招商银行（03968）年报解读：息差和不良双反转

本文编选自“云蒙投资”微信公众号，作者为“云蒙”。原标题《招商银行2017年年报解读》，文中观点不代表智通财经观点。

总体评价：实事求是的说，招商银行全年业绩是非常优秀的，是银行股中的标杆，最起码2017年的业绩是标杆。多年来银行业息差下降，多年来银行业不良不断上升，导致银行业净资产收益率不断走低，这也是银行股长期低估的主要因素。招商银行2017年是实实在在实现了息差和不良双反转，不良贷款总额、不良贷款率双降，尤其是新生不良率或信用成本同比大幅下降，息差虽然同比下滑，但逐季度改善，触底反转迹象比较明显。同时，招商银行的拨备本来就非常充足，但今年在非常充足的基础上继续加大了拨备，应该说是隐藏了利润，也许不想太突出吧，实际上招商银行今年净利润增速是超过20%的，净资产收益率也是超过20%的。唯一的缺点就是估值相对其他银行股有点高，尤其是有些也比较优秀的银行股是其估值的3-4折，这就让其投资价值大打折扣。

一、关于规模指标

2017年招商银行归属本行股东净利润为701.5亿，同比增长13%；总资产为62920 亿，同比增长5.88%，环比增长1.99%；贷款总额为35650亿，同比增长9.3%，环比减少1.9%；归属普通股股东权益为 4459亿，同比增长10.85%。风险加权资产为35307亿，考虑并行期要求同比增长4.8%。营业收入为2209亿元，同比增长5.3%。拨备前利润为1506.1亿元，同比增加3.78%。

点评：一是资产规模稳步增长。招商银行2017年增速相对于三季度放缓主要是四季度的贷款增量大幅小于2016年四季度，同比小于前三个季度增速主要是去年四季度规模扩张较快，总体看资产规模是稳步提高的。

二是基本上实现了内生性增长。和五大行相似，得益于高级管理法，2014年之后总资产的增长并不太消耗资本，而且今年非标资产转标的压力也不算大，因此风险加权资产并没有大幅高于总资产增速，这让我们看到起核心资本充足率不断提高，应该说招商银行30%的分红比例下实现了内生性增长。其实其10亿美元的优先股融资是多余的，这部分资金并没有产生什么作用，招行是不需要融资的，按照现在的资产增速是可以提高分红比例的。

三是整体盈利稳定好转。从营业收入同比数据看，四个季度同比增长-2.02%、-0.20%、3.38%和5.7%，增幅逐季提升。拨备前利润基本相似，四个季度同比1.19%、1.13%、2.9%和3.8%。在全行业2017年息差触底的情况下，营业收入实现正增长是很难得的。

四是股东权益稳定增长。全年普通股股东权益同比增长了10.8%，加上2017年分到手的红利0.74元，股息率2.5%的样子。从长期投资者角度看，全年获得了13%多一点的收益，也就是净资产增速加上股息率，这一点相对较弱主要是股息率相对较低，也就是估值相对高了一点。这里还需要说明的是，按照我们全行业统一清算模型，招商银行有2元多的净资产是隐藏在拨备里面的。

二、关于资产负债结构

2017年招商银行贷款和垫款总额34146亿元，占比54.2%，去年同期为54.8%；应收款项类投资5722亿元，占比9.1%，去年同期为8.9%；同业存拆+买入返售4841亿元，占比7.7%，去年同期为9.8%；三类标准化资产10061亿元，占比16.0%，去年同期为15.52%。总负债58142亿元，同比增长5.0%；吸收存款40643亿元，占比总负债70%，去年同期为68.6%；活期存款25541亿元，占比总存款62.8%，去年同期为62.9%。

点评：一是资产结构符合监管层的胃口，主要项目比例变化不大。招商银行前两年同业也和民生银行、中信银行、浦发银行一样学兴业银行大发力，但从2016年开始就没有那么猛了，占比和其他股份制银行相比要小得多，这个节点还是比较准的。从资产构成来看，贷款总额占到总资产的近六成，应该说招商银行更像国有大行，也算是积极响应监管层支持实体经济的要求。在贷款结构中，个人贷款占比接近一半，并在逐步加大个人住房贷款和信用卡贷款投放，分别同比增长14.4%和20.1%。

二是继续维持低成本负债优势。2017年存款同比增长6.90%，在全行业存款下滑的过程中实现存款增长这个很不容易，我们看到招商银行存款中依然有6成多的活期存款，这是其低成本负债的优势，这也是，当然这也需要多付出一些成本。

三、关于监管指标

2017年招商银行核心资本充足率为12.06%，同比上升0.52个百分点；拨贷比为4.22%，环比上升0.85个百分点。拨备覆盖率为252.1%，同比上升97.09个百分点，环比上升17个百分点。

点评：一是核心资本依然非常充足。考虑考虑并行期底线要求，招商银行的核心资本充足率达为12.06%，不考虑这个并行期其核心一级资本充足率就是13%的样子，这个数据是非常好的，这一块由于每年资本底线调整系数不一样，对应的数据在这一块比较乱，我们更多的是对比起年报数据。应该说招商银行有充足的资本来扩大规模、提高分红，完全不需要融资的。

二是拨贷比和不良贷款覆盖率两个指标飙升。招商银行的这两个指标在2016年经历了下降之后，2017年以来一直在提升，说明招商银行的不良是明显出现拐点，不良贷款总额、不良贷款率双降，尤其是新生不良率或信用成本同比大幅下降，而同期的利润有大量用来留存拨备，导致两个监管指标大幅飙升，这里面隐藏了大量的净资产在里面。

四、关于盈利能力指标

2017年招商银行总资产收益率为1.15%，去年同期为1.09%，同比提高0.06个百分点,；加权净资产收益率为16.54%，同比上升0.27个百分点。净息差为2.43%，去年同期为2.50%；非息收入占比34.43%，去年同期为35.6%。成本收入比为30.23%，去年同期为28.0%。

点评：一是净资产收益率逐季提升。这两年尤其是2017年这一年，能保持这么高的净资产收益率是非常难得的，这还是大量的利润放在拨备里面，如果按照统一模式来算，招商银行2017年净资产收益率是超过20%的。各种数据是相互印证的，证明了2017年招商银行的业绩优秀。

二是非息收入小幅增长，但占比持续下降。全年非息收入同比增长1.22%，四个季度招商银行的非息收入占比逐季下降，这与非息收入增速较低，以及利息净收入同比增速相对较高有关。

三是成本继续提高。零售业务也是成本消耗型的，我们看到今年招商银行业务及管理费同比增长了15.1%，员工成本同比增长20.4%。成本收入比为30.23%，逐季有所提高。

五、关于不良系列及调节指标

2017年招商银行拨备总额1447亿元，同比去年1100亿增长了347亿元；资产减值损失599亿，同比去年减少62亿，减少了9.4%，是净利润的85.43%。不良贷款余额为573.9亿，同比减少37.3亿，减少6.1%，不良贷款率为1.61%，同比下降0.17个百分点。关注贷款为572亿，同比减少16%，是不良贷款的95%；90天以内逾期贷款为161.8亿元，90天以上逾期贷款为456.79亿元，重组贷款为180.1亿元。

点评：一是资产质量实现拐点。招商银行连续四个季度实现不良双降，更重要的是，通过核销的拨备来推导处置的不良贷款，再加上新生不良，同比就可以看到招商银行实现了新生不良贷款的下降，也就是信用成本的下降。其实数据方面是一目了然的。

二是资产质量认定依然非常严格。逾期90天以上贷款是不良贷款的80%，2016年为78%；关注贷款是不良贷款的99.7%，2016年不良率为111%。这些数据在全行业同比看是非常严格的。

三是拨备在不断隐藏利润。全年拨备总额增加了347亿，但不良贷款是减少的，关注贷款和逾期贷款都是同比减少的，这就说明招商银行的拨备是在大幅隐藏利润，而且之前招商银行相对其他银行就有大量的拨备。如果按照我们的清算方法，差不多是行业的中等水平，就是考虑税收问题，招商银行是可以释放出每股2元多的利润来的，这个是隐形的净资产。

六、关于估值

2017年招商银行每股净利润2.78元，每股净资产17.68元，分红0.84元。截至2017年3月23日，招商银行A股收盘价为30.31元，H股收盘价为32.25港币，股息率分别为2.8%和3.2%。

点评：目前招商银行A股的市净率为1.71倍。招商银行H股收盘价折合人民币为26.01元，市净率为1.47倍。这个估值应该说是不贵的，其投资价值还是可以的，主要是市场有一些其他银行股估值太低了。

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