三个月内两次被取消融资 高负债、激进扩张的雅居乐(03383)能实现千亿目标吗?

业绩不好又很缺钱，想融资又不可得，同时还被资本市场看空，雅居乐(03383)的日子真是一点也不好过。

10月13日据上交所披露信息，雅居乐一笔拟非公开发行的2018年公司债被终止发行，债券规模为80亿元。

80亿融资 三个月内被终止两次

这已经是雅居乐今年内第二次发公司债被终止。 据智通财经APP查询，这笔公司债曾于7月被中止发行，随后被再次提交。

“被终止一般有两种，一种是被监管层终止，这主要是对那些存在较大财务压力，相对而言风险系数比较高的公司;另一种是公司自身主动宣布终止，可能考虑市场环境成本等因素。很显然雅居乐是属于前者。”一位市场分析人士向智通财经APP这样表示。

前后不过三个月时间，接连被终止融资的雅居乐，说明对资金的渴求是多嗷嗷待哺。相比近期持续发行公司债的鸿坤集团、富力地产等，雅居乐的尴尬之情溢于言表。比如，富力地产10月8日宣称，公开发行的130亿元公司债券已获得批准。

高负债模式 境外国内数百亿融资

雅居乐的资金链压力不是一般大，据公司今年中报披露，截至6月末，短期借款近300亿元，同比增长10%，而非受限现金及现金等价物仅为181.73亿元，净负债率为87.7%，相对于去年底的71.4%，上浮16.3%。

高节奏拼命借钱，是雅居乐今年的主题。以上半年为例，雅居乐集团光在境外就发行了5亿美元的优先永续资本证券、1亿美元的优先永续资本证券，以及与多间银行签订一项为期四年金额为88.34亿港元(附带25亿港元增额权)及2亿美元的银团贷款协议。成本近乎于内房股中的最高，年利率有8.5%、9%，甚至于浮动起来超过10%。

境外狂融资，境内也不闲着，雅居乐在今年3月份在深交所宣布发行30亿供应链资产支持专项计划，目前已经发行10.83亿。不完全统计发现，截止目前，雅居乐实际融资金额已高达超过230亿。

汇丰、交银国际相继看空 沽空情绪加重

负债率成为了资本市场对雅居乐最不看好的关键。汇丰证券在今年7月26日发布的研究报告指出，雅居乐资产负债表将成为今年中期业绩关键焦点。

报告预计，在流动性紧张之际，预期雅居乐的净负债率将从2017年财年的水平进一步攀升，鉴于营现金流出现负数，估计雅居乐今年上半年将出现更高的杠杆率，并料会持续一整年。该行预计，雅居乐于2018财年的净负债比率将增加12.9个百分点至145%。

汇丰还指出，受海南限售政策影响，该行预期雅居乐上半年的总合同销售额约为468亿人民币，只按年增长1%，仅锁定全年销售目标之43%，低于同业平均水平的52%。不过，该行对雅居乐销售达标感乐观，但认为要留意可售资源高度集中于三四线城市，在不确定的市况中往往更容易受到影响。

值得关注的是，而就在雅居乐近日雅居乐公司债被终止前两天，另一家投行交银国际则旗帜鲜明发布了“沽售”看法。

交银国际表示，雅居乐2018财年销售目标失败的可能性增加，将影响公司估值及流动性。由于销售额低于预期，以及近期人民币进一步贬值，交银下调雅居乐资产净值估值，由每股21.3元降至18元，同时将目标相对资产净值折让，由40%扩大至55%.目标价由12.8元大削36.7%至8.1元，评级由“中性”下调至“沽售”。

截止10月18日收盘，雅居乐股价为8.79元。根据港交所公开信息显示， 10月11日至16日，雅居乐的沽空比率从15.32%上涨至21.53%，很明显，投资者的看空情绪加重。

千亿目标难实现 激进扩张可取吗?

雅居乐最新的销售数据显示，公司连同合营公司及联营公司的累积预售金额为701.6亿元及累积预售建筑面积为537.0万平方米;平均预售价为每平方米13064元。

按雅居乐今年销售目标100亿来算，10、11、12月份雅居乐还要完成300亿，平均每个月100亿。令人担忧的是，在当前市场状况异常寒冷、全国成交量普遍下滑的环境下，想完成目标，诚如交银国际所言，失败的可能性很大。

而且，更大的挑战还在于雅居乐今年以来的急速扩张。按雅居乐今年目标，投资有600亿，500亿投入地产，100亿投入其它产业。仅今年上半年，雅居乐共新添30幅新地块，新增可售货值人民币640亿元。

据智通财经APP统计，光今年拿地方面，雅居乐就分别在常州、大理、南京、河源、成都、荥阳等城市拿地。以雅居乐河南荥阳旧改及文旅项目为例，根据协议，老城综合改造项目的总投资额约100亿元，而文旅新城项目的总投资额将达到450亿元。

550亿的投资，虽然不是一次性的，但市况不好的环境下，还在大规模扩张，对赌的政策风险无疑在增加。瑞穗证券亚洲房地产研究主管、执行董事金增祥此前在接受智通财经APP询问时显然不看好雅居乐这样的激进：“现在政策各方面都收紧。即使销售很强，但有一两个项目出问题，现金流出问题就是时间点了，并不是说销售多好就能解决一切。比如销售1万亿，但有2万亿的债，这并不能解决问题。”

销售承压、负债攀升、激进扩张、融资艰难，层层环压下的雅居乐，如果一个环节跟不上，其他环节恐怕更难过。