新华保险（01336）： 业绩不及预期 ， 然内含价值依旧高速增长

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投资新华保险，逻辑是低估值和中高增长，不是困境反转。

一、内含价值高速增长

新华保险17年，内含价值高速增长，内含价值增长18.6，考虑到分红，考虑到假设调整，实际增长有20个点。此外，业务结构优化明显。

二、18年内含价值中高增长可持续。

在员工指标上，公司总体目标不变，在关注业务人员数量增长的同时注重举绩率等指标，KPI指标不改变。从这句话看，新业务价值依旧可以保持持续的增长。但相对于原先大力发展代理人的说法，不太一致，因此新业务价值的增长的确定性降低。

18年假设，新业务价值0增长。

17年末内含价值1535亿，新业务价值假设不增长，一年也有120亿（百分8）；

期望收益150亿（百分10，假设剩余摊销增百分15）；

运营偏差假设还是20亿，分红20亿（没那么多），

那么，18年的内含价值增长还是18个点。内含价值增长在预期内（15-20）。

17年，原有的保单释放了125亿的利润，但同时，剩余边际还增加了百分20达到1700亿。

相对于平安寿险大增百分35当然相距很远

但这也意味着很高的增长，以及未来几年内含价值15-20内含价值增速的可持续性。

三、每股盈利怎么看

1、准备金计提共减少税前利润83亿。

2、假设变动少了利润21亿。

但即便这样，平安也有计提，因此，相比之下，新华的每股盈利羸弱不堪

但考虑到18年准备金从计提到释放，加上假设不再调整，因此作为纯寿险的新华人寿18年利润大增的预期不变。

四、股价大跌怎么看

新华保险17年大涨，但无论是新业务增长，内含价值增长，每股盈利，健康险的发展速度，都远不及预期。加上管理层的战略，实现度必须打折扣。

但投资新华保险，本身看中的是在保险发展大周期中，顺水坐船。加上新华保险的低估值（目前H股的股价应该是历史最低了----一般按照18年的EV来算）。目前这两个大逻辑没有变。有些人期待管理层反转，但有更好，没有才是正常的预期。

此外，新华的投资假设是偏保守的，如果按照11的贴现率，那么，新业务价值和内含价值都可以增加百分5左右。

因此，更好的是把股价大跌理解为市场的剧烈波动所致，并在这个过程中保持对市场的敬畏心。不做短期的预判，耐心持有。等待市场反响剧烈波动的机会。等待估值底在中高速EV增长中上移。

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