中信：民生教育(01569)布局在线教育协调高教业务，估值优势明显，维持“买入”评级

智通财经APP获悉，民生教育（01569）于 2019 年 10 月 12 日发布公告，公司旗下子公司重庆梦卓获得明世在线、 民生在线、目标学校（标的主体）的委托管理权，若 2020-2022 年民生在线业绩增长达到目标，公司有权收购民生在线最多 100%的股权。此次托管计划标 志着公司高职和本科教育正式在线教育领域布局，从传统线下教育、重资产、 稳健增长向线上教育、轻资产、高速增长业态进行布局。

标的主体主要在中国内地提供在线成人教育。1）学历教育：学生人数占比约 80%。以 本科和专科层次为主，包括学历开放（60%）、学历成考（10%）、学历自考（4-5%）、 学历远程等方式（较少）。2）职业资格证培训：学生人数占比 20%。标的主体目前已经 开展了 20 多种职业资格证书相关的培训。3）标的主体业务规模：截至 2019 年 9 月 30 日，标的主体的在线学生人数超过 11 万人，其中专科学历及以上人数近 9 万人。

中信证券发布研究报告称，民生在线业务模式 To B 端包括与中职/高职学校联合办学、与机构联盟或面向企业客户 提供在线教育服务，To C 端指通过投放线上广告、搜索引擎等方式获客。To B 端：1） 民生在线与学校（中职、高职）联合办学。通过这种方式，在民生在线与民生教育之间 实现了较为明显的协同作用。民生教育拥有十几所大学，包括中职、高职、本科不同层 次，料可以完全向民生在线开放。2）与机构联盟。标的主体拥有完整系统的线上 APP 和网站，可以向分散的学习中心提供服务，包括使用教育产品、APP 直播录播课程、教 育系统管理平台等。3）面向企业用户。企业大学模式下向企业员工提供服务，包括学历 提升服务和资格证书提升服务。4）To C 端：主要通过投放线上广告、搜索引擎等方式 获客。民生教育目前拥有 400-500 人的营销团队，较为成熟，预计 To C 端在继续教育招 生方面可带来协同作用。

中信表示，公司线上教育业务拓展符合国家教育政策引导和发展方向，与高教业务协同效应明显。1）日前教 育部等十一部门联合发布《促进在线教育健康发展的指导意见》，明确提出到 2020 年大幅提升在 线教育基础设施建设水平，鼓励社会力量举办在线教育机构。2）K12 及其他教育板块在线教育技 术和业态发展较为迅速和成熟，而中国高等教育目前绝大部分以线下教育为主，高教板块在线教 育发展潜力和空间较大。3）中国在线教育市场规模从 2016 年的 1.17 亿元增长到 2019 年 6 月的 2.3 亿元，增势强劲。公司在线教育模式和高教业务深度融合、互相促进。

中信续称，通过托管协议的方式，用 3-5 年时间逐步完成对民生在线的整合，进展有序，风险可控。公司计划通过 3 年的托管安排实现业务的稳健发展，当资产重组逐渐完成并达到业绩目标后再将民生在 线合并到上市公司体系内。在 3 年的托管期间内，上市公司将通过托管费的方式得到平台 51%的 净利润；将在 2~3 年的交割时间内，收购民生在线剩余 49%股权，其中包含对核心团队的股权激 励安排，整体会涵盖 5~6 年的稳定区间，预计将避免收购完成后原股东变现退出以及核心团队员 工离开的风险。

中信维持公司 2019-20 年净利预测 4.0 亿/4.4 亿元，对应 2019-20 EPS 预测 0.10/0.11 元。 当前股价对应 2019-20 年 PE 为 12/11 倍。维持“买入”评级，估值优势明显，建议配置。