从最近的收购事件看，为何说新华教育（02779）是一只潜力股

继中教控股（00839）拟花10.1亿元收购四川外国语大学重庆南方翻译学院后，港股高教板块又迎来一项巨资收购的案例。

智通财经APP了解到，新华教育（02779）近日发布收购公告，称该公司的综合联属实体新华集团将以9.18亿人民币的总代价收购昆明医科大学海源学院和昆明市卫生学校两所学校60%的权益。若交易事项完成，两校举办人富达公司由新华教育与苏先生分别持有60%及40%。

该公司此次交易通过现金和股份支付，其中现金支付6.12亿元，分别支付给富达公司4.28亿元及苏先生1.84亿元，并分三期支付，另外向苏先生或其指定人士以发行价4港元（较公告日前一交易日股价溢价50.4%）增发3.06亿元等值的股份。

图片来源：新华教育公告

此次收购项目完成后，新华教育旗下学校将增加到6所，学生人数将更加到约6.2万名，相比于2018年年报披露的分别增加了100%和78.4%，若收购的学校均能在年内并表，对该公司的运营及财务将产生非常正面的影响，而这些影响也将在其股价上反映出来。

2018年下半年以来，港股教育股一直受到政策扰动，目前已有多只跌破发行价，新华教育就是其中之一，就目前估值而言，根据富途牛牛数据，该公司PE为14.5倍，PB为1.7倍，相较于教育行业（PE 23倍，PB 2.3倍）要小得多。那么，新华教育有投资机会吗？

项目估值低质量优

新华教育发布收购公告后，便举行了电话会议，根据这些内容，我们首先看该公司此次收购的昆明医科大学海源学院和昆明市卫生学校这两所学校怎么样。

海源学院是昆明医科大学的独立学院，创办于2001年，，2004年通过国家教育部首批审核确认“独立学院”，是云南省唯一一所医学类本科独立学院， 2018-2019学年在校生规模约12026万人，在中国医科类独立学院中排名第三，西南地区排名第一。

该学院有高新、杨林两个校区，土地面积一共698亩，其中杨林校区为本次交易事项一部分，将转让于新华集团，而高新校区作为剥离资产的一部分，由卖方拥有，但海源学院将有权根据现时所遵守的相同条款及条件继续使用高新校区。两个校区一共有3.3万个床位，仍有5000左右富余床位，有较大的内生增长空间。

此外，该学院设有临床医学、口腔学及康复学等17个本科专业，学费约为1.7-2.5万元/年，和新华学院本科课程的学费基本一致。该学院定位为教研型独立学院，与省内乃至西南地区众多医院，包括三甲医院都有良好的合作关系，学生就业率常年保持在95%以上，远高于行业水平。

而昆明市卫生学校是一所中等职业学校，创办于1953年，历史比较久远，该学校开设护理类、药学类、医学技术类等8个应用型专业，学制三年。2018-2019学年该学校拥有在校生6300人，学费6000元/每年，2019年将大幅提升学费标准为8000元/每年，住宿费由800/年提到1600元/年。

以下为两所学校经营业绩情况：

图片来源：新华教育公告

2018年这两所学校收入为3.12亿元，同比增长20.5%，净利润1.24亿元，同比增长50.8%，收入及净利润规模相当于同年新华教育的80.8%和48.4%，从过往的成长及可发展空间看，可以说这两家学校是非常优质的。且在收购价上，并不算高，对应PE值为12.3倍，远低于行业平均水平。

负债利用空间大

上述云南的两所学校若能成功收购，新华教育旗下学校将增加到6所，按学历分，有4所本科学校，2所中专学校，按地域分，有3所安徽学校，1所南京学校和2所云南学校。而云南的两所学校是该公司首次将领域延展到长三角以外的地区，为公司平台化网络布局迈开了坚实的第一步。

截至2018年，临床医学院仅有575名在校生，主要为该公司自2018年起开始运营临床医学院，于2018年9月实现运营后首届学生入学。不过该公司正与相关部门就临床医学院新校区的土地安排进行磋商，计划分期建设新校区，校园一期工程预计将于2020年完工并投入使用，届时可容纳5000名学生。

红杉学院也是该公司今年的重头戏，在4月份，该公司公告将以代价6.1亿元成为红山学院的新进办学举办者并与南京财经大学共同运营红山学院，7月份，公告红山学院将收购位于南京市高淳区科教新城片区，总面积约为950亩的地块，预期代价为3.04亿元，用作建设及开发红山学院新校区，合计下来可能要花9.14亿元现金。

图片来源：新华教育2018年报

红山学院和云南两所学校合计可能要花掉新华教育15.26亿元现金，截至2018年该公司未动用的上市募资额为12.03亿元，完全不够用，而账上现金为18.62亿元，几乎都要花完了。账上现金花完之后，接下来扩张资金如何获得，是股权融资还是债务融资，这些已然成为该公司避免不了的问题。

不过9月份是开学季，是该公司在整个学年现金流流入的时段，而由于教育行业收入和现金流存在的时间差，这部分学费产生现金流入记入合约负债。若9月份，新增的3所学校完成收购，以2018年平均每位学生带来的收入算，不考虑学生内生增量，或将带来6.9亿元的现金流入。

智通财经APP了解到，新华教育可以说是无负债的教育公司，从过往两年看，没有任何的有息负债，2018年向银行借的3500万元，也在当年还清了，2018年资产负债率（扣除合约负债）仅为3.92%。新华教育较为保守，基本没有负债管理，不过这将成为未来扩张比同行更有优势的筹码，该公司可管理的负债率空间很大。

估值修复可投性高

2019年上半年，由于云南两所学校及南京红山学院并未完成收购，所以业绩主要还是靠内生增长，一方面是去年的合约负债转化为收入，另一方面是经营期间带来的收入增量，按照往年的增长率来说，上半年的收入或仍可实现双位数的增长。但该公司盈利能力或受到政策的影响而可能下降。

教育行业是政策性行业，对于高教而言，2018年8月的送审稿，以及后面出台的职业教育政策，有些政策并未实际落地，但已经在影响行业参与者的经营。比如从事基础教育的，没有再收购义务教育阶段的学校，而且像宇华教育（06169）和成实外教育（01565），把扩张版图放到高等教育上，开始收购高等教育的项目。

而新“送审稿”对高等教育在税收和土地成本上已经形成显著影响，包括此次新华教育公告收购的地块，如果是非营利性质，土地划拨成本非常低，很多高教公司旗下学校或已经完成营利性转设。未来高等教育扩张路线，除了学校收购支出，新建校的土地支出也将是非常大的一环。

按照往年，新华教育的纯利率在50%以上，2019年纯利率大概率会跟着行业下行。高教学费灵活性较高，有的高教可能通过提高学费来降低土地及税收成本的影响，考虑到对学生需求的敏感度，学费增长空间有限，且不同学校议价空间不同，整体而言对纯利的提升空间较小。

综上看来，新华教育2019年看点有三个方面：一是可能并表的新三所学校带来的学生增量和收入增量；二是目前收购资金快花完账上现金，9月份有新增现金流入，但不足以支撑扩张需要，该公司基本无负债，负债融资空间大；三是由于政策影响盈利能力可能降低，但该公司可通过负债管理，提升股东回报率。

目前新华教育的估值远低于行业水平，按照上文分析，不管是业绩，还是未来可扩张的空间，可投性都非常高，该公司存在较大的估值修复空间。