王涵：价格指数回升，PPI通缩压力有一定缓解

本文来自微信公众号“王涵论宏观”，作者王涵、贾潇君。

投资要点

事件：2月制造业PMI降至49.2，非制造业PMI降至54.3。我们对此点评如下：

2月制造业PMI：企业生产谨慎但需求有小幅回暖迹象。从指数构成分项来看，2月从业人员和原材料库存分项是制造业PMI的主要拖累。生产分项则罕见降至50分水岭以下，为2009年1月来首次，因此生产分项回落不能仅以春节因素来解释，企业对后期经济下行仍有一定担忧，生产相对谨慎。新订单和供应商配送时间改善，新订单分项上升至50.6，而供应商配送时间缩短，指向需求面有一定的回暖。另外，非指数构成分项来看，进口与新出口订单均大幅下降，全球贸易面临不确定性。

外需弱+春节，为何新订单出现上升？2月新订单回升但新出口订单仍大幅下降，指向需求回升并非来自外需。另外，2月大企业景气程度进一步上升，而中小企业则持续位于50的分水岭以下。从分项来看，大企业景气上升主要源于新订单分项，而由于外需大幅走弱以及春节因素，小企业订单明显回落。我们认为，新订单回升应与去年下半年至今政府致力于改善信用环境，年初社融增速大幅反弹以及政府主导项目上升有关，指向政策托底效果有所显现。

价格指数回升，PPI通缩压力有一定缓解。2月购进与出厂价格指数双双回升。其中，购进价格从46.3升至51.9。价格指数走势与近期流通领域50种重要生产资料价格走势一致，截至2月20日的数据来看，流通领域生产资料价格环比已经转正，这意味着PPI通缩压力阶段性得到缓解。

PMI结构改善，但经济仍有不确定性。往后看，经济仍有一些不确定性。全球贸易逐步走弱，叠加前期关税政策，我国出口产业链面临压力。回看2014-15年，宏观环境与当前相似——外需走弱叠加政策托底。尽管当时新订单也出现短期高于新出口订单的情况，之后又趋于一致，因此需要警惕外部向内部传导的风险。