训修实业(01962)的成长空间有多大?

本文来自“雪球”，作者徐_达，其本人持有训修实业(01962)股份。

训修实业(01962)由现任董事长，51岁的张有沧先生父亲，目前92高龄，旅港云南同乡会终身名誉会长——张之龙老先生创建。公司从创立开始，一直坚持假发及周边制造生意，目前主要产品为假发、发饰、辫子及高档人发、万圣节产品。

公司主要市场美国，面向非裔女性为主要销售对象，并在万圣节促销。

产品原料主要为合成纤维和人发。合成纤维由日本，韩国，中国采购，人发由中国及印度采购。

至2016年12月31日，公司中国员工809名，孟加拉1.29万名。

公司在云南昆明，深圳南头，河南禹州，共有11.3万平方米占地(169亩)，建筑面积5.4万平方米。并在孟加拉拥有厂房，占地5.8万平方米，建筑面积6.5万平方米，共30条线，其中19条专门从原材料裁剪到包装。产能利用90%左右。

公司除代工外，也以自有品牌“EXT Bands”及“娜宝丝”通过实体店和电商销售。

公司历年收入利润如下：2014年收入 5.3亿，利0.7亿；2015年收入 5.5亿，利0.7亿；2016年收入 6亿，利0.3亿(加公允值及上市费用为0.86亿)。

公司募集资金，计划于孟加拉新增17.5万平方米建筑面积，增加1.18万名员工，用于扩大人发饰品，因人发假发单价高，而规模化后，采购原料更便宜;并计划将展示中心迁到东莞，购买1万平方米建筑。

公司发行1.53亿股，价1.65元，发行后总股本：6.15亿。

发行前总资产：9.8亿，净资产：1.4亿，发行后净资产4.9亿，明显降低了负债率。

按照目前1.5元股价，公司市值9.2亿，PB1.9，PE10.7亿(按0.86亿计算)。

目前相关市场类似服装公司，市盈率10-15倍。

按全球最大假发公司，瑞贝卡(600439) ，市值63亿，2015年收入19.4亿，利润1.4亿；2016年收入18.1亿，利润1.7亿。总资产42.6亿，净资产23.3亿。公司产品：工艺发条、化纤发条、人发假发、化纤假发、教习头、纤维材料等六大类。PB2.7，PE37。估值明显训修实业便宜，当然这个和A股市场普遍高估值有关。

通过天眼查资料，我们可以看到一系列张有沧担任法人代表的公司，侧面证实公司的真实性。

孟加拉公司目前无法调研，通过GOOGLE地球，有能力的人帮忙查询下。Evergreen Products Factory (BD) Ltd和Dong Jin Industrial (BD) Company Ltd 这两家公司。

孟加拉乌托拉出口加工区

2010年，随着大陆人工工资暴涨，作为劳动密集型企业、假发制造商，公司在对孟加拉，印尼，越南，柬埔寨，老挝，缅甸进行比较后，根据成本，劳动力，政治稳定性，法律法规，政府支持，风险及控制，基础设施及公用事业，文化及经济综合考虑，开始在孟加拉租赁土地建造。租赁土地的目的是避免政治风险，将损失降至最少。并且做了万一有意外，如何将产能转移到印尼和中国的预备方案，以及需要的资本支出。从这方面来看，公司是非常小心谨慎。所谓小心驶得万年船。我觉得这个做法非常好，总是有备无患。

对公司做个粗浅的未来分析：17,18年生产规模不变；19年孟加拉新厂房建成；20年假设利润率不变，产能扩大一倍，则利润增长到1.7亿。那么3年后市盈率为10，市值17亿，3年股价涨1倍，33%年化收益率。潜在的利好是港股市场市盈率提高，美国经济恢复带动非裔销售增长；非洲市场经济增长；欧洲市场恢复；中国及亚洲市场扩展，娱乐多元化带来假发销售增长。

成长空间分析：瑞贝卡年收入18亿人民币，训修年收入6亿港币，成长空间比较大。

风险：孟加拉政局不稳，此条已有后备方案，影响短暂；孟加拉人工涨价，这条没有办法应对；增加产能后销售不畅，此条通过不同阶段销售观察。以及跨境电商对美洲市场冲击，这个公司倒不担心，是当地品牌需要担心。

总体来看，训修实业收益大于风险。

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