平安证券：汽车行业底部已现、一线自主将获得更多增量机会

本文来源微信公众号“德安车研”，作者平安证券研究所。

据中汽协，2月汽车批发销量同比降79%。乘用车/商用车销量分别下降82%/67%;新能源汽车2月销量1.3万辆，同比下降75%。经销商线下活动暂停，车企不考核提车指标，物流受阻等多重原因导致批发量异常偏低。3月上半月零售加速回暖，主要是2月刚需被延迟释放，若4月末解除卫生事件，预计车市5月恢复正常。

首购需求释放，经济型车或率先回暖：2月自主品牌份额大幅提升，主要是春节前后是经济型车季节性购买高峰。1-2月，前三，前五，前十车企市占率均提升，显示尾部企业在行业低迷期面临更大洗牌压力。蝴蝶效应显现，后续可能出现部分车型库存不足现象，近期有媒体报道宝马因订单推迟生产酝酿终端优惠收窄或涨价。

政策面预期偏乐观：乘联会近期将全年汽车零售量增幅下调9个百分点，中汽协亦呼吁国家层面出台如调整双积分考核，延缓国六，优化并延续新能源车补贴，放开限购，出台汽车下乡，小排量车购置税调整，促二手车流通等政策来稳汽车消费。近期车企多措施并举度难关，向经销商输血+促销抢份额+调薪降本。

投资建议：一线自主会获取更多增量机会。我们认为3月汽车终端复苏较快，主因是卫生事件推迟的刚需释放。上半年行业盈利将普遍承压，结构上我们认为一线自主由于车型丰富，价格带宽，资金实力雄厚，会获取更多增量机会，如长城汽车（02333）、吉利汽车（00175），日系德系份额稳步向上，如广汽集团（02238）。大众，通用等传统车企大力转向发展新能源，欧洲政策力度大，特斯拉（TSLA.US）国内上牌量稳步上升，新能源产业长期趋势向好，年内政策预期乐观，销量前低后高。

风险提示：海外卫生事件蔓延风险。汽车刺激政策不达预期。传统车企加快电动化步伐，竞争激烈造成企业盈利能力下降的风险。技术路线仍在变革期，技术风险逐步凸显。

一、2月汽车批发销量同比降79%

据中汽协，2020年2月汽车批发销量31万辆，下降79.1%;其中乘用车2月销量22.4万辆，下降81.7%;商用车2月销量8.6万辆，下降67.1%;新能源汽车：2020年2月销量1.3万辆，同比下降75.2%。

由于春节以来的卫生事件形势急剧严峻，经销商线下渠道几乎处于暂停状态，因此各车企从考核指标、资金保障、物流调剂、优化销售服务流程等方面出台政策稳定经销商运营。由于厂家库存低、交通物流受阻、经销商复工率和客户到店率仍处在低位，加之2月厂家不考核经销商销量，经销商进货积极性也不高，因此2月厂家批发异常偏低。

3月上半月零售加速回暖。本应于2月释放的需求被延缓，3月上半月的零售有加速回暖迹象。假设4月末解除卫生事件，预计3-4月的车市缓慢回暖，5月恢复正常。

据乘联会数据，3月第一周(1-8日)的乘用车市场零售表现较强，第一周日均零售16325辆，同比增速下降51%，第一周销量总体较2月份恢复明显。未来将逐步回暖。

二、首购需求释放，经济型车或率先回暖

2月份，自主乘用车品牌销量11.8万，市占率为52.6%，同比提升9.7个百分点，其中轿车销量3万辆，市占率为31.4%，同比提升10.9个百分点，SUV销量7.3万辆，市占率为65.4%，同比提升7个百分点。

2月份市占率大幅提升的原因可能是绝大部分在卫生事件期间的购车者是首购人群，多数会选择性价比相对更高的自主品牌，卫生事件会延迟增换购需求。如上汽通用五菱终端销量回升较快，3月2日销量超4000台，预计3月终端零售有望超1月。

行业集中度进一步提升。1-2月，汽车销量排名前十位的企业集团销量合计为204.0万辆，比上年同期下降40.6%，前十车企占汽车销售总量的91.2%，高于上年同期2.1个百分点。行业低迷期，竞争更加激烈，尾部企业面临更大压力。

蝴蝶效应显现，后续或出现部分车型库存不足情况：

华晨宝马供给不足，将导致终端提价。华晨宝马沈阳工厂原有1月和2月配额订单推迟到3月和4月份生产，部分原定3月和4月配额订单，需要从系统中取消生产计划。受影响的车型包括国产1系三厢版、国产3系长轴版、国产5系长轴版、国产X3车型，这几款国产车型占宝马中国销量的六成左右。这已导致部分车型终端加价销售，虽然加价对整车厂和经销商有利，但整车厂减产导致单车制造费用提升，对公司或将利大于弊。

三、政策面预期偏乐观

近期乘联会将2020年汽车零售量由2019年末的增1%调整为下滑8%(前提是国家层面没有强有力刺激政策)。

从目前车企动态看，一方面要向经销商输血，一方面推出促销政策抢占疫后复苏期的市占率，对内则采取降薪等降本措施以度过难关。

作为国民经济支柱产业，党中央高度重视汽车产业发展。面对卫生事件影响，习近平总书记指出，“要积极稳定汽车等传统大宗消费，鼓励汽车限购地区适当增加汽车号牌配额，带动汽车及相关产品消费”。随即如佛山、广州、湘潭等地方政府出台了一系列稳定经济运行的政策，为复工复产和激活市场创造了条件。

针对卫生事件对行业的负面影响，中汽协呼吁，在消费端、市场端，政府须尽快出台政策给予支持。

四、投资建议：一线自主会获取更多增量机会

我们认为3月汽车终端复苏较快，大部分原因是由于卫生事件推迟的刚性需求释放。

中期我们认为部分首购潜在需求群体收入预期承压，一方面是卫生事件导致的部分受影响较大的行业从业者收入受损，一方面是海外卫生事件逐步蔓延导致的金融及经济层面的连锁反应。

政策端自习主席提出稳定汽车等大宗消费后，部分城市已率先拿出真金白银进行补贴，但国家层面的刺激政策还未现，新能源汽车补贴政策调整亦尚未落地，我们判断卫生事件结束后如果汽车消费快速复苏，则政策面刺激力度有限，如果卫生事件结束后汽车消费继续低迷，则刺激政策力度可能加大，政策偏向于支持新能源汽车，支持旧车置换，支持首购需求等。

从业绩面看，上半年行业盈利将普遍承压，但二级市场已有所预期。我们认为目前阶段，结构变化应是投资者关注的重点。如我们分析，卫生事件只是加快了行业结构变化的节奏，并未改变行业发展的方向，结构上我们认为一线自主品牌获得增量机会更多，一方面他们产品系列涵盖价格带较宽，可能成为经济型首购车辆的首选品牌，另一方面资金实力雄厚，能灵活出台价格刺激政策抢占份额。合资品牌方面依然是日系、德系份额持续提升趋势。

新能源汽车方面，依旧维持2020年前低后高的判断，但由于卫生事件全球扩散和油价暴跌的影响，全年销量或将低于预期。卫生事件结束后，toB市场维持增长的判断，包括出租车和移动出行市场;toC市场主要受限购政策、补贴和油价等多因素影响，目前看，限购城市增加指标和油价下降对新能源汽车的销量有抑制作用。中长期看，产品力和品牌力依然是影响新能源整车行业格局的最主要因素。

如上分析，我们认为一线自主，如长城汽车，吉利汽车会获得更多增量机会，合资方面最看好日系、德系份额提升，推荐广汽集团。

新能源汽车2月动力电池装机量下滑超70%但长期增长趋势不变，新能源政策拖底力度大概率加强，特斯拉上牌量稳步提升将带动新能源车私人消费，欧洲电动车政策支持力度大，1-2月份主要国家电动车注册量和渗透率大幅增长。通用汽车收缩产能版图后于近期发布全新电动平台和最新的新能源计划，且发布最新模块驱动系统。特斯拉自产新型电池将带来新的电池技术和材料体系;宁德时代与哪吒汽车合作推动CTP技术的量产落地;通用与LG合作推出新电池，显著降低电池成本。龙头企业的技术进步将给具有技术积累和在相关领域重点布局的材料企业带来业务增量机会。强烈推荐具备技术优势的高镍三元正极材料龙头企业当升科技，推荐在新型添加剂领域具备深厚技术积累的电解液龙头新宙邦。

五、风险提示

1、海外卫生事件蔓延风险。近期国内卫生事件得到有效控制，但海外市场开始蔓延。若海外卫生事件中短期内没有办法得到有效控制，可能导致出口占比较大的整车或零部件(电池材料)企业受到影响。

2、汽车刺激政策不达预期。卫生事件的持续引发中央和地方政府放宽汽车消费的限制、加大对汽车消费的刺激，佛山市出台政策，对消费者购买新车给予补贴;广州发布新政，购买新能源汽车补贴1万元，购买“国六”标准新车给予3000元补助。短期内汽车消费对政策的依赖性较强，如果后续刺激政策不达预期或者出台刺激政策的城市有限，将显著影响汽车销量的复苏。

3、传统车企加快电动化步伐，竞争激烈造成企业盈利能力下降的风险。特斯拉第100万辆新车下线，大众汽车计划投入330亿欧元布局电动化，通用汽车在2025年前投入超过200亿美元用以开发电动汽车和自动驾驶汽车。海外的传统一线车企加快在电动车领域的转型和布局，未来也将规划多款车型上市，将给国内的主机厂商带来较大的竞争压力。若不能提升产品力和品牌力，国内企业将面临销量下滑、盈利能力下降的风险。

4、技术路线仍在变革期，技术风险逐步凸显。特斯拉将在上海工厂引入无钴电池，后续还将自产新型电池;宁德时代CTP电池包锁定新客户。龙头企业的技术选择具有示范效应，电池技术路线的快速转换可能带来固定资产大量减值的风险，预期回报率较不稳定。正极材料和电池环节的技术迭代速度较快，如果不持续投入研发，有可能被后续企业弯道超车。

(编辑：刘瑞)