普拉格能源（PLUG.US）惨遭抛售，氢燃料电池产业链敲响“投资警钟”？

作为全球氢燃料电池龙头，普拉格能源（PLUG.US）遭到投资者抛售，成交量暴增3倍，股价暴跌40.5%，之后几个交易日股价有所回升，但跌幅仍高达27%，究竟发生了什么？

原来，普拉格能源发布了2023年三季度业绩，营收1.99亿美元，同比增长5.4%，低于市场预期，而净亏损为2.83亿美元，同比亏损扩大65.5%，又高于市场预期。前三季度实现营收6.69亿元，而公司之前预计是12亿美元，相当于Q4要完成5.32亿美元，同比增长141.8%，在面临“前所未有的供应挑战”下，Q4预期并不乐观。

实际上，“供应挑战”主要是氢气基础设施建设落后，补能配套没有跟上，产品需求自然就会下降，行业空间也将受到限制。而该公司曾在投资者报告中豪言，到2027年将产生营收约60亿美元，到2030年将产生营收200亿美元。如果氢气基建仍远滞后于燃料电池需求，那么将无法完成业绩目标。

其实和电动汽车一样，同样作为清洁的出行方式，氢燃料电池汽车也得到各国的政策支持，中国也在大力推行氢燃料电池汽车，然而相对于电动汽车，氢燃料电池汽车销量及保有量却非常少，那么行业发展的瓶颈在哪里呢？

全球“双碳”下的政策契机

2019年全球掀起了“双碳”浪潮，加速清洁能源替代，清洁出行成为各国KPI的主要指标，氢燃料电池汽车得到各国的重视。

实际上，氢燃料电池汽车不是新事物，美国提出发展时间较早，在20世纪就提出“氢经济”概念，21世纪初率先制定了《国家氢能路线图》，由于技术及配套限制，市场需求未能跟上，行业发展非常缓慢。2019年顺应“双碳”趋势，美国发布《美国氢能经济路线图》，2023年6月发布《美国国家清洁氢能战略路线图》。

2022年，美国氢燃料电池汽车保有量仅为1.5万辆，但占了全球市场份额21%，按照《美国氢能经济路线图》，目标2025年美国氢燃料电池汽车保有量达到20万辆，2030年保有量达到530万辆，政策前景庞大。而普拉格能源受益于美国政策，2021年开始收入暴增，但以牺牲利润换市场，至今累计亏损19.6亿美元。

欧盟也于2019年重启氢燃料电池汽车投资，欧洲燃料电池和氢能联合组织发布《欧洲氢能路线图：欧洲能源转型的可持续发展路径》，预计2030年氢燃料乘用车将达到370万辆，2020年欧盟又出台《欧洲氢能战略》。亚洲各国紧跟其后，日本目标在2030年推广80万辆乘用车及1000 座加氢站，韩国目标保有量达到180万辆。

根据 IEA 数据，截至 2022 年全球氢燃料电池车的保有量约为7.21万辆，同比增长约40%，2023年保持高增长趋势，市场主要集中在美国、韩国、日本及中国，以保有量计算，市场份额合计超过90%。未来前景乐观，据 Interact Analysis预测，2030年全球氢燃料电池保有量有望超过165万辆，2022-2030年年均复合增速达48%。

补能基建受限技术瓶颈

尽管氢燃料电池汽车前景乐观，但基数仍过低，2022年全球保有量占比仅为0.005%，按照核心市场，美国占比0.005%，中国占比0.004%，而在电动汽车上均超过1%。从销量看，电动汽车的全球渗透率已超过10%，欧洲电动汽车渗透率更高，部分国家已超过50%，中国达到30%，美国略低，而在氢燃料电池汽车所有的国家均不足1%。

实际上，同样作为清洁能源，氢燃料电池汽车比电动汽车具有更好的替代性，主要为：能量转化高效，高达60%，是内燃机的2-3倍；无需担忧续航且加氢跟加油一样方便，仅需3-5分钟加注。相比之下，电动汽车存在续航焦虑及充电时间较长的问题，不过为何其发展仍远落后于电动汽车呢？

这和整个产业链限制密切相关，氢燃料电池汽车产业链上游包括上游氢气以及加氢站、中游氢燃料电池系统及下游氢燃料电池汽车。

上游氢气包括制氢、储氢、运氢以及注氢等多个环节，制氢来源充足，包括化石能源、天然气以及甲醇等都可以用来制氢，不过储氢并不容易，存在技术瓶颈，就储氢而言，常看到的为高压气态储氢，储氢瓶容量很小，另外还有低温液化储氢，将纯氢气冷却到-253℃，使之液化，技术难度高。而运氢主要看储氢形态，高压储氢瓶主流下目前主要以长管拖车和氢气钢瓶输送为主。

储运氢环节就卡住了行业发展的脖子，而加氢站建设的落后则限制了行业发展空间，加氢站和加油站及充电桩一样，都是补能基建，建设成本较高，但没有补能基建，车就成了废铁。根据H2stations发布的加氢站统计数据，截止2022年年底，全球共有814座加氢站投入运营，而中国有310座，占比38.1%。

截止今年10月，中国累计建成加氢站400余座，已是在全球遥遥领先了，相比于加油站数量微不足道，可见行业发展有多被动。美国加氢站基建滞后，但氢燃料电池汽车销量却表现尚可，今年季度保持翻倍增长，前三季度累计销量1.77万辆，其中丰田Mirai就占了1.4万辆，这也验证了普拉格谈到的氢气设施数量“前所未有”地低于产能。

产业链的投资仍需观察

普拉格市场主要在美国，燃料电池系统、相关基础设施和设备业务贡献核心收入来源，在今年Q3收入贡献72.86%，然而收入是下滑的，跟氢燃料电池汽车销量背离，反映基建落后以及公司竞争力的下降。行业参与者主要为丰田，其他车企没有贸然跟进，对行业市场谨慎对待，不参与小众市场。

其实中国市场发展也面临着美国同样的困境，上游补能基建滞后，而下游由于政策推广表现强劲，今年上半年，氢燃料电池汽车销量2410辆，虽然和电动汽车有非常大的趋势，但保持高增长。

在2020年，国内掀起了燃料电池汽车的投资潮，五部委联合下发《关于开展燃料电池汽车示范应用通知》后，各个地方也相继发布产业规划，大部分省份力争到2025年推广燃料电池汽车1万辆，不过政策的执行大都是国企，民企参与度低，丰田试图通过进口引入丰田Mirai，但售价太高市场不买单。

与普拉格类似，亿华通（02402）靠政策红利的行业龙头，按燃料电池系统总销售功率算，国内市场份额第一，超过20%。但亿华通的成长明显比普拉格要慢很多，2020-2022年收入复合增速为13.59%，期间累亏3.3亿元，且公司收入严重依赖北汽福田，2023年需求放缓导致业绩大幅下滑。

此外，国内还有不少布局氢燃料电池产业链的车企，比如潍柴动力、美锦能源、南都电源以及宗申动力等，但大部分以探索性业务进行开发，纯正的还是亿华通一家。虽然政策潜力很大，但技术瓶颈限制了行业推广，基建配套难以匹配产能需求，行业或处于比较漫长的初创探索期。

综合看来，全球氢燃料电池产业链技术还不是很成熟，基建配套建设滞后，无论是美国市场还是中国市场，都存在同样的通病，限制行业的发展速度及规模。相比之下，电动汽车在充电和续航技术打破了消费者焦虑，且充电桩配套紧跟产能，不用担心补能问题，在中长期将占据清洁出行的消费主流。

目前氢燃料电池产业链就相当于电动汽车的早期，但能否复制电动汽车的发展路径，从而诞生出十倍的牛股，还需要观察。