海普诺凯激励绑定，消除澳优(01717)业绩干扰项

本文来自“国盛海外研究”，作者为夏天、郑泽滨。

收购海普诺凯少数股权绑定激励，对赌条款明确增长预期彰显信心。澳优(01717)通过向海普诺凯生物科技增发7000万股收回海普诺凯剩余15%股权，每股价格为12.8港元，总代价8.96亿港元，占发行后总股本4.2%。7000万股中2000万股与海普诺凯事业部2020年-2022年业绩签有对赌协议，未来三年该事业部需每年净利润增长率均不低于30%，若未完成澳优将有权零成本收回该2000万股。

海普诺凯1897为澳优高端牛奶粉核心品牌，此次增发使得事业部管理团队持有集团股份，团队与股东利益深度绑定，有助于激励高端牛奶粉业绩快速增长。同时对赌条款也给予市场明确的增长预期，彰显团队信心。

提前发放羊奶粉事业部股权，消除衍生金融工具损益影响，消除业绩干扰项。公司于2018年4月对佳贝艾特事业部进行股权激励，如该部每年净利润增长均不低于25%，可获额外2988万股份奖励(占发行后总股本1.7%)。由于该事业部近年实现业绩高速增长，公司决定提前发放该2988万股，但如该事业部2020年业绩未能达成目标，集团有权零代价收回股份。

该部分股权此前计入公司衍生金融工具资产，账面价值与股价相关，在2019年造成0.64亿元非经常性损益，虽不影响公司现金流，但对市场评估公司业绩产生一定干扰。此次提前发放股权，既保留了对羊奶粉事业部的激励作用，又消除了该部分衍生金融工具损益的干扰，未来市场对于公司业绩的预判将更加清晰。

快速反应积极应对公共卫生事件影响，预计2020年仍能实现良好增长。公共卫生事件期间公司线上渠道快速推进，带动销售较好增长，线下销售也正随门店复工逐步恢复，整体来看公司凭借快速反应和优秀的执行力力保公共卫生事件中的增长。海普诺凯1897及佳贝艾特作为澳优核心事业部，股权激励的落实将增强团队内在动力，我们预计公司2020年仍能实现良好增长。

投资建议：基于此次公司公告，我们对盈利预测做出以下调整：1、海普诺凯完成剩余15%股权收购，对应公司归母净利润增加。2、提前发放羊奶粉事业部股权，衍生金融工具损益对利润影响消除。3、佳贝艾特事业部提前发放2988万股，海普诺凯事业部增发7000万股，公司股本共计增加9988万股。综上，我们预测公司2020-2022归母净利润分别11.9/14.9/18.2亿，当前股价对应PE为16.5/13.2/10.8倍。我们看好优秀内资奶粉品牌的持续崛起，维持16.2港元目标价(对应2020年21倍PE)，维持“买入”评级。