中信证券：从过去10年中美科技股走势看2024年投资风险与机遇

智通财经APP获悉，中信证券发布研究报告称，AI概念驱动2023年中美科技股表现显著强于本国市场，美国科技巨头领涨全球。2024年开年以来，中美科技股价显著回调。复盘过去十年中美科技股走势，及估值和盈利贡献，判断2024年决定美股科技股走势的主要因素可能为：AI能否从估值扩张因素真正转化业绩释放的驱动力，以及美联储缩表进程和降息节奏等宏观因素。在中国市场，建议重点关注AI算力和云计算相关公司。

▍中信证券主要观点如下：

生成式人工智能驱动2023年成为全球科技股大年，但2024年开年以来回调显著。

2023年，全球各大科技公司全力投入生成式AI领域，OpenAI、微软、Meta、谷歌等陆续推出GPT-4、New-Bing、Llama-2、Gemini等产品或模型，并获得了资本市场的积极反馈。美国头部科技股涨幅领跑全球市场，跟踪美国前7家大型科技公司的美股7巨头指数上涨107%，总市值重新超过2021年的高点。其中，英伟达作为AI芯片龙头公司全年上涨240%。在全球其他主要市场，各科技股指数同样录得比市场平均水平更优异的表现。

中国市场，参与AI芯片产业链的公司表现突出：中际旭创/工业富联作为国内AI产业链的代表公司，2023年全年上涨299.0%/62.4%，海光信息作为国产算力代表标的，上涨68.9%，均大幅跑赢板块指数。2024年开年两周全球科技股均出现不同程度下探，纳斯达克综指经历连续5个交易日的下跌后回升，这是2022年10月以来纳指连续下跌最长的一次，这反映了市场对于纳指未来盈利水平能否支撑高估值的担忧。中国科技板块受市场情绪影响，恒生科技指数和科创50指数2024年以来跌幅均已接近2023 全年跌幅。

2023年是过去十年全球科技股上涨最明显年份之一，2022年显著下跌后的回归及2023年的估值扩张是主要驱动力。

过去十年，美国科技股的成长相当具有韧性。除2022年因美联储超出市场预期的大幅加息导致的回撤外，美国主要科技指数在大幅上涨的次年均表现出一定继续上涨的动能。过去十年间，每一轮3-4年的小周期，纳斯达克指数的上涨均首先由估值驱动，继而进入1-2年的业绩兑现期，在业绩兑现期中，估值对于指数整体的支撑呈现小幅波动或下降态势，由企业EPS的扩张支撑整体指数继续上涨。2022年美联储大幅加息，权益市场估值下探引发美国整体市场及科技板块大幅下跌。

2023年，美国市场利率水平仍然维持高位，由美元回流及AI引发的投资浪潮驱动科技板块上涨。但从基本面看，纳指公司业绩对股价是负贡献，股价上涨主要来自于AI概念导致的估值扩张。对比2022及2023年，纳指EPS增幅分别为4%/-6%(注：2023年为前三季度EPS增幅)，估值水平增幅则为-37% /33%。过去二十年间 ，除2020年因美联储大幅扩表导致权益市场整体估值提升外，纳指鲜有连续两年估值大幅扩张的情形发生。

展望2024，美股科技股估值持续扩张面临一定压力。AI能否给科技企业带来实质性的营收和利润贡献料将成为决定美股科技股能否继续走强的核心因素。对AI在应用层的成熟及边缘侧AI终端硬件的落地表示乐观。如果AI的应用能为科技公司带来类似移动互联网级的业绩贡献，则美股科技股有望出现类似2013-2015年的持续走强行情。如果AI在应用层盈利水平无法支持纳指EPS增速重回高位，美股科技股将面临来自基本面的业绩压力。

中国科技公司2024年最重要的投资机会是AI算力和云计算，长周期看中国可望成长出更多大市值的科技公司。

AI大模型的训练和推理对算力有旺盛的需求，随着AI下游产品应用的不断成熟，预计全球算力规模将持续高速增长。另一方面，美国对华芯片限制趋严，中国算力芯片被迫寻求替代方案。尽管国产芯片厂商与海外龙头及其产业链在技术和生态上均存在差距，但在产品、芯片制造、客户导入等多个环节均取得了积极进展。同时，在完善AI服务器自主可控核心生态的发展需求下，国产CPU、配套元器件等也有望迎来发展机遇。

从长周期看，2011年至今，伴随中国产业升级的不断进行和移动互联网的崛起，信息科技类公司占A股总市值比重由4%快速上升至16%;对比信息科技类公司占标普500指数总市值的34%，相信中国科技产业仍有巨大的成长空间。展望未来，随着AI产业的快速迭代、中国科技公司在技术创新上的不断突破以及对全球产业链的深度参与，看好中国市场孕育出更多大市值的科技公司。

投资策略：

人工智能产业正处于高速发展阶段，基础大模型能力及其应用持续快速迭代。2024年生成式人工智能仍将是科技产业投资主线。OpenAI领跑全球AI产业，其技术发展、商业化进程等方面动向值得持续关注。谷歌Gemini持续跟进，脸书的Llama2大模型开源获得关注。在全球市场，AI算力领域形成的投资机会，国产算力方案等领域蕴藏投资机会。此外，云计算、数据要素、AI应用端亦值得关注。建议持续关注AI相关的美股科技公司。

风险因素：

AI核心技术发展不及预期风险;科技领域政策监管持续收紧风险;私有数据相关的政策监管风险;全球宏观经济复苏不及预期风险;AI潜在伦理、道德、用户隐私风险;企业数据泄露、信息安全风险;全球云计算市场发展不及预期风险;行业竞争持续加剧风险等。