思摩尔国际(06969)财报点评：Q2业绩高速增长，受益于规模效应公司盈利水平进一步提升

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事件

思摩尔国际(06969)发布2020年中期业绩，报告期内公司实现营收38.81亿元，同比增长18.5%；实现调整后净利13.08亿元，同比增长40.4%。

核心观点

Q2业绩高速增长，受益于规模效应公司盈利水平进一步提升

分版块来看，2020H1公司面向企业客户销售（ODM）实现收入34.90亿元（占比89.9%），同比增长32.3%，主要因卫生事件对客户的产品及销售渠道影响较小，客户在报告期内采购订单继续呈较高速度增长；面向零售客户销售（APV）实现收入3.91亿元（占比10.1%），同比下滑38.5%，主要因开放式产品（APV）主要于电子烟及烟草专卖店销售且单价较高，因卫生事件爆发销售渠道及消费者购买力均受到负面影响。

分地区来看，美国仍为第一大出口地区，出口占比约为53.45%，其次为欧洲，出口占比约为19.0%，中国大陆收入占比为18.9%。从盈利水平来看，2020H1毛利率为49.0%，同比增加7.5pct；净利率为33.71%，同比增加5.26pct，主要受益于工业生产规模效应显现以及运营效率提升而带来的生产成本下降。

分季度来看，根据亿纬锂能一季度投资收益估算，思摩尔Q1净利约为2.66亿元，因此Q2公司净利为10.42亿元，同比增长约为90.49%，环比增长291.73%，我们认为，自公司今年3月中下旬正常复工复产后，公司或加紧出货速度和订单交付情况，同时尼古丁电子烟具有生理成瘾性，消费偏刚性，受海外卫生事件影响较小，公司下半年业绩有望继续保持高速增长态势。

核心竞争力：五重优势提供循环动力

我们认为，公司自成立后得以快速发展的核心原因，源自其研发、产品、生产、客户、品牌五方面优势构成的循环动力体系：公司以研发实力打下坚实基础，独创的FEELM陶瓷雾化芯使其产品形成强大的差异化竞争力，再通过自动化生产等多种手段提高产品生产效率，满足国际大客户的多种需求，自身市场地位也得已提升，再叠加品牌宣传手段——在设备部件上印品牌名称，随知名度提升逆向提升议价能力，最终使公司业绩实现增长，由此便可再投入研发、改进产品、提升产能、更多订单、更广影响，业绩继续增长，从而使公司可以长期保持在螺旋上升式的发展路径上快速成长。我们认为，公司未来的成长空间主要来自于新型烟草渗透率的提升、雾化电子烟消费频次的提升以及陶瓷雾化芯占比的提升，同时，公司未来或存向医疗等多个方向发展的可能性，成为以“雾”业务为中心的平台型企业。

盈利预测和投资建议

我们认为，公司作为全球最大雾化设备制造商，壁垒优势不断凸显，随着全球雾化式设备及新型烟草渗透率的提升，与BAT、JTI、NJOY、悦刻等大客户深度绑定，在监管不断趋严的背景下，产业链上下游集中度均将加速提升，公司有望继续分享行业超额增长。因订单整体受卫生事件影响较小且生产规模效应显现，我们上调公司2020-2022年收入为107.63/154.38/218.96（前值102.95/145.36/205.70）亿元，同增41%/43%/42%；净利润为35.19/51.04/74.56（前值为31.87/45.80/66.18）亿元，同增62%/45%/46%。对应EPS为0.60/0.88/1.28元，基于公司的技术和龙头优势，给予2021年50倍PE，对应目标价44元人民币（约合48.9元港币），给予“买入”评级。

风险提示：新型烟草政策变动风险，美国FDA监管变动风险，销售不及预期风险，消费者拓展速度不及预期风险，公司产能建设不及预期风险，新技术开发不及预期风险，价格变动风险，汇率风险

(编辑：李国坚)