中泰证券：如何看第三方支付公司的护城河？

本文来自微信公众号“中泰证券研究所”，作者：戴志锋、陆婕。

第三方支付公司新机遇和挑战。新机遇：1、抓住新零售和独立网站的发展趋势。各传统行业在数字化转型，支付公司为有庞大客户群体和供应商体系的企业定制账户系统和交易系统，支付公司为品牌商户提供多渠道的支付解决方案和统一的账户管理。2、抓住行业整合的机会。行业整合加速，如果能整合其他支付公司、聚合支付公司、SAAS服务商以及金融IT厂商，则能做大做强。挑战：互联网巨头、商业银行、金融IT厂商的激烈竞争；C端已是寡头垄断，B端则拼精耕细作。

海外支付的发展趋势。1、从支付到综合运营。以商户收单为主要收入来源的头部支付公司迎来并购潮，通过与其他金融科技业务整合来实现综合运营。2、资本市场给予不同的商业模式差异化估值。综合性的第三方支付公司估值明显高于支付收单机构；掌握C端客户的估值水平更高，更容易打造流量平台，具备C端及B端业务可实现正向反馈。3、数字钱包发展趋势与国内一致。金融发达地区的移动支付发展相对落后，但发展方向与国内一致，通过数字钱包来建立生态闭环。

国内支付的行业格局。1、交易量的寡头垄断。第三方支付行业整体呈现寡头垄断的格局，移动支付的市场集中度更高，前两名的市场份额超过90%。2、C端的寡头垄断已基本确定。数字钱包端被两家巨头垄断，互联网巨头从场景切入，通过提供支付服务和账户体系对客户产生粘性，以此为基础提供综合化的金融服务，构建大金融生态圈。3、各类企业逐鹿B端市场。独立第三方支付公司定位B端综合服务商，围绕客户需求提供聚合支付+SAAS云服务+行业解决方案，构建细分领域的金融生态圈，通过增值服务变现。

独立第三方支付公司的护城河。1、交易量能维持，但不能提升估值。支付行业整体交易量增速放缓，低线城市和农村市场渗透率仍有提升空间，过去两年信用卡发行量大增和POS机渠道下沉使银行卡刷卡交易量增速提升，往后看增速有回落的压力。2、支付技术不断迭代。移动支付以扫码支付为主，NFC为辅；智能POS渗透率提升，实现聚合支付和SAAS服务；运用生物识别技术是主要发展方向，刷脸支付成为重点推广的支付方式。3、护城河：独立第三方支付公司从支付服务转型商户运营，从单一的支付服务费模式向综合化增值服务收费演变，构建B端的细分领域的金融生态圈，通过增值服务变现，有望出现B端服务的龙头公司。

投资建议：上市的支付公司拉卡拉和汇付天下（01806）都是第三方支付行业的龙头，有潜力转型，但还在转型的路上，建议关注它们在B端市场深耕的竞争，这决定其估值水平。

风险提示：金融监管趋严、支付行业市场竞争加剧、宏观经济下行。