为什么银行突然变得很行了?

本文来自微信公众号“中泰证券资管”，作者齐齐鲁。

银行股的三大逻辑

先说些当前银行股分析的框架，上周在和申万宏源李慧勇老师交流中，他讲了这样几句话：

银行股分析当然不是这么简单，但是这几句话足以抓住当前银行股发展的主要矛盾了。

关于银行股上涨的逻辑，我们随便翻翻近期的研报，就能摘出一条大的脉络：

天风证券廖志明的《四大行为何有大行情》是近期受到广泛关注的一份研报，主要因它是一篇观点集大成者，把这篇研报的观点拆解一下，最后可以归结为这几句话：

1.四大行业绩改善幅度大，持续性足。2.四大行受强监管影响小。3.增量资金(机构资金)可能更喜欢大银行。

上面列举的银行股投资三大逻辑，一是从基本面的业绩角度说，二是从政策面角度说，三是从资金面角度说。所以，我们就从这三个角度分别搬运研报，来讲讲银行股的分析框架。

为什么业绩改善大且可持续?

华创证券牛播坤老师近期有一篇翻译作品，你们一定不会关注。原文是国际清算银行(BIS)近期的一篇工作论文，题目很high，叫作《新兴市场银行盈利能力的决定性因素》。

文章结论是：一是“长期利率上行对银行盈利有抬升作用，长短利差扩大将使得银行期限转换业务盈利能力更强”。二是GDP越好，银行息差(理解为贷款利息高于存款利息的部分)越低——这和我们通常的感觉不一样。三是(主权风险带来的)汇率贬值，会拉低银行收益。

以上三点，对照当下都有很大的现实意义。其中，我们重点说说第一点。当前债市利率处于历史高位，10年期政策性金融债突破了5.10%，这是什么概念反正你也不用懂。你只要知道，这个时候，资金来源有保障的银行，盈利能力更强就行了。

我师傅王吉祥跟我说，银行就是资金制造业，原材料是存款，产品是贷款，利润就是息差。当然，存款的来源，各家不同，有的原材料比较贵，有的比较便宜，那么在息差上行的阶段，我们最好就选原料便宜的银行——理财、同业、委外，没有什么比存款更便宜的了。

以上是从宏观角度看银行，下面再从微观角度说说：

一是息差，息差呈现见底企稳的态势，下图取自中信证券肖斐斐研报：

按季度看，则息差已连续两个季度上行，取自兴业证券王德伦研报：

二是利润的回升，这已经是共识。请记住一句话，目前银行分析师一致预期是银行股ROE会达到14-15%。

三是资产质量和经营风险。关于不良率、拨备覆盖率等指标，我们就不多说了。我师傅说，第一，这不是当前的主要矛盾。第二，这些数据有办法粉饰。

政策面：老实孩子更受益

关于这一点，齐齐鲁是有记忆的，那大概是2008-2009年，当时银行业研报还不是现在的样子，主要推荐的标的是个别股份制商业银行，为什么呢?

因为同业业务做得好。既然规模很重要，那当然是谁能搞来更多的钱，放更多的贷(以及其他赚钱的方向)，谁的业绩就会更好啦。

但是现在形势变了。为什么农行能够在沉寂很久以后，突然成为了最佳标的之一?

答案很简单，因为农行是“老实孩子”。关于“老实孩子”更受益的问题，多份研报都涉及了，我们只归为一句话：同业负债少、表外业务少、非标投资低的，老实孩子，恭喜你们，天亮了!

表外转表内、非标转标的过程中，也是老实孩子、大孩子收益，这也很好理解。

你或许会问，什么表外、同业、非标，这都什么东西?确实，在读银行研报的时候，你必须碰到这些名词，我们交易部老大陈琦推荐的一个公众号叫“三折人生”，我觉得挺好，你可以去里面看看漫画，一个晚上，包你懂。

顺便说一句，遇到名词动手查查，不要略过他，长此以往，研报通读，不吃亏!

今年的钱都爱银行

最后一个角度，我们把估值和资金放在一起说。也就几句话：

1.银行受冷落很久了，越是往日你对我爱答不理，越是明天我让你高攀不起!这是中泰证券戴志锋研报中取的图，基金持仓银行股的比例：

2.今年入市的增量资金，通常都是机构和老外，这类大资金。话说今年以来，一天就发上百亿、三百亿的基金可不少啊，6月份还有MSCI纳入A股，你让这些大资金买创业板的僵尸股?对不起，进去出不来啊。所以，银行股是很好的选择啊。

3.银行股动态估值不高。主流的观点一句话：15%的ROE，1倍的PB(大行)，8倍的PE(银行整体)，放眼全市场，还有比银行股更性感的吗?

最后一个结论，可能让你失望

可是话说回来，目前银行股曲线的陡峭程度，已经成为我脑海中比较讨厌的那种了。当然，一轮行情的启动和终止都没那么容易，但是，上周“水煮旧闻”看完后还没感觉的朋友，您可一定得注意短线风险，我们作为研报的搬运工，目前确实搬不出来看空银行的理由，但是，还是那句话，我们看研报，一定不要贪。

最后我要用国信证券银行大表哥王剑的一段结论，结束本文。

1. 银行估值也是未来现金流折现。

2. 未来现金流主要是息差收入，好办。

3. 难办的是风险评估，无法量化，导致银行估值最后成了一场全市场的猜谜游戏。

4. 宏观经济是最重要变量。所以周期拐点会有巨大投资机会。

5. 所以，要很好地投资银行股，你首先得是一名优秀的宏观分析师。

看到这里，是不是有点泄气?别难过了，在很多次行情中，其实你都不必做先知先觉者，只需要感受水温。通过读研报，你完全可以把握到温度的变化。(编辑：刘瑞)

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