中金：诺亚财富(NOAH.US)产品转型仍有阵痛，预计2020年净利润增速进一步放缓

本文来自中金公司研报，作者：薛源、田眈、王瑶平。

业绩预览

预测2019/20eNon-GAAP净利润同比增长14/6%基于公司产品转型影响，我们预计2019/20eNon-GAAP净利润同比+14%/+6%，募集量同比-20%/+1%。

关注要点

我们认为安全事件对公司2020年募集量、收入的影响为~10%、~4%，整体影响有限。这是基于：1)我们预计对2-3月募集量的影响可能为30-40%，4月份之后有所好转。目前公司通过举办线上投资策略会来促进销售，部分抵消无法线下销售的困难。2)拥有企业的高净值客户的财富可能受到影响，从而部分削弱其投资需求。3)受益于较好的品牌和优质的培训体系，我们预计理财师不会显著流失。4)公司现金充足(3Q19账上37亿现金，相当于市值的25%)且几乎没有计息债务，因此现金流压力不大。5)财务上，我们预计当期一次性募集费收入受到影响，但分享第三方管理费收入和歌斐资产的资产管理费收入仍能保持增长，成为收入的稳定器。同时我们认为，公司可能缩减营运成本，从而对利润的影响甚至比收入更小。

4Q19&2020年展望：我们认为4Q19募集量继续同比下滑，主要由于短期内标准化产品无法弥补主动缩减非标固收产品带来的缺口。我们预计4Q19Non-GAAP净利润同比增长13%，从而使2019全年增速达到14%(此前指引的中端)。展望2020年，我们认为募集量将基本持平，这主要是由于产品转型仍有阵痛、私募股权产品增长仍然面临一定压力。我们预计2020年净利润增速可能较2019年进一步放缓。

估值与建议

基于产品转型影响，我们调整2019/20eNon-GAAP净利润为人民币11.5/12.2亿元，引入新预测2021eNon-GAAP净利润为人民币14.7亿元，详见图表1。

公司交易在14.8倍2020eP/E。我们维持32美元目标价，对应14.0倍2020eP/E和6%下行空间，维持中性评级。

风险

募集量持续疲软;产品违约事件。