财务稳健股息诱人，兴达国际(01899)低迷之后将崛起？

本文来自东方证券(香港)的研报《兴达国际(01899)：长线投资，股息诱人》，作者为东方证券分析师何梓瀛。

智通财经APP获悉，东方证券发表研报称，2017年上半年兴达国际(01899)净利润同比增长184%，未达东方证券预期。这主要由于销售价格增幅较预期低以及毛利率提升不及预期。鉴于兴达股价跌至较低的水平，东方证券认为长线投资者可趁此机会增持，因兴达仍继续受惠于货车市场的快速增长，而其稳健的财务状况将成为关键优势。

东方证券认为，兴达持续的高派息比率（>70%）为投资者提供较大的保障，尤其是在市场低迷的情况下。兴达为净现金公司，其2017年上半年所持现金为人民币15.7亿元。资产负债表表现稳健，这使得其在市场资金紧张的情况下亦能扩张。鉴于此，东方证券相信兴达表现将继续跑赢同业。

东方证券维持公司“买入”评级，将目标股价从3.76港元下调至3.6港元，较目前股价有22%的上升空间，目标股价所隐含的2017年预测市盈率为12.7倍，股息收益率为5.5%。

重型货车维持销售动力

重型货车销售增幅保持强劲

据中国工业汽车协会数据显示，自2017年11月起，中国商用车销售增长开始减缓，2017年11月及2017年12月同比增幅分别仅出现5.6%及5.7%，2017年销售仅同比增长14%，低于2017年上半年的17.4%。继《汽车、挂车及汽车列车外廓尺寸、轴荷及质量限值》(GB1589-2016)实施一年半以来，重型货车销售增幅保持强劲，2017年重型货车销售同比增长44.4%，远高于中国商用车市场增长。

根据政府规定，2018年7月后将禁止使用违章货车。鉴于此，东方证券相信不少公司或会赶及在7 月前购买新货车，因此继续淘汰过时货车及提升货车承载总量的情况预计会延续至2018年，这将有助推动重型货车销售。

轮胎替换市场前景光明

2014年至2016年上半年，货车市场经历了数年市场低迷，直至2016年下半年货车销售才强劲反弹，并出现较大升幅，货车轮胎市场及子午轮胎钢帘线市场亦因此而受惠。

鉴于货车轮胎的生命周期约为1.5年，现在正值2016年至2017年间所购入货车的轮胎替换阶段，因此市场对于轮胎的需求量将会提升，这将促进轮胎钢帘线销售的稳步增长。

兴达管理层指出，有75%的兴达货车用子午轮胎钢帘线是应用在轮胎替换市场，因此东方证券预计其2018年及2019年货车用子午轮胎钢帘线销量将分别增长7%及5%，货车子午轮胎钢帘线收入则将分别增长20%及11%。

乘用车市场增长缓慢

据中国汽车工业协会数据显示，2017年中国乘用车销售增长减缓，2017年仅同比增长1.4%至2471.8万辆，低于市场预期。鉴于2018年排量小于或等于1.6升的小型车购置税率恢复至10%，相信2018年乘用车销售增幅将会趋于缓和。

由于有一半的乘用车轮胎是销往新车市场，乘用车销售增幅放缓将对兴达客车子午轮胎钢帘线业务带来负面影响。鉴于此，东方证券将2018年/2019年客车子午轮胎钢帘线销量预期同比增长率从6%/5%下调至3%/3%。

有能力将产品成本加幅转嫁客户

兴达涉足泰国市场

兴达新泰国工厂将于2019年上半年开始投产，新工厂主要生产子午轮胎钢帘线，设计产能为100000吨，第一阶段将新增50000吨，相等于兴达总产能的7%。成品将主要供应给亚洲国家。

鉴于泰国毗邻亚洲各国，因此预计泰国工厂运营后，兴达的交通成本将进一步降低。另一方面，兴达一般会对其出口的产品收取5%-10%的溢价，因此泰国产品售价将较中国制产品高。相信2019年兴达毛利率将会提升。

维持高使用率以提高生产效率

2017年上半年，兴达子午轮胎钢帘线产量达到720000吨，预计2018年及2019年其产能将分别增加40000吨/50000吨。兴达的使用率有望维持在较高水平，2018年及2019年其使用率预计达87%及89%。

销售价格平稳上升

钢帘线用盘条成本占兴达生产成本比重为50%。由于兴达采用了成本加成定价的模型，因此钢价的高低与产品售价紧密相连。2017年7 月兴达产品售价每吨下降300元人民币，这主要是由于：1)钢价轻微下滑，2)市场销售进入淡季。从2017年9月起市场需求恢复正常。

2017年末钢价激升，兴达于是由2018年1月起将子午轮胎钢帘线每吨售价上调800元人民币，至每吨10500元人民币。因钢价格增幅低于子午轮胎钢帘线价格增幅，因此东方证券预计2018年毛利率将轻微提升。

因此，将2018年/2019年子午轮胎钢帘线售价同比增长预测从3%/0%提升至12.1%/6.0%，产品价格预计增至人民币10509元/11143元。

财务状况稳健

2018年收入增长加快

由于2017年6-8月子午轮胎钢帘线需求出人意料地疲弱，所以东方证券将2017年收入增长预测由27.4%下调至16%。然而，根据管理层指引，2017年9月销售额已逐渐回升，2018年1-2月更达至满产。鉴于轮胎替换市场蓬勃发展，东方证券对兴达的未来持乐观态度，因此将兴达2018 年收入增长预测由10.2%上调至18.0%。

考虑到2017年下半年需求低于预期及售价上涨不及预期，将2017/2018年毛利率预测由25%/26%下调至21.9%/22.5%。因此，FY17/FY18 毛利预测将分别下调20.2%/15.7%至人民币13.90亿元/人民币16.85亿元。2017/2018年每吨毛利预测将为人民币1964元/人民币2262 元。

下调净利润预测

从2016年下半年开始，兴达开始实现规模经济，致使销售费用率及一般及行政费用率呈下降趋势。因此，东方证券估计其FY17销售以及一般及行政费用率分别可以从8%及5.5%改善至7.6%及5.3%。综上所述，FY17/FY18净利润预测将分别下调20.9%/23.4%至人民币3.48亿元/人民币4.05亿元，因此，每股盈利预测将分别下调21.2%/23.4%至人民币0.236元/人民币0.275元。

股份回购消息正面

兴达自2017年11月起开始回购股票。自2017年11月至2018年1月期间回购的股份数目为724.2万股，约占已发行股份总数约0.5%。股份以每股2.72港元的平均价格回购，总代价为1900万港元。截至2017年上半年，兴达手头现金有人民币15.7亿元，财务相当稳健，所以公司有机会于稍后时间继续回购公司股份。

维持“买入”评级，目标价下调至3.6港元

根据DCF模型估值设定目标价为3.53港元，根据DDM模型，东方证券的目标价定为3.73港元，综上所述，由DCF及DDM模型产生的平均公允值为3.6港元,这将会成为最终目标价格，相当于12.7倍FY17预测市盈率，隐含22%的上升空间。

(编辑：胡敏)