一个重点大学的学生价值几何?成实外(01565)2017年超3600人上重本线 市值141亿

对于成实外教育(01565)的估值，或是说对于教育版块的估值，这是资本市场上的一个难题。

因为与其它版块不同，教育其不仅涉及到业绩因素，更有其背后与众不同的品牌溢价——中国父母对于教育不计成本的投入，亦有毕业学子对于母校的认同与回馈——譬如哈佛大学校友基金资产规模高达365亿美元(2016年6月)。

近日，成实外教育发布中期业绩。今年上半年，公司实现收益4.8亿元人民币(如无注明，单位下同)，同比增长9.4%，净利润1.76亿，同比增长8.3%。

经历了2016财年的翻倍式增长后，成实外教育的增长脚步有所放缓，增速滑落到10%以内。不过其盈利能力仍有所提高，毛利率由上年同期的52.0%提升到52.6%。当然，由于期内成实外教育大规模筹办新学校，管理相关费用大幅上升，净利润率也有所滑落，由37.1%降低到36.7%。

随着民办教育的蓬勃发展，港股六大教育集团的业绩均处于持续增长状态。在六大教育股中，成实外教育的办学实力属于顶尖，业绩增速也名列前茅，市值更是高居榜首。

不过，市值不足100亿港元的枫叶教育(01317)、民生教育(01569)及宇华教育(06169)均已先后入选港股通标的，成实外教育却屡屡落榜，却也是一大憾事了。

西南顶尖K12学校

据智通财经APP了解，成实外教育是西南地区最大的K12民办教育集团，旗下拥有6所学校，包括1所二本院校，分别为成都外国语学校、成都实验外国语学校、成都市实验外国语学校(西区)、成都市外国语学校附属小学、成外附小幼稚园以及四川外国语大学成都学院。

截至今年6月底，成实外教育旗下6所学校合共有约34458名在校学生，其中大学生14667人，高中6151人，初中10492人，小学2793人，幼儿园355人。合共聘用约2194名教师。

在中国应试教育制度下，衡量一所高中学校质量的最简单粗暴的指标，就是高考成绩，从这一点来看，成实外教育旗下多所学校均是整个西南地区最顶尖的高中。

据中报披露，在2017年举办的高考中，成实外教育参考考生一本上线率达到惊人的94.6%，其中重本(985/211院校)上线率超过60%，上线总人数超3600人。过去三年，其一本上线率分别为69.5%、77.4%及87.0%。

94.6%的一本上线率什么概念?智通财经APP发现，2017年高考四川有8所高中重本上线率超过90%，而其中成实外就占了两所，分别为：成都外国语学校、成都实验外国语学校。

当然，随着一本专业的扩招以及生源人数的较少，一本上线率普遍呈现上升趋势，例如，四川省的一本上线率即由2013年的6.36%上升到2016年的10.48%。但985/211院校招生情况却少有变化，成实外教育超过60%的重本录取率，足以说明其教学实力。

同时，成实外教育旗下成都外国语学校每年保送清华约15人，其保送生占到成都市的95%及四川省的75%，基本上垄断了四川省的保送名额，其实力更是可见一斑。

在强大的品牌效应下，成实外教育旗下学校人满为患，学校利用率高达99%以上，学费也是高出普通民办院校一大截，各阶段学生学费分别为高中3.6w/年，初中3.4w/年，小学3.36w/年。

随着学生人数的增加以及学费的提高，成实外教育的业绩增长状况相当不俗。其收益由2012年的5.03亿增长到2016年的8.33亿，期间复合年增长率约13.4%，净利润由2012年的6648万增长到3.02亿，期间复合增长率达到46%。

将大规模扩张

过去几年，成实外教育的业绩增长主要靠现有6所学校的内生增长拉动，不过，由于现有学校容量有限，学费增长也只能按部就班地来，增长潜力终究有限。为打破增长瓶颈，新建学校或势在必行。

成实外教育计划在四川省成都、攀枝花、自贡三个城市开设5处校舍，共计9所K12学校，预计2017年9月1日为新学校的首个学年。新学校投入使用后，公司预计未来三年学生人数平均每年将增长6000人，三年后将达到90%的使用率，五年后新增学生人数达2.2万。

在这2.2万新增学生中，由于义务教育阶段学费定价受政府限制，公司利润水平可能受影响，因此，这些学校的新生将以高中学生为主，占到一半的比例。

成实外教育大规模的扩建计划需要近20亿资本金，为快速扩张，公司采取采取轻资产合

作模式，大部分学校将与开发商合作开发，唯有成都外国语学校-温江校区由公司全资开发。

公司预计，轻资产模式的学校当年就可贡献利润， 重资产模式的学校第一年能实现盈亏平衡，2017财年，因新建学校的助力，公司业绩增速将达到20%左右。

无缘港股通标的

成实外教育过往业绩相当靓丽，且随着新建学校投入使用，未来业绩也有了可靠保障。不过，虽然上市以后股价涨了90%，市值也达到141港元，体量远远超出其他教育股，但其却无缘港股通标的。究其原因，还是由于公司股权或过于集中。

(行情来源：富途证券)

2016年5月，香港证监会就成实外教育股权分布的查讯结果显示，公司有16名股东合共持有8.08亿股该公司股份，相当于该公司已发行股本26.14%。加上主要股东或执行董事严玉德、严弘佳、王小英、叶家郁及叶家齐分别持有的50.59%、13.51%、2.19%及3.09%的股份，

就证监会的查讯结果来看，成实外教育的股权集中度达到95.52%，仅余已发行股份4.48%由其他股东持有，远远低于最低25%的公众持股规定。而被香港证监会提示持股高度集中的公司，将不能被纳入恒生系列指数，自然也就与港股通标的无缘了。

因此，成实外教育要想入选港股通标的，迎来南下资金的“宠爱”，首先就得摘下股权高度集中的帽子。同时，公司需发布公告，说明采取了何种行动解决持股高度集中的问题、披露最新的持股情况，并且在发布公告后经过12个月的考察期后，恒生系列指数才会考虑将其纳入的可能。

从目前来看，成实外教育仍未进一步披露其持股情况，或许仍未解决证监会所指出的股权高度集中的问题。这一点从成实外教育的成交状况或许也可见端倪，其股票每日成交额介乎几万至几千万港元之间，并不具有连贯性。这或许不应该是公众持股充分、市值不小的股票该有的成交量分布。