黄金与“印钞机”的百年赛跑

本文来自微信公众号“梁中华宏观研究”，作者：中泰宏观梁中华。

在讨论黄金和纸币之前，我们首先需要弄清楚什么是货币，不妨从最原始的物物交换说起。

如果市场达到供求均衡的情况下，一头牛可以兑换两头猪，一头猪可以兑换三只羊。假定以羊为货币，羊的价格就是1，猪的价格就是3，牛的价格就是6；而如果以猪为货币，猪的价格就是1，羊的价格就是1/3，牛的价格就是2。所以货币就是一般等价物，以其为基准来衡量均衡状态下各种商品之间的交换比例。理论上，任何一种商品都可以成为货币。

这是因为，当一种商品可以被大量生产出来，那么这种商品作为货币属性的“信誉”就会丧失。例如，如果监狱中一包香烟可以换取一块手表，但是突然有个人可以从监狱外以非常低廉的价格带来大量香烟，那一包香烟可能就买不到一块手表了，这样原来监狱内的人手中持有的香烟就贬值了，拿自己一块手表再去换一包香烟的人的财富也损失了。

再比如，最开始人类要找到贝壳很困难，可能需要投入大量的劳动时间，但如果突然到了海边，发现遍地都是贝壳，那谁还会愿意拿自己辛辛苦苦采摘的果实、冒着生命危险获取的猎物，去换取唾手可得的贝壳呢？大家手里原有的贝壳也变得一文不值了。

黄金是大自然中极其稀缺的资源，截至2019年末，已经开采到地面上的黄金总存量有19.7万吨，已经探明的地面下的黄金储量还剩下4.7万吨，总存量是极其有限的。

所以黄金的开采非常困难，从发现到生产通常需要几十年的时间，一座矿山平均需要 10 到 20 年的准备时间才能产出可供提炼的矿石。所以在过去的120年里，已经开采出的黄金存量年均增速只有1.5%，即使考虑到技术的进步，过去20年中的黄金存量增速也只有1.6%。

正是由于天然的稀缺性，黄金成为了天然的货币。早在公元前的古罗马时代，黄金就开始作为货币来使用。在19世纪的时候，随着纸币的大量发行和兴起，金本位制度开始盛行，黄金依然是货币体系的核心，因为纸币发行都是以黄金为背书的。例如，1816年英国以法律的形式确立了金本位制度，1900年美国国会通过了《金本位法案》。

而纸币归根到底是“纸”，是人造的货币，其稀缺性主要靠发行者的“自觉”。纸币的背后是政府信用，是国家强制使用的法定货币。但其实纸币的印刷成本很低，不会比前面提到的“贝壳”高多少，供给多少纸币是人为决定的。所以纸币的稀缺程度并不是大自然控制的，而是人为控制的。

所以在第一次世界大战期间，由于政府开支急剧增加，纸币大肆发行，贬值严重，兑换黄金越来越困难，欧洲主要国家逐渐放弃了金本位制度，美国也于大萧条时期放弃了金本位。各国纸币竞争性贬值，通胀高企，国际货币体系一片混乱。

为了改变这一局面，1944年布雷顿森林体系建立，美元以35美元/盎司的价格盯住黄金，其他国家的纸币与美元挂钩，以保证各国纸币币值稳定。美元之所以在各国纸币中处于主导地位，归根到底是由美国的经济地位决定的。

因为只有经济稳定和强大，才能确保政府不大量“印刷”纸币，才能保证币值的稳定。在一战之前，英国是全球最强大的经济体，英镑是国际货币体系的主导。而两次世界大战之后，美国经济远远超过了英国，成为最强大的经济体，而且当时美国拥有全球75%的黄金储备，为美元提供强大的支撑。

在牙买加体系下，如果实行浮动汇率，意味着纸币可以随意印刷，无需担心币值稳定的问题；实行固定汇率的经济体大多也都是盯着美元，但本质上美元也是可以无限量供给的“纸”币，只要美元纸币滥发，其他纸币就可以跟着印刷，还能够保证和美元之间的汇率稳定。

自布雷顿森林体系崩溃以后，已经没有哪个经济体的纸币是盯着黄金的，因为历史的经验已经一次次表明了：根本盯不住。每当经济不行，或者财政需要用钱，就需要多印刷纸币，导致纸币贬值，最终与黄金脱钩。当前的货币体系大致就是：发达货币基本都是浮动汇率制，可以随意印刷纸币；其他货币大多盯住美元，跟着美国印刷纸币。全球进入了纸币泛滥的时代。

尽管牙买加体系会人为淡化黄金的货币属性，但正如我们前面所强调的，黄金的货币属性来自其稀缺性，是大自然给予的，并不需要任何官方认可。正如比特币一样，尽管没有得到很多官方认可，但由于其稀缺信仰的存在，依然大幅上涨。

纵观200多年的历史，黄金价格的飙升，恰恰就是开始于纸币脱钩黄金后的时代。在1971年之前的180年时间里，黄金价格只上涨了1.3倍，年化涨幅不到0.5%；而从1971年至今的近50年里，黄金价格上涨了将近36倍，年化涨幅达到了7.6%。

其它纸币的贬值幅度更大。1971年以来，土耳其、巴西、墨西哥、印尼、阿根廷、南非等新兴经济体的货币，仅仅对美元的贬值幅度都有90%以上，对黄金的贬值幅度那就更多了；印度、菲律宾、韩国、中国货币对美元的贬值幅度也有50%以上。拉长历史来看，外资对于新兴汇率的担忧还是不无道理的。

主要发达经济体中，1971年以来，英国、瑞典、澳大利亚、加拿大货币对美元也有贬值，但幅度远远小于新兴经济体。德国、新加坡、日本、瑞士货币对美元有明显的升值，但考虑到美元兑黄金的贬值幅度，所有的纸币对黄金都是大幅贬值的。

进入20世纪后，通胀上升速度开始加快。尤其是一战、二战期间，通胀水平都明显飙升。战争经济过后，凯恩斯主义政策开始盛行，其核心就是当经济衰退的时候，政府采取财政和货币政策来刺激经济。纸币的印刷速度开始加快，币值要盯住黄金也越来越困难，纸币衡量的通胀水平也开始加速上涨，从1900年到1971年间，美国年化通胀率从之前的不到0.3%上升到2.4%。

而布雷顿森林体系崩溃后，才是历史上通胀上升速度最疯狂的时候。1971年至今，美国年化通胀率达到了3.4%。尤其是在70-80年代的滞胀时期，美国的物价水平上涨了1.3倍，黄金的价格上涨了10倍以上。

除了黄金以外，任何能够长期存活下去的优质资产，都是纸币滥发的受益对象。就像美国房地产市场，07-08年次贷危机期间房价下跌，但美联储大量印刷纸币来解决价格下跌的问题，比如如果美联储突然宣布，现有的1美元全部改为2美元，那美国所有的物价水平都能翻倍，所有下跌的房价也都能涨回来。事实上美联储也是这样做的，但是尽管名义价格涨回来了，但背后对应的价值已经大幅缩水了。而且在这个过程中，社会财富也发生了转移。

而当前各国的货币政策早已被经济和资产泡沫所绑架，这就决定了当经济不好、泡沫破灭的时候，必然要通过多印刷纸币去创造所谓的“繁荣”。从这个角度讲，黄金也好，长期能够存活下去的股权、房产也罢，都是对抗纸币贬值的工具，因为将时间拉长看，这些资产的名义价格可能都是上涨的。而我们要做的选择是，如何躲避掉短暂的下跌而已。

（编辑：张金亮）