香港证监会梁凤仪：不应只着眼于IPO的集资额，亦需确保上市公司的素质、买卖的流动性

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香港证监会副行政总裁兼中介机构部执行董事梁凤仪在出席Hong Kong Conference 2019: 首次公开招股的保荐人及对他们的规管(IPO Sponsors and Regulations)上发表演说。她明言，不应只着眼于首次公开招股 (IPO) 的集资额，亦需确保上市公司的质素及买卖的流动性。对优质的首次公开招股市场所作的规管，是包括设立适当的上市公司准入门坎，监察企业融资活动，以及要求中介人秉持严格的操守标准。

梁凤仪指出，在过去10年，IPO 市场的环境已经有所改变。香港依然是首选的上市地点，在过去5年的其中3年居于全球榜首。价值数十亿港元的 IPO 项目仍然占主导地位并得到最多的媒体关注，但有较大比例的 IPO 的规模都相对较小。2018年接获的上市申请接近400宗，较2012年多逾一倍。虽然上市的数目攀升，但它们的规模很多都是比较小的。在2016年至2018年间，发行规模少于1亿元的 IPO 约占所有 IPO 项目总数的40%至50%。相比之下，在2011年至2015年间，发行规模少于1亿元的 IPO 项目只占20%至30%。

她表示，港股流动性落后于主要市场，截至去年底，港股平均每日成交额排名第八，但其年度成交量相对市值的比率在主要市场中仅排名第13位。为了提升市场的整体流动性，证监会正与联交所连手研究可能导致成交量相对偏低的各种原因。

她指出，从证监的研究及透过与持份者接触而得出的一致看法是，本港部分的股票缺乏成交量和流动性，与该部分的上市公司及证券所认为存在的问题有关。近年完成及规模较小的 IPO 项目，有相当部分在上市时的持股量相对集中。那些发行金额较小的申请人，亦欠缺令人信服的上市理据，上市成本往往与集资额不成正比。当中更有许多在IPO 后不久便转手，或获注入重大资产。以上情况不但成为趋势， 还伴随着各种操纵活动，例如极端的价格波动，定价过高的收购及具高度摊薄效应的集资项目。

近年来，香港证监会、香港交易所（00388）对素质不佳的上市公司不留情面，曾合力打击创业板“借壳上市”，亦收紧了停牌条例。上市申请审批亦愈见严格，截至今年9月底，主板上市申请被拒的数量就已与去年全年持平，达到25宗，较2017年的8宗更大幅上升。

梁凤仪认为，新股保荐人具重要把关角色，因为只有他们的职能贯穿 IPO的整个过程。保荐人公司数目近年持续增加，由2012年底的75 间攀升至现时123间。梁凤仪强调，纵使行业竞争愈趋激烈而导致收费下降，保荐人亦不应就尽职审查的素质作出让步，尽职审查的标准不应受收费高低、保荐人公司大小、以及资源多寡所影响。

梁凤仪称，过去30个月，证监会已对8家保荐人公司及3名保荐人主要人员采取纪律行动，涉及罚款超过9亿元，显示证监会绝不容忍失当行为，并坚决秉持严格的操守标准。希望透过这个对保荐人的“前置式”监察方针，能够聚焦于主要的风险，并集中精力纠正严重的内部监控缺失，以防止对首次公开招股的投资者造成实际损失。

梁凤仪称，保荐人违规个案大多复杂及调查需时，故证监会已寻求在较早阶段介入的方法，包括曾经要求保荐人以自愿承诺来提升管治架构及其系统和监控措施，包括委任独立董事以实行有效监查、或委任独立于交易小组的保荐人主要人员。若保荐人拒绝，证监会将向其施加发牌条件及向公众披露。

她认为，保荐人不应只着眼于首次公开招股的集资额，亦须确保上市公司的质素及买卖的流动性。对优质的首次公开招股市场所作的规管，是包括设立适当的上市公司准入门坎，监察企业融资活动，以及要求中介人秉持严格的操守标准。最终目标是希望达致一个能够减少投资者及首次公开招股的所有参与方面对的风险的环境。她期望保荐人能行使合理判断，并抱持专业的怀疑态度，运用应有提问求证的精神，以审查数据的准确性及完整性，并特别留意任何会令该等资料的可靠性存疑的事物。

有些包销商夸大订单

梁凤仪也指出，部分包销商在簿记（book building）建档的过程中，或会基于各种不当诱因，建立大量大额订单而牺牲订单质素。而在个别极端个案中，更曾发现有包销团成员提交经夸大或虚构的订单。

她指出，相关失当行为严重影响价格探索过程，削弱投资者对市场廉洁稳健及透明度的信心。她透露，现正就簿记建文件过程进行主题检视，并会按检视结果发出指引。

她又表示，证监会正就IPO过程的架构与交易所上市科展开对话。据了解，有关事宜或针对新股认购“T+5”机制，即由新股定价到交易需时5天。港交所行政总裁李小加此前曾多次发声，认为可以改进至"T+1"模式。

有投资银行家认为，指引虽难以杜绝包销商夸大订单等不当行为，但由于包销商及其职员属证监会监管的持牌机构及人士，料能起到一定阻吓作用。