海外及港股市场大涨点评：极限压力释放后的反弹，关注“低估值、低波动、稀缺性”三条主线

本文来自微信公众号“广发港股策略”，作者：廖凌、朱国源。

美联储加码货币政策刺激力度，利多因素的“积少成多”，促成“估值弹簧”最终反弹。

美联储新一轮“救市”政策包括无限量QE、重启TALF等，并首次推出PMCCF和SMCCF，向信用债市场注入流动性。以上非常规工具较好地缓解了流动性持续恶化的趋势，美元指数走弱，Libor-OIS/Ted利差企稳，投资级债券/高收益债利差小幅回落。

未来核心矛盾转向基本面，海外市场还未充分“Price-in”。

欧美3月PMI数据已明显走弱，考虑到海外公共卫生事件爆发晚于国内且至今未出现拐点，同时参考公共卫生事件对1-2月国内经济数据的拖累，预计海外市场基本面的下行风险还未完全释放。

港股EPS下修压力相对较小，目前点位已具备安全边际。当前市场预期恒生指数2020年盈利增速为-0.6%，中性情形假设下，我们预计未来进一步下调幅度在3-4pct左右（不考虑汇率波动）。即使宏观和盈利增长落入偏悲观假设情景，港股目前“较低的估值，较高的股息率，降速但未失速的盈利”也不会对中长线布局资金构成困扰。

港股仍未偏离长线配置区域，继续看好短期反弹。

核心假设风险

全球债务危机甚至金融危机；全球经济衰退；美元大幅走强；公共卫生事件持续恶化；中美贸易格局恶化。

本周前三个交易日，全球股市大幅反弹，其中美股道琼斯工业指数周二（3月24日）大幅上涨11.37%，创1933年以来最大单日涨幅记录。本周美国10年期国债收益率波动减小，意大利国债利率受主权违约风险降低影响出现回落。商品与外汇市场上，原油、黄金价格反弹，美元指数从高点回落。

股市上涨、市场恐慌情绪回落对应投资者风险偏好的提升，而美元指数下降、黄金价格回升，则意味着市场流动性紧缩状况出现好转。对于全球各类资产本周走势背后的原因，以及未来的展望，我们点评如下：

（1）本周全球风险偏好提升的直接触发因素来自美联储新一轮“救市”政策。3月23日美联储宣布推出新一轮货币宽松政策，宣布开展无限量QE，并首次推出PMCCF和SMCCF（一级和二级市场的企业信贷便利）两大工具，直面市场前期较为担忧的信用债市场。

非常规工具较好地缓解了流动性持续恶化的趋势。近几个交易日美元指数走弱，Libor-OIS /Ted利差企稳，投资级债券/高收益债利差小幅回落，引发前两周市场大幅下跌的流动性紧缩状况出现好转，市场恐慌情绪有所缓解。

正如我们之前的分析，在极低估值的“类危机”环境下，利空因素的边际变化更为重要，利多因素的“积少成多”往往促成“估值弹簧”最终的反弹。本周美联储货币政策进一步加码向市场注入“强心剂”，叠加市场频频传出两党即将就财政刺激政策达成一致的消息，全球风险资产明显反弹，流动性踩踏风险基本解除。

（2）未来核心矛盾转向基本面，但海外市场还未充分“Price-in”。国内公共卫生事件从1月下旬开始爆发，1-2月经济数据显示公共卫生事件已对国内经济造成明显冲击。由于海外公共卫生事件爆发晚于国内，且目前仍未出现拐点，预计未来一段时间内，市场将重点评估公共卫生事件对基本面的负面影响。从最新公布的欧美3月PMI数据看，欧美经济景气度已明显下行，其中服务业下行幅度更大。若后续公共卫生事件仍无法获得有效控制，不排除美股因基本面下修再度下跌的可能。

港股EPS下修压力相对较小，目前点位已具备安全边际。当前市场预期恒生指数2020年盈利增速为-0.6%，隐含中国内地实际GDP增速4.4%，属于公共卫生事件下的中性假设情景。考虑到后续“稳增长”和逆周期对冲政策较大概率加码，我们预计未来恒指EPS一致预期增速下调幅度在3-4pct左右（不考虑汇率波动）。而即使宏观和盈利增长落入偏悲观假设情景，港股目前“较低的估值，较高的股息率，降速但未失速的盈利”也不会对中长线布局资金构成困扰。

（3）港股仍未偏离长线配置区域，继续看好短期反弹。截至3月25日收盘，恒生指数PE估值反弹至  9.63x，但仍低于历史均值-1倍标准差，PB估值略高于净值水平（1.00x），动态股息率4.42%，位于历史均值+2倍标准差附近。目前港股低估值、高股息、高隐含风险溢价的特征仍然显著，对长线资金而言仍具备较好的安全边际。

 新增的利好因素来自“美元指数下跌，人民币汇率升值”。最近1-2周美元指数持续走强、人民币贬值，成为压制港股表现的重要因素之一。但随着市场流动性紧缩状况缓解，“美元危机”的解除有利于外资回流香港市场；另一方面，中美利差仍位于历史高位，意味着人民币汇率偏稳，不排除存在阶段性升值可能。

行业配置上，建议关注“低估值、低波动、稀缺性”三条主线：（1）对于长期资金而言，港股高股息是一个极佳的配置方向（银行、地产），部分受益于政策的可选消费也将受益（汽车）；（2）考虑到公共卫生事件对基本面的拖累开始体现，公共卫生事件“低敏感”的必需消费“抱团”效应有望继续；（3）持有港股的优质“稀缺资产”是长期不变的主题，尤其是与内地经济相关的优质稀缺中资股，集中在物业服务、软件互联网、医药等“新经济”领域。

风险提示