国盛证券:调味品板块成本拐点已现 22H2盈利弹性有望全面体现

国盛证券认为,调味品板块当前已处底部区间,随着需求复苏+成本拐点显现。

智通财经APP获悉,国盛证券发布研究报告称,2021年以来调味品行业需求承压、成本压力之下,调味品板块表现疲弱,该行认为板块当前已处底部区间,随着需求复苏+成本拐点显现,2022H2调味品板块弹性可期;重点推荐3条投资主线,1)中报业绩强兑现的疫情收益标的天味食品(603317.SH)、涪陵榨菜(002507.SZ);2)成本下行逻辑中,兼具盈利弹性与确定性,常态估值低于历史中枢的安琪酵母(600298.SH);3)随着餐饮供应链复苏,有望重回高增的日辰股份(603755.SH)、海天味业(603288.SH)。

国盛证券主要观点如下:

调味品板块成本拐点已现。

1)调味品企业原料包材价格逐步回落:6月大豆、油脂类原料价格迎来下行拐点,糯米、青菜头及辣椒等原料价格亦有所改善;包材方面,2021Q4起玻璃价格持续回落,2022年至今瓦楞纸价格整体平稳,PET价格2022年6月有所回落;

2)2022H2多数品类有望迎来成本拐点:酱油:海天/中炬等企业为广式酱油酿造工艺,趋势来看2022Q3大豆价格有望环比改善,对应2022Q4迎来成本拐点;千禾为日式酱油酿造工艺,豆粕价格2022年4月起下行,对应2022Q4-2023Q1迎来成本拐点;食醋:随着近期包材成本压力缓解,预计2022Q3成本环比有望改善;榨菜:随着低价青菜头投入使用,预计2022Q2起成本环比改善,Q3迎来确定性拐点;酵母:成本同比承压,受前期糖蜜采期价格变动影响,预计2022Q2成本环比改善;复调:2022年6月起油脂价格逐步下行,预计2022Q3起复调企业成本环比改善。

短期分化,22H2盈利弹性有望全面体现。

1)短期展望:受益于促销收窄、成本下行、提价传导,短期天味食品、涪陵榨菜毛利率同比改善确定性较强;同时海天味业作为行业龙头,盈利韧性亦较强;

2)中期展望:假设主要原料包材成本回落至2015-2019年历史中枢水平,对应大豆/豆粕/糯米/青菜头/糖蜜/油脂/玻璃/PET/瓦楞纸价格较2022Q1分别-28%/-16%/+1%/-36%/-33%/-40%/-24%/-8%/-15%;普遍来看,调味品企业毛利率较2022Q1改善空间为5pct至10pct;

3)盈利弹性:当前成本高企拖累调味品企业盈利,造成调味品板块表观估值较高,进入2022H2调味品板块成本下行逻辑有望持续演绎,假设各企业成本回落至2015-2019年中枢水平,对应2022年常态归母净利润来看,安琪酵母/天味食品/恒顺醋业/海天味业业绩弹性较大,较2022年归母净利润分别+80%/+63%/+54%/+20%,其中安琪酵母、天味食品、涪陵榨菜2022年PE(常态)回落至历史估值中枢以下;

4)盈利改善确定性:考虑到糖蜜价格目前尚未出现拐点,且安琪酵母2022年糖蜜采购均价确定上行,短期盈利改善拐点未至;因此首推成本改善逻辑下兼具盈利弹性与确定性,2022年常态估值低于历史中枢的天味食品。

风险提示:行业竞争加剧、原材料大幅波动、成本模型及相关测算具有局限性、疫情局部反复影响消费恢复。

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