新股解读丨勋龙汽车：让汽车更轻，让客户“荷包”更鼓

过去，由于开发及制造高端汽车模具工艺复杂，进口高端汽车模具长期垄断了国内汽车制造商对模具尤其是热压模具的需求。如今，国内汽车模具制造商的研发实力和产品质量不断提高，更多的国内汽车模具正取代进口模具。与此同时，随着汽车原设备制造商对节能及环保的关注日深，中国汽车轻量化正在加快，能够在不危害安全前提下，降低能源消耗及提高乘客舒适度的热压模具部件，渗透率不断提升。

由此，热压模具行业迎来加速发展时期，产业链上的企业积极投资扩产，更有部分企业借助资本市场的力量壮大羽翼。

智通财经APP注意到，近期通过港交所聆讯的勋龙汽车轻量化应用有限公司(下称“勋龙汽车”)，是中国第二大热压汽车模具制造商。该公司的前身，勋龙智造精密应用材料(苏州)股份有限公司（下称“勋龙智造”）曾于2016年12月23日向中国证监会递交首次公开上市申请，不过主板发审委2017年第145次和146次会议审核结果公告显示，勋龙智造的审核结果为“暂缓表决”。2018年1月15日，勋龙智造主动撤消上市申请，并于2018年1月22收到中国证监会终止审核的通告。

“转战港股”之后，勋龙汽车的上市进展顺利，2018年2月首次向港交所递交招股说明书至通过聆讯不过三月有余，那么，获得港交所“橄榄枝”的勋龙汽车能否凭借一技之长打动投资者呢？

中国第二大热压汽车模具制造商

勋龙汽车招股书显示，公司是一家定制模具的开发商及主要供应商，主要生产配合汽车轻量化应用趋势的汽车部件及家居电器产品部件所使用的模具，包括热压模具、液压模具及注塑模具等。

根据弗若斯特沙利文报告，按2018年的收益计算，勋龙汽车是中国第二大热压汽车模具制造商，占市场份额4.9%，就汽车模具制造业产生的收益而言，公司在中国的市场份额为0.8%，而五大行业参与者占中国市场份额的25.5%；就电视模具制造产生的收益而言，公司在中国的市场份额为2.6%，前五大行业参与者占中国市场份额的37.1%。

 勋龙汽车在行业中的份额虽不大，但营收增长迅速。2016财年至2018财年，公司分别实现收入1.31亿元、1.78亿元和2.17亿元；实现经调整净利润分别约为2640万元、3460万元和3830万元。

其中，来自汽车模具的收入分别达到6939.9万元人民币（单位下同）、1亿元和1.24亿元，热压模具销售分别占公司汽车模具收益的85.3%、83.5%及80.9%。

来自家居电器产品模具的收入由2016财年的4832.7万元增长至2018财年的6890.9万元，家居电器产品模具过去三年占总收入比重分别为39%、32.1%和31.7%。 

乍看之下，近年，勋龙汽车收入增长迅速，净利润增速也维持在两位数，似乎是一个成长性不错的标的，但公司却没能成功登陆A股，个中是何缘由？

让利客户致现金流减少

智通财经APP注意到，勋龙汽车近年来业绩增长迅速，但对少数客户的依赖度较高。招股书显示，过去三个财年，公司来自前5大客户的收入分别占年度收入的78.7%、71.8%和69.7%。公司最大客户为中国热压模具市场领军企业——海斯坦普集团，该集团过去三年，为勋龙汽车带来总收入的43.7%、44.3%及36.7%，第二大客户海信集团占勋龙汽车同期总收入分别为21.1%、18.5%及17.7%。

一方面，行业竞争格局分散，竞争对手林立，另一方面和“巨头”议价，可想而知勋龙汽车要保持竞争力有多么不易。

招股书显示，勋龙汽车近三年的毛利率呈连续下降状态，分别为39.4%、37.1%和33.6%。公司称，毛利率下降是由于汽车模具销售毛利率由2016财年的49.7%下降至2017财年的43%，2018财年进一步下降至34.7%。

公司称，2016财年汽车模具销售的毛利率相对较高，是由于公司与海斯坦普集团有特殊项目，该项目涉及制造造更大尺寸及更为复杂的模具。随后两年因为市场竞争激烈，公司为海斯坦普集团提供更具竞争力的价格，以及于2018财年公司来自长春崨科汽车部件有限公司和公司新客户的毛利率相对较低。

为了维护客户关系以及开拓新客户，适当给客户优惠无可厚非，但此举势必对公司财务带来影响。2016-2018财年，公司贸易营收款项及营收票据金额由3232.1万元增长至7544.2万元，增幅达到133.41%，远超同期收入增速。

应收账款增长直接影响公司经营活动现金流入。2016财年及2017财年，勋龙汽车经营活动产生的现金净额分别为3332.2万元和3433.3万元，尚能给公司带来超过千万元的现金净增加额，但到2018年公司经营活动产生的现金净额下降至2636.9万元，加之公司归还负债致使公司现金净减少近2000万元，公司年末现金及现金等价物下降至1411.2万元。

存货占资产比重较大

事实上，占用勋龙汽车资金的不只是客户，还有公司的存货。

截至2019年4月30日，勋龙汽车存货金额为1.47亿元，较2016财年的7952.8亿元增长86%，存货占公司流动资产比重为61%。过去三个财年，公司存货周转天数分别为330天、324天和327天。

尽管2018财年，公司流动比率维持在1.3倍的水准，但撇去存货后的速动比率却只有0.5倍。在现金流减少及存货周转速度没有明显改善的情况下，公司凭借自身“造血能力”实现进一步快速发展难度或许会变大，即使公司2018年末的资产负债率只有4.9%，恐怕也不会贸然加大使用杠杆资金的力度，上市募集资金或许是更好的选择。

那么，从行业的角度看，勋龙汽车上市后是否可以为投资者带来丰厚回报呢？

细分行业天花板低

根据弗若斯特沙利文的报告，汽车模具分类包括热压模具、冷压模具、铸造模具、注塑模具以及液压模具等。

2018年，中国汽车模具销售总值为158亿元，热压模具市场规模为21亿元，占比13%。预计到2023年汽车模具市场规模将达到202亿元，2018年至2022年复合年增长率为5%，低于2013年至2018年的5.2%，其中，热压模具市场规模将于2023年达到47亿元，2018年至2022年复合年增长率为18.1%。

中国家居电器模具市场规模，2018年至2023年将以7.5%的复合年增长率达到238亿元，但电视模具市场到2023年仅有30亿元的规模，2018年至2022年复合年增长率为5.5%。

结合勋龙汽车的业务构成，公司未来实现快速增长的突破口为热压汽车磨具无疑，但如何面对行业较低的天花板、分散的行业竞争格局和对少数客户的依赖都是摆在勋龙汽车面前的课题。勋龙汽车能成为热压汽车模具行业的整合者吗？但愿如此吧。