国信证券：“中特估”如何找方向？

智通财经APP获悉，国信证券发布研究报告称，非对称修复性反弹以来，中特估领涨，机构配置拥挤度高的行业表现不佳。该行认为政策频出驱动中特估主题投资，估值折价较大的品种已迎来初步修复，仅依赖估值筛选，胜率赔率或将走弱，后续关注盈利、分红驱动持续性强的品种。自上而下在近五年分红比例提升、分红比例长期高且稳定的行业内精选国央企：符合条件的行业包括通信(分红提升)、钢铁(分红提升)、公用事业(分红高且稳定)、石油石化(分红高且稳定)。

国信证券观点如下：

非对称修复性反弹以来，中特估领涨，机构配置拥挤度高的行业表现不佳。

自1月23日以来的修复性反弹中，大盘修复了年初至最低点75%的跌幅，宽基指数中仅有上证50的修复幅度强于大盘(修复90%)，双创修复幅度不到10%。从配置拥挤度上看，机构配置拥挤度更高的医药、电子这类短期拥挤度上行的品种表现不佳，机构长期超配的食品饮料、电力设备、汽车同样在本次反弹中缺乏弹性。从主题上看，“中特估”领涨的特征更明显，包括上海自贸区、大基建央企、新型城镇化、海南自贸港、西部大基建、国企改革等主题都有较好的表现。

从超跌修复的经验性规律理解本轮反弹初期中特估的上涨：“短期估值有分化，超跌修复更奏效”。

过去6轮市场反弹的过程中，如果仅看反弹初期，前期超跌行业修复较好的轮次，各行业在反弹起点往往存在一定的估值分化，这种分化不体现在绝对估值水平的高低或是长期分位数的分化上，而体现在短期内不同行业的估值回撤是否出现较大差异(以分位数为衡量口径)。2023年11月以来的下跌，除了银行、煤炭以外，其余29个一级行业估值均位于近2个月的7%分位数以下，其中26个行业估值跌到短期最低位，整体分化程度相对小。因此，不依赖基本面，不进行政策博弈，仅凭性价比选行业的难度在加大。

政策频出驱动中特估主题投资，估值折价较大的品种已迎来初步修复，仅依赖估值筛选，胜率赔率或将走弱，后续关注盈利、分红驱动持续性强的品种。

1)类似于2022年末至2023年上半年的中特估行情，政策密集出台下的催化效应让中特估成为AI的伴飞主线;2)近期总量与资本市场政策频频，包括央行降准呵护实体经济，投融资及活跃资本市场等。房地产需求端政策力度大，基本面变化不显著的情况下，房地产反弹是政策博弈空间加大的结果;3)中特估相关概念长期处于低估值区间，概念指数破净个股占比高，先上涨的是估值折价较为严重的品种;4)中特估整体呈现“估值较低、分红稳健”的画像特征，类比全球类比全球范围内的回馈型市场，短期估值修复后，盈利、分红对收益的驱动将更为显著。

长期重估的拐点，沿着更严苛的考核目标，在中特估里找方向：

自上而下在近五年分红比例提升、分红比例长期高且稳定的行业内精选国央企：符合条件的行业包括通信(分红提升)、钢铁(分红提升)、公用事业(分红高且稳定)、石油石化(分红高且稳定)。

自下而上沿“分红考核”关注三条线索：1)分红+低估+提ROE+稳股息：近一年、近三年估值分位数均低于40%，过去三年均有现金分红且分红比例大于30%，2023年预期ROE(TTM)高于三季报，近12个月股息率大于3%;2)估值偏低且分红拾级而上：过往三年均有现金分红，且分红比例逐年递增，近一年估值分位数小于30%;3)分红长期稳定+趋势向上：近10年内现金分红年份数超过8年，现金分红比例最小值大于30%，最大值不超过100%，近3年分红比例好于近10年平均水平。

风险提示：海外货币政策节奏和幅度的不确定性，局部地缘冲突风险