新股解读|兴纺控股：看一看你喜欢的时尚牛仔裤

牛仔服已成为潮流服饰之一，其风格洒脱张扬却不失时尚，展现的自由气息深受大众喜爱。但很少有人知道，第一件牛仔衣诞生于十九世纪四十年代的美国，被用作淘金工人的工服。

时过境迁，现在的牛仔服装可是个庞大的市场，2017年，全球牛仔成衣的零售价值为4620亿美元。有如此“肥沃”的土壤，一批牛仔服装产业链上的优秀企业“破土而出”，比如兴纺控股有限公司。

据智通财经APP了解，牛仔布制造商兴纺控股已于6月25日通过了港交所主板上市聆讯，申万宏源为独家保荐人，拥抱资本市场，就在眼前。

家族企业

为了这一天，兴纺控股可是努力了近50年。1968年时，兴纺控股创始人董信康在香港成立了一间独资企业，倒卖牛仔布，这一干，就是十三年。虽然积累了财富，但董信康并不满足现状，1981年1月，其与胞兄Tung Yu Hong在香港成立了兴威纺织，专门从事牛仔布贸易。

对市场深入了解后，兴威纺织于1983年将业务扩张至牛仔布制造，并在中国惠州设立了生产设施。1992年，在Tung Yu Hong退休之际，将其所持有的兴威纺织权益出售给了胞弟董信康一家，或许Tung Yu Hong从没想过，这个从倒买牛仔布起家的生意能有上市这么一天。

在这之后，董信康带领着兴威纺织逐步扩张，先后成立了兴骏实业、兴耀投资，集团架构逐渐清晰，“三位一体”成兴纺集团，而兴纺控股就是兴纺集团的控股公司。

截止目前，创始人董信康持有兴纺控股30%股份，其大儿子董卓明持股20%，小儿子董韦霆持股20%，其太太持股10%，两女儿董慧玲、董慧丽分别持股10%。这是典型的家族式企业，一家人达成一致行动人协议，与其他一堆基金股东的IPO企业相比，兴纺控股的股权架构有利于股价的平稳运行。

图：兴纺控股上市前股权架构

双线发展

经过多年发展，兴纺控股在行业内也闯下了“名头”，根据弗若斯特沙利文报告，若以生产价值计算，兴纺控股在中国2017年的中高端牛仔布制造行业中位列第七名，在华南地区的中高端牛仔布制造行业位列第二名，市占率分别为1.9%、5.4%。

能取得这样的成绩，离不开公司的双线发展。兴纺控股目前主要有两种业务模式，其一是与服装品牌合作，由服装品牌或服装品牌的指定制造商采购兴纺控股的牛仔布，以生产牛仔服装。

据招股书披露的数据显示，兴纺控股该业务合作的服装品牌皆来自美国，该业务的收入占公司总收入的比例分别为87.9%、88.3%、84.4%，是收入来源的大头。其中，来自美国品牌AEO的收入是最多的，2017年，AEO品牌贡献的收入占到公司总收入的65%。

图：兴纺控股的合作品牌

第二中业务模式是根据自身的业务需求，与服装制造商合作，用自己的牛仔布生产牛仔成衣。2015-2017年，该业务收入占公司总收入的比例分别为3.3%、3.4%、11.3%，收入比重逐年提升。

抓住一波大机会

在两大业务的支撑下，兴纺控股的业绩快速增长。收入由2015年的4亿港元增值2017年的6.48亿元，年复合增长率27.28%，毛利收入由2015年的1.06亿增长至2.13亿，年复合增长率41.42%。

表：兴纺控股近三年业绩情况(单位：港元)

收入与毛利的快速增长，主要得益于以AEO为首的合作品牌对于牛仔布需求的强劲，以AEO品牌为例，来自该品牌的收入从2015年的2.28亿港元增至2017年的4.22亿元，复合增长率36%。

而服装品牌的需求具体到产品上，则是对弹性混合牛仔布需求的持续增长。弹性混合牛仔布具有布料轻、易伸缩、易复原等特点，深受市场喜爱，2015年时，兴纺控股来自弹性混合牛仔布的收益为1.93亿元，2017年时，上升至5.19亿元，复合增长率约64%。可以说，兴纺控股近三年的好业绩，是抓住了弹性混合牛仔布这个大机会，公司的整体毛利率也由2015年的26.6%上升至2017年的32.8%，提升6.2个百分点。

细心的读者会发现，为什么该公司2016年的净利润是下滑的?其实不是下滑，这是2015年的净利润太高了，2015年时，兴纺控股通过出售物业获得4000多万收益，所以该公司实际经营业务的净利润是逐年增长的，这点从该公司的经调整纯利率也能看出，2015年时，经调整纯利率为10.3%，2017年时升至16.9%，增加6.6个百分点。

业绩稳步增长，兴纺控股的资金流动水平也有所提升，截止2017年，该公司的流动比率为1.5倍，速动比率为0.8倍，年底现金及现金等价物1.54亿港元。2017年时为了扩大生产，该公司加大了银行贷款，且应付款项增加，导致资产负债率上升至51.9%，负债总额约3亿港元，作为制造业，此负债率也不算高。

无所畏惧?

不得不说，兴纺控股在2015-2017年取得了不错成绩，但这不代表未来，智通财经APP就觉得，以下几点或许会对公司业绩有一定影响。

其一，产能趋于饱和。浆纱染色、退浆、收缩加工产能的使用率已接近产能上线，这会影响业务扩张吗?答案是不会，因为梭织的产能在3年中一直是满产状态，但并未影响公司持续的业绩增长。这是因为公司将产能之外的业务外包，而2017年时，多产线接近上限，为继续扩张，会加大外包程度，业务扩张不会受到影响，但毛利率或会有所降低。

图：兴纺控股产线利用率

其二，对服装品牌的多度依赖，这属于潜在风险。兴纺控股虽与多个服装品牌进行合作，但这三年的业绩增长，主要得益于与美国AEO品牌的合作，2017年时，来自AEO的收益占比上升至65%，且五大服装品牌的收益占公司总收益的76.3%，若服装品牌替换供应商，兴纺控股也会一哆嗦的。

其三，最大的不确定性——贸易摩擦。特朗普反复无常掀起贸易摩擦，中国为打击此不耻行为，也宣布了对包括棉绒及普梳棉在内的美国产品征收25%关税。兴纺控股的若干客户要求采购以美国棉花制成的棉纱以制造牛仔布，若贸易摩擦无法解决，采购美国棉纱将会造成该公司原材料成本的增加，如果无法将成本转嫁给客户，利润必将受到影响。

公司方面表示，截止目前业务并未受到影响，但贸易摩擦的结果，将关系到兴纺控股接下来两三年的业绩情况，而贸易摩擦是否继续，谁也不能做保证。在这样具有较大不确定性的经营环境下，笔者就不给兴纺控股估值了，用处不大。

剔除贸易摩擦的不确定性影响及服装品牌的过度依赖，兴纺控股确实有潜力，业绩、财务良好，且公司的服装品牌客户所处地区的牛仔服装市场后续仍将保持高个位数增长，有望继续实现业绩增长，但贸易摩擦为这一切遮了层薄纱，朦朦胧胧看不清。

不过，对于广大的散户来说，畏惧什么的，他们不懂，或许兴纺控股凭借着三年来的良好业绩，便能让这群习惯了投机的韭菜趋之若鹜，但愿这一次，他们没有选错。