国信证券：Nike(NKE.US)超预期表现传递信心，看好产业链上下游与中国市场的复苏机会

本文来自微信公众号“ 学恒的海外观察”，作者：王学恒、丁诗洁。

事项

2020年3月25日，Nike(NKE.US)披露了截止到2020年2月29日的2020财年第三季度业绩，并更新了公共卫生事件影响近况和未来展望。FY20Q3，耐克公司的收入同比+5%，达101亿美元，汇率中性收入+7%;净利润同比-23%，至8.47亿美元。

国信观点

1)不惧公共卫生事件影响，Q3仍实现公共卫生事件前的增长指引;

2)大中华区收入仅下滑4%，若无公共卫生事件影响有望再创第23个季度连续双位数强劲增长;

3)中、日、韩地区已呈现正常化趋势，未来将与产业链伙伴紧密合作共渡难关;

4)风险提示：1、公共卫生事件在全球大规模扩散时间过长;2、全球经济与消费需求产生大幅度下滑;3、国内公共卫生事件二次爆发;4、市场的系统性风险。

5)投资建议：Nike超预期表现传递信心，看好产业链上下游抗风险能力与中国市场的复苏机会。Nike大中华区公共卫生事件期间的业绩表现以及对未来3个月的指引显著好于市场预期，全球其他市场亦增长强劲，有效提振市场信心。我们看好Nike的核心合作伙伴，供应商申洲国际（02313）以及零售商滔搏（06110）、宝胜国际（03813），与品牌紧密合作共渡难关，进一步扩大市场份额，长期可持续成长。同时，我们也看好国产品牌安踏体育（02020）、李宁（02331）、特步国际（01368）受益中国市场的复苏，逐步迎接强劲的增长需求。当前板块估值具备强大的吸引力，我们维持以上公司的盈利预测与评级，维持板块“超配”评级。

评论

1 不惧公共卫生事件影响，Q3仍实现公共卫生事件前的增长指引

汇率中性收入增长7%，尽管受公共卫生事件影响仍兑现此前指引。2020财年第三季度，公司实现收入101.01亿美元，同比增长5.1%，汇率中性收入增长7%;归母净利润8.47亿美元，比去年同期减少23%。在第二季度业绩披露后，并未考虑到会有公共卫生事件发生的情况下，公司指引Q3收入增长在高单位数的低段，全年保持高单位数的增长指引。以目前汇率中性收入增长看，本季度的收入增长7%符合指引，尽管自1月下旬至2月末大中华区受公共卫生事件影响严重。

公共卫生事件影响，毛利率小幅下降。毛利率下降了80pp, 至44.3%，主要由于从COVID-19影响，包括较低的在大中华区销售较低的组合(是公司最高利润率地区)，以及增加给批发伙伴的返利，和与工厂取消未来的库存管理有关的更高的成本。资产负债率水平环比基本持平，在66%。营运资金周转基本持平，存货周转在90天，应收、应付账款天数分别在40天和36天。.第三季度，公司的库存为58亿美元，较上年同期增长7%，反映出所有地区的强劲需求，以及COVID-19带来的大中华区更高的库存。公司ROE持续提升，达到48%，资产负债率有所增加，到66%。

公共卫生事件导致大中华区EBIT利润率有所下降。分地区来看，Nike品牌北美地区收入占比最高，为41.4%.;其次是EMEA(欧洲、中东及非洲)，收入占比28.2%;大中华区收入占比15.7%;亚太拉美收入占比14.7%;其他地区占比不足0.1%。从经营利润率看，大中华区保持领先，2020 Q3同比下降3.3 p.p.至36.9%，主要是由于COVID-19公共卫生事件的影响;其次是亚太拉美地区，本季度经营利润率为27.4%，下降0.5 p.p.;EMEA地区EBIT利润率为21.2%。

2 大中华区收入仅下滑4%，若无公共卫生事件影响有望再创第23个季度连续双位数强劲增长

公共卫生事件严重影响下大中华区仅轻微下滑4%。本季度，北美/EMEA/大中华/亚太拉美地区汇率中性收入分别同增4.0%/13.0%/-4.0%/13.0%，EBIT分别同增2.3%/6.9%/-13.0%/14.2%。并且，管理层表示，预计大中华区在Q4可以实现收入持平。参考统计局公布的今年1-2月服装社零增速为-30.9%，Nike季度增长表现着实亮眼，利润下滑13%也相对轻微。在公共卫生事件期间，Nike加大线上业务发展，中国数字业务增速超过30%。

若无公共卫生事件影响，Nike将实现大中华区第23个季度的连续双位数强劲增长。由于2月高峰期Nike关闭了大中华区约75%的店铺，我们假设1月20日至2月底，Nike收入分别同比下降50%/60%/70%，经测算，在整季度仅下滑4%的条件下，需要在公共卫生事件前12月初至1月20日至今分别实现28%/35%/42%的增长。参考Adidas此前声明，公共卫生事件期间大中华区销售流水下滑80%，我们考虑Nike的批发业务可能下滑幅度较小，选取Nike公共卫生事件期间收入下滑50%的假设，则公共卫生事件前公司也实现了高达28%的增长。因此，我们认为若未受到公共卫生事件影响，Nike则将实现第23个季度的强劲双位数增长。

3 中、日、韩地区已呈现正常化趋势，未来将与产业链伙伴紧密合作共渡难关

大中华区80%店铺已营业，日韩也逐步趋向正常化。公司表示从大中华区的恢复中得到了可复制的经验，以应对全球市场不同地区的情况，对未来发展具有高度信心。公司对COVID-19的情况更新如下：

三季度大中华区下滑4%，然而前两个月实现双位数强劲增长，抵消了1月下旬COVID-19的影响。在2月份的高峰期，耐克在大中华区拥有的门店和合作伙伴门店中，约有75%关闭，其他门店的营业时间也明显减少。

目前，在大中华区近80%的门已经恢复营业，并且在一些关键城市营业比例甚至更高。预计下个季度大中华区实现持平的收入，下个财年恢复增长。

从3月16日开始，除大中华区、日本和韩国外，耐克所有的门店都被关闭，以帮助遏制COVID-19的蔓延。

在中国的基础上，我们在过去两个月把方案应用在日本和韩国上，也看到了早期复苏的势头。随着美国和欧洲的公共卫生事件发展，我们也在采取同样的策略。我们关闭了商店，发起线上营销活动。未来几周对于生活在欧美的人是有挑战性的时期，不能准确预计公共卫生事件持续多久，但是在中国、日本、韩国的经验让我们有信心，不久之后将看到这场危机的另一面。在这样的时代，强者恒强，我们相信没有人比Nike更能适应当前环境。现在中国、日本、韩国都在进入正常化阶段。

在大中华区的经验上灵活应对全球市场，与合作伙伴共渡难关。在目前继续应对世界不同地区的公共卫生事件发展事态，公司将对于未来面临的不确定性，公司未给出Q4指引，但有多重措施应对，主要根据各市场情况，控制成本费用、聚焦线上销售、加强产品快速反应、与核心合作伙伴紧密合作等方式渡过难关，同时也能应对奥运会推迟的情况。具体措施包括：

用三阶段模型分类应对。每个市场在实施控制公共卫生事件措施后，将经历三个阶段：1、恢复期，比如恢复开店;2、正常化，即需求和供给正常化，流水修复到同比持平;3、增长期，销售恢复到同比正增长的水平。从中日韩的经验看，公司对未来乐观，现在已经形成全球流行病，每个市场根据不同时间范围经历这三个阶段。

节省开支。公司计划在Q4的SG&A将会削减，同比下降，同时执行严格的成本控制措施。

发展线上业务。公司将分销聚焦于线上销售，来应对线下暂时关闭的情况。数字化渠道是公司增长最快的渠道，Q3达到36%，占比超过总收入的20%。中、日、韩的经验显示，遏制措施(关店等限制)实施了5-6周，但这期间电商增长强劲，而且在门店恢复营业后电商增长的更快了，线上线下融合产生了更佳的消费效果。

注重库存管理。公司表示现在首要工作是和伙伴一起管理库存，产生现金流，如果进行促销或者取消订单可能会对毛利率有负面影响，但目前没有数据显示有这个趋势。

与合作伙伴共同面对困难。公司表示“我们在该行业的价值链上建立了最强大的合作伙伴关系，其中包括我们的市场合作伙伴，如中国的滔搏、宝胜和天猫，以及美国和欧洲的Foot Locker、DICK'S、JD和Zalando。当然，我们也与丰泰、申洲、中兴以及其他很多制造商有几十年来长期的合作伙伴关系。我们每天都在与所有这些战略伙伴密切合作。我们的合作伙伴认同，耐克越强大，他们就越强大。”

奥运等赛事推迟不影响产品推出。公司表示尽管宣布了一些奥运相关的产品，但如果奥运推迟一年公司仍然可以按照自己的计划推出这些产品，比如Alpha Fly Next%跑鞋，可以在和奥运会无关的时机推出。另外，产品可以在线上发售，公司在2月中国成功发售了仅供线上发售的产品，需求强劲。

4 投资建议：Nike超预期表现传递信心，看好产业链上下游抗风险能力与中国市场的复苏机会

Nike大中华区公共卫生事件期间的业绩表现以及对未来3个月的指引显著好于市场预期，全球其他市场亦增长强劲，有效提振了市场信心。我们看好Nike的核心合作伙伴，供应商申洲国际以及零售商滔搏、宝胜国际，通过与品牌紧密合作共渡难关，进一步扩大市场份额，奠定长期可持续成长的基础。同时，我们也看好国产品牌安踏体育、李宁、特步国际受益中国市场的复苏，逐步迎接强劲的增长需求。当前板块估值具备强大的吸引力，我们维持以上公司的盈利预测与评级，维持板块“超配”评级。

5 风险提示

1、公共卫生事件在全球大规模扩散时间过长;2、全球经济与消费需求产生大幅度下滑;3、国内公共卫生事件传染呈现二次爆发情况;4、市场的系统性风险。

（编辑：张金亮）