新股解读|SaaS增值服务成增长新动能，广联科技(02531)亮眼业绩难掩隐忧

在6月25日通过港交所主板上市聆讯后，中国汽车后市场领先的智能网联服务提供商广联科技(02531)于6月28日启动了招股。

据全球发售公告显示，广联科技在此次IPO中将发售6360万股，其中90%配售，10%为公开发售。发行区间为4.7港元至5.3港元，最多集资约3.37亿港元，占公司总市值的17.3%。招股时间为6月28日至7月10日，预计于7月15日上市。

值得注意的是，广联科技于此次招股中引入了国资企业国惠联作为基石投资者，其将认购广联科技约8800万元股份，按中间价计算，约占发售股份的约27.67%。

虽然6月份新股市场已明显回暖，9只新股上市仅3家破发，破发率已降至33.3%。但值得注意的是，截至7月2日，仍有7家企业同时处于招股阶段，这意味着市场资金将会被分流。

在新股供给明显加大的当下，于中国汽车后市场行业SaaS营销及管理服务领域成为行业龙头的广联科技能否获市场资金的重点青睐?其上市后股价又将如何表现?欲回答这两个问题，还需回到广联科技的基本面上来。

SaaS增值服务成业绩增长核心推动力

成立于2012年的广联科技，是国内较早从事汽车后市场智能网联服务的企业。在依托智能网联服务积累大批客户后，广联科技向产业链上的其他环节延伸，通过提供SaaS数字化解决方案服务帮助客户实现数字化，从而推动传统汽车后市场的转型升级。

截至目前，广联科技面向中国汽车后市场向客户提供车载硬件以及SaaS营销及管理服务。其中，车载硬件包括了车载娱乐系统、车载安全系统、智能核心板三个类别。而SaaS营销及管理服务则包括了SaaS订阅服务及SaaS增值服务。

其中，SaaS订阅服务指的是向4S店及渠道客户提供的嘀加SaaS营销产品以及针对汽车融资租赁公司提供的虎哥e盾SaaS产品。SaaS增值服务则指的是向汽车用户销售汽车装饰品及服务以及向4S店客户提供线上线下一体化营销服务。

从收入来看，广联科技实现了稳健成长，其2021至2023年的收入分别为3.27亿、4.14亿、5.61亿元(人民币，下同)，年复合增速超30%。

拆分来看，车载硬件产品、SaaS订阅服务虽然在2022年受疫情影响收入有一定程度的回落，但至2023年疫情影响消除后，该两大业务重拾升势，但SaaS订阅服务恢复速度显慢，这或许与市场竞争的加剧有关。

而SaaS增值服务才是推动广联科技业绩持续增长的关键性力量，该业务2021至2023年的收入分别为931.4万、1.11亿、2亿元，实现了爆发式成长，期内占公司总收入的比例分别为2.9%、26.8%、35.7%.

SaaS增值服务高成长的原因在于以下几个方面，其一是该业务于2021年推出，基数较低;其二，广联科技不断扩大该业务的商业化模式，在2021年于SaaS增值服务中推出涵盖汽车装饰产品及服务后，其于2022年推广了团购活动，刺激车主购买商品。其三，至2023年下半年时，广联科技与一家新能源汽车OEM展开合作协助其新能源汽车4S店的销售工作。

从毛利率来看，广联科技2021至2023年的毛利率分别为29%、41.8%、44.9%，呈逐年上升趋势。而毛利率的提升主要得益于高毛利水平的SaaS增值服务收入占比的提升。值得注意的是，SaaS订阅服务的毛利率持续下滑，这或是对市场竞争加剧的印证。

得益于收入的持续增长以及毛利率的不断提升，广联科技2021至2023年的经调整净利润分别为3663.1万元、5661.8万元、6173.7万元，年复合增速29.8%，经调整净利率分别为11.2%、13.7%、11%。

值得注意的是，2023年经调整净利率下滑近3个百分点主要是因为SaaS增值服务的快速增长使得销售及分销开支大幅提升所致。据招股书显示，2021至2023年，部署广联科技SaaS增值服务的4S店客户数量分别为112家、667家、1429家。

剧烈市场竞争下能否稳住基本盘?

从上文对广联科技的业绩的拆解中不难发现，于2021年推出的SaaS增值服务是广联科技收入及经调整净利润持续增长的关键所在。广联科技以车载硬件产品积累4S店客户后，其针对4S店、渠道合作伙伴以及汽车租赁公司开展了SaaS营销及管理服务，而SaaS增值服务则是广联科技对自身体系内已积累资源的再变现。

广联科技通过嘀加SaaS为4S店实现了直接接触、自动数据标签和用户管理以及精准营销的功能，因此嘀加SaaS不仅积累了大量的4S店客户，亦链接着大量的终端车主，而广联科技的SaaS增值服务，便是通过嘀加SaaS向该等终端车主销售汽车装饰品及服务，并向4S店提供线上线下一体化营销服务，广联科技则向4S店支付流量费用。

正是基于对嘀加SaaS中已有终端车主和4S店客户的再开发，SaaS增值服务的毛利率才有超70%的水平，大幅提升了广联科技的整体盈利能力。

虽然广联科技实现了多元化变现，已将SaaS服务打造成了公司的新增长曲线，但若仔细审视广联科技的未来发展，其仍需面对机遇与挑战并存的局面。

从行业趋势来看，虽然新车市场竞争剧烈，尤其今年以来尤为明显，但汽车后市场仍将保持稳定增长，这主要得益于汽车保有量的不断增加以及电动车的普及带来了电池检查、电池测试等增量需求。据灼识咨询数据显示，2023年时我国汽车后市场的规模为5.2万亿元，预计2028年增至9.1万亿元，年复合增速11.8%。

而在汽车后市场中，SaaS营销及管理服务又是增长相对较快的细分赛道。灼识咨询表示，数字化消费需求的增长、云服务的趋势、数字化技术的迭代等因素正在推动汽车后市场行业SaaS营销及管理服务的增长，其预计该市场将从2023年的55亿元增至2028年的220亿元，年复合增速高达31.9%。其中，SaaS订阅服务的年复合增速为13.6%，SaaS增值服务的年复合增速为60.2%。

据灼识咨询数据显示，按2023年收益计，广联科技在中国汽车后市场行业SaaS营销及管理服务提供商中排名第一，在中国汽车后市场行业车载硬件提供商中排名第三。这表明广联科技已具有一定规模，其必将受益于汽车后市场以及SaaS营销及管理服务的持续成长。

但广联科技需面对的挑战亦不在少数。其一便是剧烈的市场竞争。无论是车载硬件产品亦或是SaaS营销及管理服务，均是竞争极为剧烈的赛道，广联科技虽已是这两个赛道中的头部企业，但2023年时在汽车后市场的SaaS营销及管理市场的份额仅6.1%，前五大玩家仅21.3%。同时，其2023年在车载硬件产品的市场份额仅3.4%，前五大玩家仅17.7%，可见市场竞争的剧烈程度。

值得注意的是，灼识咨询表示，从2023至2028年，汽车后市场的车载硬件产品的市场规模增速仅有2.2%，该细分赛道收入增速的明显放缓将导致竞争进一步加剧。且广联科技2021至2023年SaaS订阅业务的毛利率持续下滑或许便是市场竞争持续加剧所导致。

而车载硬件及SaaS订阅则是广联科技的基本盘，因为车载硬件业务拓展的4S店客户及渠道合作伙伴可向SaaS订阅服务转化，而SaaS订阅业务积累了4S店客户和终端车主，广联科技的SaaS增值服务可实现对该等资源的再变现。

据招股书显示，2023年，广联科技为3600家4S店提供SaaS营销及管理服务，为1429家4S店提供SaaS增值服务，这就意味着SaaS增值服务在已有4S店客户中仍有明显的渗透空间，因此未来一两年内，SaaS增值服务仍将是广联科技收入增长的主要推动力。

但若未来SaaS订阅业务的客户拓展因市场竞争加剧不及预期甚至萎缩，将会限制广联科技的成长空间，这将压制其估值。此外，SaaS增值服务的快速成长带动分销及销售开支的大增从而影响公司的盈利水平已在招股书中有所体现，若未来流量成本再度上升，将进一步影响广联科技的盈利能力。

从估值角度而言，广联科技此次IPO发行区间为4.7港元至5.3港元，对应的市值区间为17.23亿港元至19.43亿港元，以2023年的经调整净利润6173万人民币计算，对应的市盈率区间为26倍至29倍，这是较为合理的水平。凭借持续增长的业绩，广联科技上市后股价或会在短期内被市场炒作，但该定价并未给上市后股价的持续拉升留下太多空间。

截至7月2日，辉立、华盛等券商合计为广联科技借出孖展0.2741亿港元，认购未足额。