中信建投：维持水井坊(600779.SH)“买入”评级 回购彰显经营信心 业绩有望延续高增

智通财经APP获悉，中信建投发布研究报告称，预计水井坊(600779.SH)2021-2023年实现收入43.6、55.3、67.4亿元，实现归母净利润10.5、14.2、17.5亿元，对应PE为48X、36X、29X，维持“买入”评级。

事件：公司调整回购股票方案与回购股份用途。1)发布调整2021年回购股份方案的公告：拟回购资金总额调整为不低于人民币5950万元，且不超过人民币11900万元;回购股份价格不超过人民币130元/股(含);按回购金额上限测算，预计本次可回购股份数量调整为915,384股;按回购金额下限测算，预计本次回购股份数量约为457,693股。2)发布变更2019年回购股份用途公告：将回购股份用途由全部用于股权激励更改为242,200股用于股权激励，剩余的72,800股用于员工持股计划。

中信建投主要观点如下：

激励力度加大，彰显公司经营信心。

继2019年对13名公司高管及核心骨干进行股权激励后，2021年3月30日公司再次发布股权回购预案，拟使用不低于人民币0.34亿元(含)且不超过人民币0.68亿元(含)资金回购股份用于实施员工持股计划。2021H1，公司股价已经超过原回购价上限，本次公告对回购股份价格上限及回购资金总额进行了调整，加大了激励力度与范围。

调整主要有两点：①回购资金总额由0.34-0.68亿元上调至0.60-1.19亿元(提升74%);②回购股份价格上限由90元/股上调至130元/股(提升44%)。原回购方案预计回购股份数为37.90-75.80万股，本次调整后回购股份数量上升至45.77-91.54万股(提升21%)，激励力度显著加大。

此外，公司发布关于变更2019年回购股份用途的公告，拟将2019年回购股份中剩余的7.28万股也用于员工持股计划，进一步加大了本次员工持股计划的激励力度。结合以上两则公告，预计本次员工持股计划用于激励的股份将提升至53.05-98.82万股，激励力度大幅提升，覆盖面预计更广，彰显公司激励决心和经营信心。

2021H1营收高增长，加大激励有望延续增长势头。

2021年以来，高端白酒提价后为次高端白酒打开增长空间，公司作为次高端头部品牌亦在把握次高端扩容良机，发力品牌和渠道建设，谋求长期高质量发展。21H1公司营收18.37亿元，同比增长增128.44%，归母净利润3.77亿元，同比增长增266.01%。其中，高端产品销售额占比96.95%，同比增长增128.22%。盈利能力明显改善，毛利率相比前两年增加2个多点。

此外，公司在新渠道及团购方面增长迅速，比19年同期增加185.35%。值此产品高端化推进和渠道结构优化战略推进关口公司回购股权推进员工持股计划，加大激励力度和广度，有利于进一步健全公司长期激励约束机制，留住优秀人才，充分绑定员工与公司的利益，激发全员积极性，延续业绩高增长势头。

费用投入聚焦典藏，结构优化提升公司盈利能力。

公司高端化战略坚定不移，费用投放聚焦高端，重塑水井坊高端白酒形象。2021Q2，公司销售费用率达到31.75%，依然保持高位，主要是增加高端产品的广宣，全年预计50%以上费用投放于典藏及以上高端产品推广。上半年，水井坊独家冠名央视综艺《国家宝藏》，携手“上海劳力士大师赛”举办“水井坊杯·城市赛”，高端产品推广宣传力度增加，品牌传播范围扩大。未来随着公司品牌势能释放，典藏及以上高端产品收入占比有望突破双位数，消费升级之下井台占比亦在持续提升，产品结构升级之下公司盈利能力有望不断提高。

次高端价格带加速扩容，水井坊长期成长性依旧看好。

水井坊作为次高端价格带一线品牌，600年酿酒历史传承，品牌积淀深。“井台增臻酿八号”两大核心单品市场认可度高，5增5增5的核心城市运作模式基本盘稳健。外资控股下公司治理结构好，水井坊长期成长性依旧看好。

风险提示：

疫情反复，市场竞争加剧风险。