东方证券：安踏体育(02020)将保持不低于行业的复合增长 看好司中长期增长空间

东方证券9月25日发布对安踏体育的研报，摘要如下：

核心观点

安踏(02020)是国内最大的综合型运动服饰公司。公司创立于1991年，2007年在香港市场成功上市。公司经营数据长期保持强劲，仅在2012-2013年的行业调整期出现一定回落，2017年起公司经营再次提速，2019年上半年营业收入和归母净利润分别同比增长40.3%和27.7%(若剔除收购Amer影响则达到53%)。近年来公司坚定贯彻“单聚焦、多品牌、全渠道”的发展战略，其中安踏和FILA品牌分别在龙头性和成长性两个方面表现突出。

回眸：通过对“渠道、品牌和产品”等多个维度的深入分析，我们认为公司走出上一轮行业调整期的原因为：

(1)安踏品牌：渠道层面取得显著进步。2013年，在分销网络管理层面全面试行“零售导向策略”并且见效迅速，2014年公司一举成为国内行业第一。此后再通过全面推行全渠道战略、专业化的品牌营销、加大研发和供应链投入等举措进一步提升其在国内的领先优势。

(2)FILA品牌：成功的关键在于品牌定位。通过精准定位“运动时尚”细分市场，填补市场空白，同时多品牌(Fusion、Kids和Athletics)、多场景的打造最大化品牌价值的变现。

展望：与市场部分观点不同，我们认为，未来安踏品牌将保持不低于行业的复合增长，FILA品牌的增长将从高速切换到快速，但整体仍将大幅超越行业和主要竞争对手。我们认为市场低估了安踏品牌的增长韧性和FILA品牌的下沉空间。另外，新收购的AmerSports本身具备最顶级的品牌资源和研发、供应链基础，未来在户外行业复苏和本土赋能(强化投入、对接安踏的渠道和零售资源)的背景下，有望焕发新的生机。

通过多年的自主品牌培育和收购整合，公司已经从收入规模、多品牌布局和技术优势等多个方面跻身世界顶级的运动服饰集团。在运动服饰行业本身高景气和强者愈强的竞争属性下，我们看好公司中长期的增长空间。

财务预测与投资建议

我们预测公司2019-2021的每股收益分别为2.09元、2.65元和3.20元，参考可比公司估值，给予公司2019年33.8倍的市盈率，对应目标价为77.7港币(70.5元人民币)，首次给予公司“买入”评级。

风险提示：专业运动和潮流时尚风格轮动对销售的影响，国际并购和多品牌发展的管理挑战和财务波动，经济减速，开店速度、店效、毛利率不及预期等。