产购买范围和规模，针对特定的行业提供救助。与2008年相比，美联储仍有许多政策工具尚未使用，比如向银行和货币基金提供定向流动性、购买商业票据、向资产抵押证券持有者提供贷款等(表1)。

美联储的政策工具还是比较充足的，对此市场无需过度担心。但美联储需加强与市场的沟通，避免使自身成为市场波动的来源。另外，中期来看，货币政策无法阻止卫生事件扩散，要想稳定市场预期，还需靠各国出台更有力的“抗疫”和经济救助措施，降低投资者的恐慌情绪，帮助居民和企业渡过难关。

（编辑：孟哲）