智通编译 | 浑水狙击安踏(02020)第五弹全文：转嫁成本至最大一家第三方供应商

智通财经APP获悉，7月21日，沽空机构浑水发布针对安踏体育（02020）的第五份沽空报告，称安踏看似最大的第三方供应商，可能是一家被安踏体育秘密控制的交易对手方。浑水认为，安踏体育将生产成本从自身转移到了该供应商身上，财务状况难以信赖。报告中，浑水将焦点放在了安踏体育的运营利润表现上。

7月22日安踏发布公告，强烈否认浑水报告中的指控，认为有关指控并不准确及具误导性。

安踏股价受此报告的影响不大，周一港股体育用品板块逆市上涨，截至发稿，安踏体育亦涨超3%，股价接近历史新高。

为便于投资者了解详细情况，智通财经编译浑水报告全文如下，文中观点不代表智通财经观点。译者能力有限，有疏漏之处请读者海涵，原文请参阅浑水网站。

第五部分：“受控的主要供应商和另一个斐乐的谎言”

目前为止，我们关注的重点是安踏的运营利润率，运营利润率高企则证明了安踏暗中控制着分销商，并将成本转嫁给他们。然而，在第五部分，我们关注的是安踏看似最大的所谓“第三方”供应商，它也是一个被秘密控制的对手方。我们认为，安踏将生产成本从生产实体转移到供应商的身上。这家供应商由我们在第一部分中提到的代理“彭清其”所拥有。彭先生是安踏的资深员工。这再一次证明，安踏的财务状况并不可靠。

通过秘密控制对手方，安踏将这些实体排除在综合审计之外。我们认为，如果没有这些受控实体，安踏的财务状况则会显示出明显较低的利润率，这就与安踏是一家强大运营商的说法不符。安踏的真实情况远没有它所呈现给人们看的那样令人满意。

在这份报告中，我们还披露了彭清其拥有的四家网店，其中两家为安踏锐动和晋江顶点。这揭露了另一个关于安踏业务的谎言，进一步证明了安踏的财务和斐乐的财务数据并不可靠。

秘密受控的重要供应商

在第一部分，我们介绍了彭氏兄弟：彭清云和彭清其。然而，我们只是详细介绍了彭清云与丁董事长秘密控制的分销商“韵动”和两家“子公司”分销商的关系。在这份报告中，我们发现彭清其和安踏的员工共同持有安踏最大的第三方供应商——河南锐力体育用品有限公司。

彭清其持有福建省锐动有限公司的股份达95%。与此同时，他还是中国Sprandi和厦门Sprandi两家公司的法人代表和总经理，安踏持有这两家公司的股份均为85%。彭清其还曾担任福建安踏投资有限公司的副总裁，这家投资公司经营创始人家族的私人投资业务。

2016年债券募集说明书中显示，彭先生控股的河南锐力和福建锐动均不属于安踏名下的锐动或“Reedo”集团的子公司(锐动体育用品有限公司、锐动国际有限公司、锐动(香港)有限公司)。安踏于2016年3月从彭先生手中收购了锐动香港公司。另外两家则是在英属维京群岛成立的新公司。

根据彭先生在合并后的Sprandi子公司的上市公司任职情况、他出售的与安踏品牌名相似的实体、以及他在安踏投资有限公司所担任的角色来看，河南锐力似乎已经成为了一个俘虏，而不是一家独立的供应商。

安踏似乎正将成本从其它生产实体转移至河南锐力。在下表中，前三家公司是安踏旗下上市公司的制造商。2015年至2017年，他们的净利润大部分在高位20%至中位30%之间(2016年对于厦门安踏体育是例外)。在此期间，河南锐力的净利率约为2%。

据媒体报道，该行业的净利率约为5%。河南锐力的毛利率明显偏低(我们无法获得2015年毛利率的信用报告数据)。我们认为，成本转移甚至可能包括安踏其它生产企业使用的原材料。

河南安踏体育用品有限公司是上市公司旗下的贸易公司。我们认为，河南锐力的大部分(若非全部的话)产品都卖给了这家贸易公司。我们相信这两家公司有紧密的联系，因为这家贸易公司成立于鞋类制造商的三年之后，注册地址也在为河南锐力专门设立的鞋类生产工业园区内。

将该贸易公司的毛利率与河南锐力的对比来看，更明显说明了河南锐力的毛利率存在问题。

注意，厦门安踏体育、厦门安踏实业和长汀安踏体育用品有限公司的信用报告中没有2018年的财务数据。

河南锐力似乎是安踏最大的第三方供应商。根据安踏2018年的年度报告，其最大的供应商购买量是3.5%。安踏2018年114亿元人民币的销售成本(基本上是全部，但不完全是购买)按3.5%计算，相当于4亿元人民币。

根据湖南锐力的中国信贷报告(如下图)，该鞋厂2018年的收入约为4.34亿元人民币，略微高于最大供应商估计的4亿元人民币的采购额。

河南锐力不能被视为单一的异常操作。我们强烈怀疑，还有其它受控的供应商与受控的分销商一起，显著提高了安踏报告的利润率。

网店

彭清其也是安踏的员工，他还拥有安踏和斐乐品牌的网店。这一事实揭示了安踏在业务方面又一个露骨的谎言，并再次证明安踏的财务状况不可信赖。

除了投资建厂，彭清其的公司“福建锐动”还在天猫上运营安踏的“安踏锐动”和“晋江顶点”等多家网店。后者是福建锐动的全资子公司。晋江顶点有一个销售安踏和一个销售斐乐运动服的平台。

安踏管理层将核心品牌销售增长的绝大部分归功于网上销售。他们认为，公司自营的电子商务渠道，将为公司总收入贡献20%至30%。如果没有网络销售，核心品牌的销售可能会停滞甚至下滑。

尽管一些外部分销商获准从事网上销售，但安踏表示，它拥有“自营”网店，并为安踏的产品配备了专门的内部团队。安踏执行董事兼品牌总裁张杰在2018年财报电话会议事先准备的发言中明确表示：

“对于整体业务规划，我们有自己的团队，内部的电子商务团队。也在不断巩固其他各方面的管理，我们相信在未来，电子商务将至少占总收入的20%到30%。”

斐乐也从网上销售中获益。与其零售业务一样，它的网店也应该是自营的。在采访安踏前高管时，我们得知，斐乐由一个独立的团队管理，独立于安踏品牌和渠道管理团队。根据安踏的说法，斐乐是一家综合性的自营企业，没有理由让任何外部人士在任何平台上经营任何官方的斐乐网店。

2018年12月，安踏宣布开设一家新的网店。该公告提供了该店的天猫地址，并简单说明该店由福建锐动经营。在跟随天猫安踏锐动专卖店登陆页面的链接时，该网店特别强调自己是“安踏集团自营专卖店”。

这家“安踏自营”网店显然不是由“内部团队”经营的，而是私有的，在安踏的一名员工名下。

自2013年以来，福建锐动还通过子公司晋江顶点电子商务拥有并运营了一家天猫店。除了安踏天猫店，晋江顶点还在京东上开设了第三家安踏网店。

以下是晋江顶点电子商务2013年和2018年年度检查报告与国家工商总局名单备案。它们显示安踏的天猫在线商店地址为：https://antadd.tmall.com/

以下是晋江顶点电子商务旗下安踏童装天猫网店的最近截图。晋江顶点将自己定位为“官方自营网店”。但就像上面安踏锐动网店一样，安踏并不拥有这个网上销售平台。

然而，更令人不安的是，晋江顶点也在网上销售斐乐产品。管理层表示，斐乐是一家直营企业。即使在我们的第3部分迫使安踏承认其斐乐销售额的20%来自分销商之后，管理层也没有充分理由允许非上市公司实体(更不用说安踏的员工)在大型电子商务平台上经营一家私人的斐乐在线商店。

杭州市2017年发布的一份调查报告显示，晋江顶点也在天猫上开设了一家斐乐门店。

我们在天猫上查询了上述报告中列出的店铺名称，发现斐乐顶点店铺还在运营。主页显示，这家店已经运营了7年。

该商店出售的一些产品的售价为正常零售价格的都8折到6折不等，有的折扣甚至更高。

彭氏兄弟复杂的关联方关系，揭示了“左右手”癌症在安踏运营的各个方面都已扩散到何种程度。安踏的财务状况和斐乐的数据无法让人相信。

附录:

福建锐动商标注册基本信息和Reedo商标注册

河南锐力基本注册信息、招聘广告以及地址：

河南安踏体育用品有限公司，国家工商管理总局基本注册信息：

附件：2016年债券招股说明书中列出的新“Reedo”/锐动公司

2016年1-6月本公司合并财务报表范围的变化情况

上述锐动公司与2016年安踏报告所列的主要子公司名单中公司相同，其英文名称分别为REEDO (Hong Kong) Limited、REEDO International Limited (BVI/HK)和REEDO Sports, REEDO Sports Products Limited (BVI/HK)。这些名字非常相似，但并不同，登记和所有权表明它们完全不同。

这些名字的相似并非巧合。彭清其创立了Reedo Hong kong，并于2016年3月将其出售给了新成立的Reedo International (BVI)。

下图为香港公司注册处的股份转让情况：

在公司结构上，Reedo现在旗下有Sprandi，后者的员工彭庆琦名下又有真正的福建锐动。福建锐动拥有“雷多”商标。见下文。

以下为三家Reedo公司的网上香港公司注册表格

下图为安踏2018年的企业结构，Sprandi由 Reedo BVI所有，安踏拥有合资企业85%的股份

此外，从国家工商总局福建锐动的文件中可以看出，该公司也曾以两个名字经营，其中第一个名字是晋江原动力，英文翻译为“Motive Import Export Co.”，注册时使用，几个月后进行了变更。Motive Force也是安踏上市时BVI公司的名称(见招股说明书第20页等)，后来还产生了两个著名的斐乐子公司，Motive Singapore和Motive E-commerce (HK)。

1.在第一部分中，我们为现在拥有昆明安志的两名安踏“前”员工制作了泉州公积金登记表。其中，我们证明郑家源和姚清迪都是上市公司安踏(中国)的前雇员，也是上市公司的一员，他们都是各自控股子公司网络中的活跃管理者。然而，除了为安踏(中国)工作，他们目前都为彭庆琦工作，郑家源在晋江顶点电子商务工作，姚庆迪在福建锐动工作。

2.彭清其拥有福建锐动95%的股份。另外的5%由张昌所有。除了参与福建锐动，张昌也是安踏上市公司的法定代表人、执行董事和/或监事。张昌在这7家上市公司子公司的任命确立了他作为公司值得信赖的经理的地位。

他在福建锐动只持有少量股份，这一职位符合第一部分所述的管理模式，丁董事长能够通过一个可信的代理人进行监督，并因此行使控制权。

（译者：程翼兴、任白鸽）