国君：波司登(03998)羽绒业务收入维持高增速，品牌优势不断强化

本文来自微信公众号“纺服好声音”，作者：郝帅等。文中观点不代表智通财经观点，原文标题《波司登：品牌势能提升，增长潜力激发》。

摘要：波司登(03998)中期业绩维持亮眼增速，产品设计和品质不断优化，品牌升级走秀吸引消费者关注，未来客单价预计不断提升，维持增持评级。

投资要点

维持增持评级：维持2019-2021财年EPS为0.12/0.15/0.17元人民币，折约0.13/0.16/0.18港元，公司品牌升级、形象提升，深受消费者认可，参考海内外可比同业估值，给予公司2019财年35倍PE，维持目标价至4.55港元，维持增持评级。

公司发布中期业绩，羽绒业务收入维持高增速。公司19H1营收44.36亿，同比增长28.8%；归母净利润3.43亿，同比增长36.43%，公司中期每股派法股息约人民币2.7分。在产品端，公司羽绒服业务收入为25.33亿，占收入比重57.1%，同比增长42.9%；贴牌管理业务收入13.49亿，同比增长21.9%。分渠道看，公司羽绒服业务在电商渠道实现营收2.63亿，同比增长91.13%；线下渠道实现收入22.70亿，同比增长38.85%。截止期末，羽绒服线下门店5161家较去年同期增加602家（yoy+13.20%），同时羽绒业务店效快速增长，上半年我们估算公司线下门店店效约为43.98万元，同比大幅增长22.64%。

产品毛利率大幅提升，营销投入增加，品牌影响力提升。19H1公司产品提档进程不断推进，多款中高端产品带来公司客单价和毛利率的提升，19H1公司毛利率同比提升1.2pct达到43.5%。公司加大营销力度，9月携星空系列等登陆米兰国际时装周，19H1公司销售费用率同比增长2.28pct至25.22%。

品牌优势不断强化，未来有望打造本土多品牌羽绒龙头。公司近期与法国殿堂级设计大师高缇耶举办联名发布会，邀请杨幂、李宇春等明星参与，品牌时尚度不断提升，获得顾客认可，带来公司收入和毛利率的提升。公司专注羽绒服业务，精炼内功，从单一品牌运营开始，通过成功管理经验的有效输出，未来有望实现旗下雪中飞、冰洁等多品牌发展，多品牌增长不断为公司提供业绩增长的驱动力量。

风险提示：新产品改革不及预期，中高端价位产品销售不佳，成本继续上行压力。

(编辑：李国坚)