滔搏(06110)：转型路漫漫

大刀阔斧的渠道变革和数字化转型，未能让滔搏(06110)的业绩在今年三季度实现正增长

滔搏近期公告，于2021年11月30日止第三季度，集团零售及批发业务的总销售金额按年同比取得20-30%低段下跌。值得注意的是，截至三季度末，滔搏的直营门店毛销售面积较上一季末增加3.9%，较去年同比增加7%。

门店面积增长，业绩却大幅下滑，不免招致投资者用脚投票。智通财经行情数据显示，滔搏股价在12月23日创下7.5港元的年内低点。

复苏形势遇波折

据智通财经APP观察，滔搏近期的股价走势之所以难尽人意，主要原因之一是公司三季度的业绩表现，较过往业绩复苏的形势大相径庭。

滔搏财报显示，截至2021年2月28日止年度，集团实现营收360.09亿元(人民币，下同)，同比增加6.88%;公司权益持有人应占溢利27.7亿元，同比增加20.26%。两项指标增速分别较2019/20财年提升3.42个百分点和15.55个百分点。

截至2021年8月31日止6个月，滔搏取得收入155.73亿元，同比轻微下滑1.2%，但公司权益持有人应占利润达到14.31亿元，同比增加9.3%。同时，集团上半财年的销售毛利率也达到44.5%，同比提升2.9个百分点。

这些数据都表明，滔搏在过去一个半财年里，实现了良好复苏。智通财经APP了解到，滔搏今年三季度之前的业绩复苏，主要得益于两方面。一是公司持续优化销售渠道；二是进行数字化转型。

以今年上班财年为例，滔搏运营7785家直营店铺网络，覆盖全国1至7线的超过360个城市。与2021年2月28日相比，集团总门店数净减少221家，毛销售面积环比增加0.8%；与2020年8月31日同比净减少371家，毛销售面积同比增加4.9%。就单店面积而言，150平方米及以上面积的店铺占比持续提升。其中，300平方米以上大店数目占比10.8%，较2021年2月28日相比，提升1.4个百分点；较2020年8月31日同比，提升2.8个百分点。

滔搏在更具销售潜力的商圈推进更多大店项目的落地执行，以及对具备更高潜力的门店进行升级改造，同时持续关闭低产和亏损店铺。结构性调整使集团可以在变化市场环境中，完善与升级与消费者的互动式体验，降低门店结构中的长尾低效影响，巩固自身零售网络优势。

数字化转型方面，滔搏为在商品管理和门店管理赋能。在商品管理层面，数字化采购和商品管理系统协助自动建立精准到各门店的采购订单，并在财年内完成了从主力品牌至更多品牌的应用，以及规模化推广至下游零售商层面；在店铺管理层面，通过移动工具包赋能一线员工，应用集合实时数据、店铺排行、销售总概以及店长报告等功能于一体。截2021年4月底，数字化应用工具基本已覆盖至所有直营门店。

数字化营销端，滔搏于2020年2月上线的滔搏运动app，于2021年2月末的累计用户规模突破270万。截至2月末，公司累计注册会员数达到4090万人。截至2021年8月31日，累计注册会员人数达到4720万人，会员贡献的店内零售总额（含增值税）比例为95.6%，持续保持在较高水平。

大牌依赖需改善

滔搏业务基本盘得到良好巩固的情况下，销售状况在三季度出现明显下滑，一个主要原因是集团对少数主力品牌的依赖尚未得到根本改善。

财报显示，今年上半财年，耐克和阿迪达斯两大主力品牌销售贡献高达86.8%。包括彪马、锐步、匡威、鬼冢虎在内的其他品牌销售收入仅有12%出头。

国盛证券近期发布的研究报告显示，NIKE最新季报披露，在货币中性基础上NIKE品牌大中华区营收同比下滑24%，主要原因系疫情影响供应链能力，NIKE作为滔搏的主力合作品牌，其供应能力波动对滔搏终端销售造成影响。

在智通财经APP看来，NIKE供应受阻给滔搏敲响了警钟，如何扩大与其他品牌合作，势必成为集团未来重点思考的问题。

滔搏绩后遭大行一致看淡

受业绩增长承压影响，滔搏股价在资本市场上的预期也遭遇各大行一致看淡。

大摩在研报中表示，，消费者需求疲软和供应短缺可能会在短期内继续对滔搏营运造成压力，但仍然认为该公司有条件受惠于国际品牌在国内的销售复苏。大摩估计，滔搏2022财政年度销售额下跌10%，盈利下跌4%，相信成本控制措施有效减轻部分销售疲弱的负面影响。该行预计滔搏在店铺扩张下，销售在2023年恢复，估计销售和盈利均增长17%。大摩予滔搏“增持”评级目标价降14%至11.9港元。

中金认为，滔搏线上渠道销售的增长弥补了线下销售的压力(滔搏双十一线上全平台销售同比增长约20%，O2O销售同比增长约130%，位居全网运动鞋服零售商第一位);线下渠道客流同比下滑，其中11月份客流下滑约30%，较8月降幅收窄，且收入下滑幅度低于客流下滑幅度。截至11月底，公司累计注册会员数达5,000多万，较8月底提升超过6%，其中会员销售额贡献超过95%，老会员复购贡献的收入超过70%。不过中金依然给滔搏股票目标价下调了11%至11.21港元，维持“跑赢行业”评级。

高盛认为，滔搏可能会继续受到产品供应中断的负面影响，而第四财季基数较高。毛利方面，由于库存老化组合的变化，季内有更大的零售折扣，但基于品牌的支持，集团管理层对2021/22财年下半年的毛利率扩张仍有信心。不过，由于经营去杠杆，经营利润率或面对风险。高盛表示，对滔搏与Skechers的合作感鼓舞，Skechers最近几个季度在中国的销售势头强劲。该行认为集团可借其零售经验帮助品牌提升营运，同时自身也可以由低基数中回升。此外，集团对任何新合作持开放态度，该行估计与国内龙头品牌合作可以为其提供进一步的上升空间。据此，高盛维持滔搏“买入”评级目标价12.5港元。

在智通财经APP看来，过去的一年里，数字化转型为滔搏营运效率带来明显改善。对于销售网络已覆盖全国1至7线的城市的滔搏来说，数字化转型的成功已经对公司巩固渠道护城河起到积极作用。

根据弗若斯特沙利文的报告预测，中国运动鞋服零售市场的零售总额由2018年以10.7%的复合年增长率于2023年增长到3923亿元。运动服饰高景气延续背景下，滔搏作为体育用品市场头部分销商，仍将继续享受体育用品赛道强周期红利。