宝新金融：思城控股（01486）价值被低估 予“买入”评级

宝新金融认为，思城控股目前估值被低估。首予“买入”评级，目标价3.6港元，潜在升幅为53%，19 年预测市盈率为17倍。

2018 年业绩理想，毛利率见扩张

思城于2018年录得收入6.72亿港元(按年增长47.4%)及净利润0.51亿 港元(按年增长53.4%)。业绩理想主要因为：

1)年内新签合约价值增加40.2%；

2)BIM 业务分部带来的利润贡献有显着增加；

3)毛利率扩张(由2017年的25.7%升至2018年的29.7%)。

未完成订单增加，2019年约75%的收入已锁定

思城在2018年获得了9.23 亿港元的新合约，总未完成订单金额为13.9 亿港元，并锁定了75%的2019年收入。公司2018 年新合约价值按年增加了40.2%，我们认为该上升趋势将会继续，主要受到以下正面因素推动：

1)与北控子公司的关系密切；

2)中国内地市场前途无限，尤其是大湾区；

3)BIM 成为建筑、工程和施工行业中认受性高的标准。管理层 表示，自从重庆办事处于2017年开业，其内地业务增长迅速。

善用自身与北京设计集团的关系

由于与北京市政总院有着密切关系，公司成功开始参与中国内地的政府项目，特别是以公共交通为导向型的发展项目(TOD)及新市镇及现有城镇的城市研究。管理层预计从2019年开始获得更多TOD项目。凭借更广泛的客户群，思城正在物色更多TOD项目以外的机会，以及其 它处于后期规划阶段的项目。

BIM业务分部带来强劲增长动力

自2017年收购香港互联立方，后者为思城带来了可观的利润贡献。展望未来，管理层预计BIM分部的收入将于2019年录得双位数增长。催化剂包括：

1)在政府规定及客户需求带动下，行业需求正处增长周 期；

2)BIM自 2018 年开始在内地市场获得较多机会，其市场潜力巨大，尤其是集团可透过与北京设计集团的关系，在中国市场较易获得新合约，同时，中国的城市化和智慧城市概念将有助于业务发展进一步加快。鑑于BIM 分部的毛利率约为 50%，其收入占比增加有助集团 实现毛利率扩张。

估值

考虑到集团的 a) 强劲资产负债表；b) 北京市政总院战略合作关系；c) BIM业务作为增长引擎，我们认为思城控股现时估值被低估。我们首予买入评级，目标价3.6港元，潜在升幅为 53%，19 年预测市盈率为 17 倍。我们预测19/20/21年每股盈利为0.21/0.26/0.31港元，21年毛 利率达至 32.7%。主要风险为 a) 人民币贬值所带来的汇兑风险；b)内 地及香港建筑发展放缓；c) 购股权获行使或产生股权稀释。