天风证券：澳优(01717)超高端奶粉持续成长，有望形成牛羊双大单品

本文来自微信公众号“食品饮料光头阳线”，作者：刘畅、郑蔚宇。

事件

澳优(01717)发布2020年一季报。2020年Q1，公司营收19.33亿元，同比增长27.3%。归母净利润2.70亿元，同比增长77.8%。经调整后净利润2.99亿元，同比增长53.5%。

点评

公共卫生事件之下，Q1业绩逆势高增长。2020Q1营收19.33亿元，同比增长27.3%。经调整归母净利润2.99亿元，同比增长53.5%。费用结构不断优化，销售费用率25.6%，同比减少0.3pct。公共卫生事件影响下，公司业绩仍然维持高增长，一方面是因为奶粉刚需高频的产品属性，更重要的是公司优秀的运营能力。我们认为公司全年增长有望达到公司指引的上沿。

核心自有品牌奶粉表现出彩，营养品业务高增，结构持续优化。分拆来看，2020年一季度，公司羊奶粉收入为9.38亿元，同比增长37.3%;公司牛奶粉收入约为7.72亿元，同比增长36.2%;营养品收入3000万，同比增长65.9%。私人品牌规模有所收缩。公司Q1毛利率53.9%，同比增加4.7pct。我们认为公司牛、羊奶粉的高增长主要是由海普诺凯1897和佳贝艾特的增长带动，公司超高端奶粉持续放量，也带动公司综合毛利率大幅提升。建议持续关注海普诺凯1987和佳贝艾特的规模成长，以及佳贝艾特的提价兑现。

公共卫生事件压缩中小奶粉企业和外资企业份额，该情况Q2或将持续。竞争格局方面，公共卫生事件下，中小奶粉企业和外资企业受到冲击较大，中小奶粉企业是因为管理能力难以支持其灵活切换营销方式，外资企业是由于物流和生产受到一定影响。即使只考虑内资奶粉，澳优和乳业龙头暂时不会产生严重的份额争夺，澳优的定位决定其主要对手是合生元和雅士利等企业。

维持年初给出的戴维斯双击观点，公司业绩有望持续兑现。在4月13日报告中，我们对公司超高端产品放量和当时估值折价因素进行了详细分析，我们认为，随着内资逐渐成为港股奶粉板块的边际定价者，市场对公司管理机制认知更加充分，公司可持续发展的平台模式逐渐被认可，公司估值有望系统性抬升。我们认为超高端牛奶粉海普诺凯1897加速成长带来的结构升级，和佳贝艾特的提价有望进一步兑现公司业绩。

盈利预测：预计公司20-22年收入为84.1、103.0、125.0亿元，同比增长25%、23%、21%，公司20-22年调整后净利润预测由12.2、16.3、21.3亿元调整为12.9、16.6、21.3亿元，同比增长37%，29%，28%。给予20年23倍的估值，不考虑摊薄，目标价20.2港元，买入评级。

风险提示：食品安全风险，行业需求下滑，竞争格局恶化，海外公共卫生事件恶化

(编辑：张金亮)