物管行业：并购产业链下游实现规模增速，行业呈现多元化发展态势

收并购产业链下游的场景公司，具体涉及：1）电梯服务：电梯维保业务与物管服务关联度较大，但准入门槛相对于传统物业服务高。因此大型物管公司收购电梯维保公司股权，成为公司切入电梯服务领域最便捷的方式，也将成为一种趋势。例如时代邻里是最早通过收购骏安电梯涉足该领域的公司，19年电梯服务实现收入2966万元，16-19年CARG高达74%；碧桂园服务收购溧阳中立电梯60%的股权，目前已接管电梯超4万台，预计未来5年将超过10万台，自有电梯体量较大。2）广告服务：广告位资源的最终拥有者或管理者为物管公司，但其掌握的媒体资源缺乏规模效应，同时自身缺乏相关经验。碧桂园服务则通过收购城市纵横发力社区传媒板块。3）市政环卫服务市场前景广阔，传统清洁、绿化等服务的积累是物管公司的重要筹码。雅生活与玉禾田签署了《环卫一体化项目战略》，碧桂园先后收购满国康洁和福建东飞，金地物业宣布与辽宁陆帆达成战略合作；对落实中长期“物业+环卫”发展有重要意义，同时，也将在城市服务领域进一步深耕。

谋篇自营业务，加速物管行业多元业务发展。在过去几年在自营业务方面曾经有过诸多尝试，试水零售、教育、养老等领域，但由于偏离主业、较为碎片化、客户使用率低、与物管相关度小等原因成效甚微。我们认为物管公司需要寻找与主营业务关联度更高的配套自营业务，其应当具备以下四大特点：1）与物业管理行业关联度较高：充分考虑公司原有物业管理服务内容和业态并能实现一定的协同效应。2）能充分利用空间上的围墙优势：客户愿为“少走几步路”而付费。3）高渗透率，客户必需使用：客户使用率较高，具有一定的“必需性”；4）具备可复制的规模拓展优势：同个自营业务可以在多个项目中开展。

物管公司开展自营业务，具体涉及：1）餐饮服务：作为写字楼和企业总部的必要组成，和非住宅业态拓展具有非常强的协同效应。金融街物业经营“怡己(IZEE)”餐饮系列，截至19年末，公司共运营10家门店；银城生活服务、新城悦服务也策略性将业务范围拓展至餐饮业务。2）停车场服务作为业主使用率最高的增值服务，主要分为停车场租赁管理和停车场销售业务两方面，目前上市物管公司中停车位管理业务相对成熟的公司该部分业务收入占比在3-8%左右，有和泓服务、永升生活服务、保利物业、中海物业、金融街物业等。3）智能化解决方案和产品作为自营产品向业主销售，向中小物管公司赋能。新城悦服务该部分服务15-19年的年复合增速高达121%，除了新城系的项目外已经展开第三方外拓。4）提供商业运营及管理服务，发挥业务的协同效应。截至19年年末，奥园健康共向37个商场订约提供商业运营服务，合同总建面约180万平，15-19年收入年复合增长率达70.4%。

投资建议

我国物业管理行业迎来产业新变局。近两年来通过收并购扩规模的意图始终没有改变，但是潜在标的由原本传统的物管公司，逐渐延伸至产业链上下游的场景公司。自营业务的拓展也从原本为追求业务广度、全周期覆盖而开拓各类全新领域的服务，转变为了寻求与物管公司主营业务关联度更高、具备一定“必需性”的配套业务。我们建议关注：1）积极收购场景公司，优先布局下游产业链的物管公司：碧桂园服务(06098)、时代邻里(09928)、雅生活服务(03319)。2）开展高关联度自营业务的物管公司：新城悦服务(01755)、金融街物业(01502)。

风险提示

管理规模拓展不及预期；跨行业经营缺乏相关业务专业性；前期业务开展成本较高；收并购业务协同不达预期；增值服务开展进度不及预期；行业受到政策打压。

目录

在过去的几年中，收并购同类型的物业供公司是规模突围、提速发展的重要手段。主要发生在大中型物管公司收并购小型物管公司、或收购物业项目等；如今越来越多物管公司将产业链下游的场景公司作为潜在收并购标的。同时，物管公司也在谋篇自营业务，加速多元业务与物业管理的协同发展。在过去几年在自营业务方面曾经有过诸多尝试，试水零售、教育、养老等领域，但由于偏离主业、较为碎片化、客户使用率低、与物管相关度小等原因成效甚微。我们认为物管公司需要寻找与主营业务关联度更高的配套自营业务，重点突破具有更高变现能力、具备一定“必须性”的核心业务。

在上一个阶段中，收并购对于物业管理公司来说是规模突围、提速发展的重要手段。2019年以前，物管行业的收并购主要发生在大中型物管公司收并购小型物管公司，此类收并购主要能实现：1）管理面积扩张，市场份额变大。如雅生活服务20.6亿对价收购中民物业及新中民物业各60%股权，收购的在管面积达2亿平米左右，将有效扩充公司的物业管理版图，收购完成后，预计雅生活服务整体在管面积将突破5亿平，管理项目将突破3000个；2）进一步提升品牌联盟效应。如碧桂园服务收购港联不动产100%股权，通过收购优质物业服务企业快速提升规模，同时吸纳9标的企业在专业、品牌及资源等方面的优势，实现自身高质量发展。2019中国物业服务百强企业中港联不动产位居十七，截至目前已进驻超过60个重点城市，以广州、上海、武汉、天津、南京等高城市为核心，服务超过300座涵盖中高端住宅、写字楼、商业综合体、公建、产业园等各类不动产。本次股权合作，将进一步强化碧桂园服务高端物业业态的占比，以广州为例，港联不动产的标杆项目包括广州邦华环球广场、环球贸易中心等CBD门户地标。同时将有助于碧桂园服务进一步强化一线城市的核心物业服务布局，同时与港联不动产强强联手，实现互利共赢和长期稳健发展，开创了物业服务领域品牌企业间互通互融的合作发展新模式。3）完善区域布局，提升局部区域竞争力。如2018年4月，雅生活服务以2.05亿元收购紫竹物业51%的股权，通过收购拓展业务规模及覆盖范围，提升企业在长三角的影响力和市场竞争力；4）涉足新业态，提升细分领域的管理能力。如银城生活服务以4590万的对价收购汇仁恒安物业51%的股权，通过股权合作的形式，共同开展医院领域的物业管理与服务；保利物业以7800万收购湖南保利天创60%的股权，打造校园物业管理平台。

除了收购同业外，物管公司还会收购其他业务领域的公司以拓展增值服务的广度，提升未来盈利能力。如绿城服务收购Montessori Academy56%的股权，拓展婴幼儿教育业务；新城悦服务收购上海数渊信息科技100%股权，进一步提升社区智能化管控水平；绿城服务收购浙江绿华国际旅行社有限公司及浦江中国收购南京松竹物业等，为公司形成全国化的文化旅游物业管理专业能力打造坚实基础；碧桂园服务收购文津国际保险100%股权，加速发展小区保险销售业务、完善小区增值业务、提升未来盈利能力。

不过2019年开始，产业内发生了一些新的变化。越来越多的物管公司将目光聚焦到产业链上下游，尤其是将产业链下游的场景公司作为潜在的收并购标的或与产业链上下游公司进行战略合作，以完善服务产品、扩规模。例如碧桂园服务收购溧阳中立电梯60%的股权，迈出电梯服务市场的第一步；鑫苑服务收购钢城物业40%的股权及浦江中国收购南京松竹物业49%股权等涉足市政环卫领域；雅生活服务与玉禾田签署环卫一体化战略合作协议，有助于雅生活获取更多的业务资源和支持，对落实中长期“物业+环卫”发展战略规划有重要意义。碧桂园服务收购城市纵横100%的股权，有力支持公司社区传媒资源提升效率。

物业管理公司通过收并购产业链下游的场景公司，将获得以下几项优势：1）获取潜在项目资源：获取场景公司的客户资源，达到变相扩张的作用。2）增强公司自身实力，延伸产业链条：专业领域的业务通常具有一定的技术壁垒，通过收并购专业公司，可以提升专业领域的综合服务水平。3）与现有业务形成协同，降本增效：原先的外包业务成本实现改善，实现统一管理，提升公司的盈利能力。4）扩大业务版图，实现“大物业”模式：创造新业务增长点，使其服务和市场更趋多元化。

2.1 电梯服务：收购电梯维保公司股权，尝试电梯自保服务

政策红利下，电梯服务市场快速发展。电梯服务包括电梯销售、安装、维修及保养。作为电梯制造业的下游产业，中国电梯服务行业在电梯制造业快速发展所产生的巨大市场力的推动下，已经持续发展了30年。政府工作报告在2018年至2019年连续两年提出“支持加装电梯和无障碍环境建设”，也将极大程度促进市场服务行业的发展。政府出台了各项政策以鼓励电梯安装，如住建部办公厅于2019年2月发布的《住宅项目规范（征求意见稿）》及《非住宅项目规范（征求意见稿）》均明确要求在新建的楼宇安装电梯，从而促进电梯服务市场快速增长。

随着电梯产量和保有量的逐年攀升，电梯后市场——维修保养市场迎来巨大市场机遇。由于人口老龄化，电梯服务行业的市场需求驱动力已变为旧电梯的升级改造、家用电梯市场增量加快以及现有楼宇的电梯安装。电梯产量由2015年的53万部增至2019年的117万部，年复合增长率为22.0%。电梯产量的稳步增长不断促进电梯销售、安装、维修及保养等相关服务的增长，为电梯服务业提供了良好的发展空间。中国电梯保有量从2014年的360万部快速增至2019年的710万部，年复合增长率为14.6%。近年来，电梯产量逐年递增，国内电梯保有量逐年升高，不断推动电梯服务市场规模的增长，电梯后市场——维修保养市场的巨大市场机遇。《特种设备安全法》规定电梯应至少每15天按照国家安全技术规范的要求对电梯进行一次润滑、调整和检查，具有稳定和持续的维保需求。因此维保业务的市场规模与电梯保有量直接相关。截止到目前，国内电梯保有量710万台，按每台5000元/年计算维保市场也超350亿空间。

电梯服务，尤其是维保业务与物业管理服务的关联度较大，但准入门槛相对于传统物业服务较高。主要的进入壁垒有：1）资质要求高。电梯服务公司应当取得相应的经营许可证才能经营。2019年5月13日，国家市场监督管理总局颁布《特种设备生产和充装单位许可规则》。该规则对与电梯行业相关的两个许可证（制造和安装）作出全面、详细的规定，进一步提高了电梯服务业的准入壁垒。2）严格的政府监管。由于电梯服务行业的监管规定越来越多，电梯服务行业的新市场进入者将面临来自政府监管的巨大压力。3）有无合资格雇员。由于国家市场监督管理总局于2019年2月发布的《国家市场监督管理总局关于特种设备行政许可有关事项的公告（第3号）》，对电梯服务从业人员的资质要求有所提高，新市场进入者可能会难以招聘符合资质要求的雇员。

因此大型物业管理公司收购电梯维保公司部分或者全部股权，将成为公司切入该领域最便捷的方式。对于物业公司来说，既能降本，又便于管理。通过收购，也自然获得了原本电梯维保公司的业务，即获得了电梯公司原有的客户资源，更高价快速的接近了潜在的并购标的。物业管理行业本身的准入门槛较低，通过收购此类专业化程度较高的公司，提升了自身竞争力。

时代邻里(09928)是物管行业内最早通过收购电梯业场景公司涉足电梯服务领域的公司。2016年8月9日，时代邻里以2605.2万元的对价收购了广东骏安电梯有限公司70%的股权，于2016年9月开始提供电梯销售及安装服务。公司计划2020-2022年再收购四家提供电梯相关服务的公司，预计电梯服务收入将进一步快速增长。时代邻里通过附属公司骏安电梯提供电梯服务（包括电梯销售、安装、维修及保养），骏安电梯具备提供该等服务的资质，公司从第三方供货商处购买电梯，同时也将部分电梯安装服务外包给合资格的第三方分包商。骏安电梯担任上海三菱电梯有限公司广东省授权销售代理已逾十年，通过收购骏安电梯，时代邻里获得上海三菱电梯的特约销售代理权。截至2019年6月30日，骏安电梯已安装逾500部电梯，且已向逾3000部电梯提供维修及保养服务，该等服务覆盖政府项目、工业园区、酒店、购物广场、医院、住宅楼及多功能综合体等多个项目。

电梯及电梯部件的销售收入在资产控制权转移至客户时确认，电梯安装、维修及保养的服务收入在提供服务时确认。公司与客户预先协议每项服务的价格，并向客户发出账单，而价格因该月已完成服务的实际水平而异。公司通过以下方式确定电梯服务费：1）就电梯销售及电梯维修服务而言，在成本之外收取利润附加费；2）就电梯保养服务而言，对若干零件或电梯若干部件的成本收取约定费用的上限，若产生的成本超过约定范围，则加收额外费用；3）就电梯安装服务而言，2016-2018年电梯供货商通过代理协议聘请时代邻里为代理找到电梯采购方（主要为开发商），并为通过时代邻里找到的电梯采购方提供电梯安装服务。公司按电梯供货商设定的固定费率收取代理佣金及安装服务费。

公司电梯安装业务定价获得更多灵活性，短期内虽然致使毛利率降低，但长期将提升该业务的盈利能力。出于业务优化的需要，2019年公司采取新业务模式，公司和开发商签订大额订单，批量采购后分配整梯，本质在于扩大公司电梯业务规模，同时整梯销售可以使公司在电梯安装服务定价时获得更多的灵活性。截至2019年10月31日，已与电梯采购方订立四项大宗采购及分销整梯合约，合约总值约为930万元。采用新业务模式后，预计电梯服务收入将包括整梯销售收入。此外，综合现行市价、产品特征、时间要求及物业位置等因素，预期将可对电梯安装服务自行定价，而非遵循电梯供货商设定的固定费率，虽然短期内导致专业服务毛利率下降了5.8个百分点，但新的定价模式将使公司在定价方面更具灵活性，从而进一步提高电梯安装服务的盈利能力。由于2019年上半年在与电梯供货商及采购方进行磋商的过程中，公司暂时暂停签订部分新合约，这导致公司2019年的电梯服务收入增速和占比较2018年有所下滑。2019年公司电梯服务实现收入2965.9万元，2016-2019年年复合增长率高达73.6%，目前占公司专业服务收入的比重为60.7%，占公司总营收的比重为2.7%。2019年12月3日，公司与母公司时代中国订立设备销售、安装及维护服务总协议，公司作为第三方电梯制造商的电梯分销商，向时代中国集团出售电梯，并提供该等电梯的配套安装、维护及维修服务。2019年下半年公司签订了62份合约总价值约1730万元的电梯服务合约。

碧桂园服务(06098)收购了溧阳中立电梯60%的股权，目前公司已接管电梯超4万台，预计未来5年将超过10万台，自有电梯体量较大。2020年1月8日，碧桂园服务与电梯专业公司溧阳中立电梯工程有限公司达成股权合作，正式收购溧阳中立60%股权。此次合作，进一步推进碧桂园服务社区电梯管理与服务标准化，提升业户用梯满意度，是公司向专业性服务领域迈出的第一步。3月18日，公司与碧桂园订立电梯安装及服务框架协议，期限自2020年3月18日至2020年12月31日，在此期限内公司的成员公司可不时与碧桂园集团的成员公司订立个别协议，以提供电梯安装及其他服务。电梯安装及其他服务框架协议项下拟进行的交易年度上限为4.6亿元。物管公司通过收购电梯维保公司，并与房企母公司达成框架协议，房企母公司的房地产开发项目只购买电梯设备，安装和维保部分要交给物管公司旗下的场景公司来接手，或许将成为物管公司进入专业服务领域的一大趋势。

2.2 城市生活圈广告服务：收购广告运营商盘活在手社区、楼宇传媒资源，加速增值服务传媒业务发展

作为新媒体广告中的代表性媒介形式，城市楼宇电梯海报广告是目前物管公司掌握的最直接的楼宇与社区广告资源，市场想象空间巨大。电梯海报广告所位于的社区、写字楼、商场是主力城市消费人群最主要、最频繁进出的生活工作空间，利用电梯海报广告自身的低成本、强制被动阅读、重复收视、与线上广告互补等特殊属性，广告运营公司制定富有针对性的广告精准投放方案，在目标受众必经的生活轨迹中进行大规模、高频率、全覆盖、线上线下联动的宣传推广活动，最大限度提升广告投放效果。2019年我国电梯保有量为710万台，楼宇电梯中用以张贴海报的广告位，一般单部电梯拥有2-3个版位，以此测算，我国电梯海报版位数量的空间约为1775万个。从客户需求方面看，根据 CTR 媒介智讯发布数据，2018年电梯海报广告、电梯视频广告的刊例花费增长分别达24.9%、23.4%，成为广告刊例花费增长最快的媒介。电梯广告收费主要根据投放的广告内容和投放的地段等来决定，一般全国平均电梯广告费用在100-500元/周不等，一线城市的电梯广告费用在200元-800元/周不等，具体可与广告运营公司进行谈判商定。

广告运营商是上游物管公司与下游广告主之间的重要桥梁。电梯版位资源的最终管理者为物业管理公司，物管公司涉足广告业务相当于一手拥有终端投放点，一手拥有广告业务源，实现资源的高效匹配。但就单个社区或写字楼的物业管理公司而言，其掌握的电梯海报广告媒体资源数量少、品类单一，缺乏规模效应，同时自身缺乏相关服务的经验，难以用来直接承接广告主的广告投放需求。物业管理公司专门配备销售人员以进行电梯海报广告媒体资源的销售难以实现且成本过高。而广告运营商可以作为电梯海报广告媒体资源的整合者，能够将市场上分布在各个城市、各个楼宇中零散的电梯海报广告媒体资源聚合起来，创造出版位资源的规模效应，并进行专业化、系统化、精细化地管理与运营；同时有效地将各城市中小型电梯海报广告媒体资源运营商的闲置版位资源整合起来，并与下游大型客户对接；对版位资源进行不同组合，创造出不同的广告投放方案向客户进行推销，使其蕴含的广告价值能够得到充分体现。

楼宇电梯海报广告行业的经营模式主要为：广告运营商向电梯海报广告媒体资源管理者，即物业管理公司直接采购电梯海报版位资源；同时，依托所掌握的版位资源为下游客户提供楼宇电梯海报广告发布及相关服务，下游客户包括广告主及广告代理公司等。各电梯海报广告媒体资源运营商通过将上游零散的楼宇电梯媒体版位资源整合为有效的广告媒体组合资源，并向下游客户提供专业的电梯海报广告发布服务实现盈利。如果物管公司收购相关广告运营商则可以顺势进入媒体资源运营的市场，对自身社区空间管理业务、社区传媒服务等业务的规模化开展起到明显的助力作用。

碧桂园服务通过收购城市纵横发力社区传媒板块。2020年7月30日，碧桂园服务宣布将以15.12亿元的对价分两阶段收购城市纵横100%股权。城市纵横成立于2010年，其主要业务为城市楼宇电梯海报媒体的开发、运营和广告发布服务，其主要业务为城市楼宇电梯海报媒体的开发、运营和广告发布服务，在超过240座城市覆盖超过200万块广告版位，其中约4万个为自营，一线城市以自营为主，二、三线城市以外购为主。碧桂园服务在管电梯4.4万台，电梯广告版位约13万个，其中近50%位于一线城市。根据公开披露数据，截至 2018 年末，城市纵横已经成为全国性电梯海报广告媒体资源运营商中的领先企业之一，该覆盖水平已接近行业龙头分众传媒。2019年碧桂园服务社区增值服务中社区传媒服务营收占比仅为0.97%，营收总额不足1亿元，营收不及蓝光嘉宝服务的广告业务（主要为通过“嘉宝生活家”移动应用广告服务产生的收入以及协议线下营销及产品推广服务所产生的收入）。碧桂园服务将借助专业公司的力量，不断推动自身相关业务的发展。通过收购城市纵横，碧桂园服务可将自有广告业务由外包转自营，将借助专业公司的力量，不断推动自身相关业务的发展，有效促进公司在管社区内传媒资源的盘活和合作，加速公司增值服务中传媒业务的发展，实现公司传媒业务快速市场化扩张目标。城市纵横有望凭借物管行业龙头的资源和影响力，逐渐形成“物业+广告“联盟，深度整合更大范围的社区传媒资源，实现共赢与协同。同时考虑到公司收购溧阳中立电梯，有望与电梯业务实现协同；还能通过继续保持城市纵横原有的上游供应商的合作关系，快速渗透到非碧桂园服务管理的社区和楼宇的广告服务。

2.3市政环卫服务：物业管理公司成为市政环卫新势力

市政环卫市场空间较大。市政环卫是指对市政道路、广场、水域、公厕、垃圾中转站等各类城乡公共区域的环境卫生进行综合管理，主要服务内容包括但不限于：垃圾清扫、收集、垃圾清运、绿化带养护、公厕和垃圾中转站等环卫设施运营管理、市容管理、垃圾分类、重大活动环卫保障等。全国城市清扫保洁面积由2013年的64.6亿平增至2018年的86.9亿平，年复合增长率为6.1%；2018年城市垃圾清运量为2.28亿吨，较2013年增长32.3%。未来，随着城市道路清洁和生活垃圾清运需求的增加，市政环卫市场规模将不断扩大，增长前景广阔。

市政环卫项目的经营模式主要分为传统模式和PPP模式。传统模式指各地环卫主管部门通过政府采购，与其签署相应的环卫服务运营协议，向市政环卫服务提供商采购环卫服务。PPP模式指政府与企业以特许权协议为基础，并通过签署合同来明确双方的权利和义务。目前，各地政府开始在市政环卫领域推行PPP模式，市政环卫项目更多交由市场化的第三方企业运作，从而实现管办分离，提高市政环卫的服务质量，改善居民生活环境。目前，各地政府开始在市政环卫领域推行PPP模式，市政环卫项目更多交由市场化的第三方企业运作，从而实现管办分离，提高市政环卫的服务质量，改善居民生活环境。

市政环卫市场化改革推进的同时，环卫增值服务的内容也在同步扩大。随着我国城镇化水平的提高及人们对城市环境要求的提升，环卫服务的内涵不断延伸，从传统的生活垃圾清运、道路清扫保洁等业务向垃圾中转站的建设运营、市政道路管养、水域保洁、园林绿化、消毒消杀、垃圾分类等非传统环卫业务横向纵向的扩张，形成打造城市管家的大环卫趋势。

市政环卫行业处于市场化阶段，越来越多的物管公司参与环卫项目竞标，传统清洁、绿化等业务的积累是物管公司的重要筹码。市政环卫公司一般通过公开招标（尤其是政府项目）获得服务合约，市政环卫行业准入门坎相对较高：1）公开招标的高门坎。市政环卫公司一般通过公开招标（尤其是政府项目）获得服务合约。新市场进入者可能会难以与具更高资质及更佳品牌知名度的大型市政环卫公司竞争。2）高行业标准。市政环卫行业相对较高的服务标准增加了新市场进入者获得及重续服务合约的难度。

越来越多的物管公司参与到城市环卫项目的竞标，2019年9月，万科下属控股子公司深圳市万科物业服务有限公司中标“深圳市河流水质科技管控项目”，中标金额为1.91亿元。2020年5月6日，碧桂园服务中标山西寿阳县城乡环境卫生管理中心寿阳县环卫作业市场化运作项目，该项目预计将收到服务费为1.08亿元。2020年5月，洛阳市公共资源交易中心公布洛阳市涧西区道路清扫保洁服务项目开标，鑫梓润物业、春雨物业、保利物业、侨银环保、索克物业等五家企业分获1-5标段，本次中标的五家企业中，除了侨银环保，其余四家均为物管公司。从经营范围来看，不少大型物管公司的工商登记内容与环境领域有诸多交叉。如万科物业、碧桂园物业、保利物业等的经营范围已涉及到环境领域水、固废、大气等各方面。

除了直接参与政府公开招标，物管公司还通过并购和与专业环卫公司签署战略合作协议从传统的社区景观业务到全面布局城市环保产业，通过业务延伸，切入环保领域。时代邻里较早地战略性地关注城市道路清洁和垃圾清运市场。2019年3月收购了广州东康（一家以市场为导向的专业市政环卫服务供货商），进入了市政环卫服务领域，为公共道路、垃圾站及公园等市政环卫项目提供道路清洁、垃圾回收及垃圾运输服务。截至2019年年末，公司在管6个市政环卫项目，均位于大湾区，在管面积约810万平，占总合约管理面积的14%，2019年市政环卫服务产生收入1455.4万元，占专业服务收入比重的29.8%，占公司总营业收入的比重为1.3%。

而今年以来，物管公司布局环卫领域的野心更加显露。6月，雅生活服务与玉禾田签署了《环卫一体化项目战略》，通过本次合作，有利于双方在环卫一体化领域的协同合作，有助于公司获取更多的业务资源和支持，进一步提升公司的行业地位和综合竞争力，对公司全国市场布局和落实中长期“物业+环卫”发展战略规划有重要意义。10月-11月，碧桂园服务先后以24.5亿和不高于8.7亿元分别收购满国康洁70%的股权和福建东飞60%的股权。满国康洁成立于2015年，专业从事城乡环境卫生一体化管理运营服务，其业务覆盖中国25个省市自治区700多个项目，具备优秀管理运营能力及市场拓展能力，在全国率先实施城乡环卫一体化的业务；福建东飞是福建省内知名的城市环境服务商。收购完成后，碧桂园服务将复制其运营管理模式并进一步巩固在全国城市服务市场的领先地位。10月金地物业宣布与辽宁陆帆达成战略合作，拟在垃圾分类上下游等合作。通过本次战略合作签约，双方建立起一个长效的沟通平台，未来将在资源互换、服务延伸、垃圾分类上下游产业链等方面寻找合作。同时，双方也将在城市服务领域深耕合作，共同探索合作新方向。

物管公司在过去几年在自营业务方面（此处指的是主营业务中的非物业管理的相关业务，而非增值服务）曾经有过诸多尝试，试水社区零售、文化教育、养老等领域，但成效甚微。社区零售、养老、早教等服务虽与物管公司契合，且在物理距离上也有天然优势，但至今物管公司未寻觅到合适的商业模式。

我们认为其根本原因有二：

1）对于物管公司而言是全新的领域，较为碎片化且与公司其他业务的直接相关度偏弱。绝大多数物业公司对零售、早教、养老等业务都需要从“零”起步，这不仅需要大量的时间成本做业务积累，还要在开门店、搭建供应链、聘请相关专业人员上拿出巨大的投入，风险成本过大。

2）成熟的竞争者较多，准入门槛相对不低。例如社区零售对于仓储、物流与供应链均有一定的门槛要求。

3）区域联动性较弱。比如对于开设在社区附近的养老、早教和零售来说，一家门店通常只能与单一社区或几个社区产生联动，且在社区内的使用率也较低，目标用户仅为社区内单一特定群体。单一社区流量池过小，流量自生力不强，用户数量太少，且使用率不高，不足以支撑业务可持续发展。如果公司想要进一步拓展客户源或壮大业务，需开设新的门店，且拓展具有一定的难度。

我们认为物管公司需要寻找与主营业务关联度更高的配套自营业务，重点突破具有更高变现能力的核心业务品类。具备较强经营价值的物管公司自营业务应当具备以下几个特点：1）与物业管理行业关联度较高：充分考虑公司原有物业管理服务内容和业态并能实现一定的协同效应；2）能充分利用空间上的围墙优势：客户愿为“少走几步路”而付费。3）高渗透率，客户必需使用：客户使用率较高，具有一定的“必需性”；4）具备可复制的规模拓展优势：同个自营业务可以在多个项目中开展。

例如写字楼餐饮服务、商业停车楼管理等，则充分抓住了以上特点，针对写字楼内员工工作日用餐、停车这一“必需性”的用户痛点，充分利用物理距离上的围墙优势，客户流量较大；虽然员工食堂也只能与单一写字楼形成联动，但其客户使用率极高。

物管公司开展自营业务形成突破将容易形成行业壁垒，成为公司独有的竞争力，公司将具有以下优势：1）公司自身能力增强，形成一定的技术壁垒；2）增加业务多样性，摆脱过度依赖物业费和增值服务的现有模式，创造了更多的利润链，促成物管公司产业化发展，例如新开拓的餐饮服务可以进驻公司已经在管的非住宅项目；3）提升公司的利润率；4）业主满意度提升，为业主提供更多更好的服务选择，切合业主的需要。5）形成较强的品牌效应，为规模拓展背书，例如优质的餐饮服务能协助公司自身在外拓写字楼和企业总部物业时处于有利地位。

3.1 餐饮服务：高度渗透商办业态，使公司在外拓相关业态时处于有利地位

餐饮服务与物管公司的商办业态契合度极高。办公楼业态可以经营自己的餐厅，满足员工的餐食需求。作为写字楼和企业总部项目的必要组成之一，餐饮服务和非住宅业态的项目拓展具有非常强的协同效应，将成为公司的一个新增长点。新开拓的餐饮服务可以进驻公司已经在管的非住宅项目，同时也能协助公司在外拓写字楼和企业总部的时候处于有利地位。

金融街物业的餐饮服务目前仍处于亏损结算，预计三年内将产生现金投资回报。公司经营“怡己(IZEE)”餐饮系列的咖啡馆、餐厅及面包店提供餐饮服务，餐饮服务目前仍处于亏损阶段。餐饮系列下设四个子品牌，即怡己咖啡、怡己三矢堂、怡己小厨及怡己烘坊。餐饮服务的收费模式为直接向使用此类服务的客户收取每次实际发生的费用。2017-2019年公司提供餐饮服务所产生的收入分别为1314、1460和1782万元，分别占公司总收入的1.7%、1.7%及1.8%；毛利分别为-68、-365和-288万元，出现亏损主要是由于餐饮系列下的新餐厅及咖啡馆数目增加，导致其于业务初期阶段产生较高的营业成本。餐饮系列的收支平衡期及投资回报期预计分别为9个月及36个月。截至2019年12月31日，公司运营10家门店，即7家怡己咖啡店、1家怡己三矢堂餐厅、1家怡己烘坊面包店及1家怡己咖啡+牛排餐厅。上述10家门店中，5家怡己咖啡店及的怡己三矢堂餐厅已实现收支平衡，平均收支平衡期为4个月，在预计收支平衡期之内；4家怡己咖啡店已实现现金投资回报，平均现金投资回报期为18个月，在预计现金投资回报期之内。由于怡己咖啡+九刻牛排餐厅未能于开始营业起9个月内实现收支平衡，怡己咖啡+九刻牛排于2020年4月停业。虽然余下2家怡己咖啡店及1家怡己烘坊面包店于2019年底前尚未实现收支平衡，经考虑其所处位置，公司已采取多项节省成本的措施，如果该3家门店于2020年底前未能实现收支平衡，公司或会考虑停业。2020年1月，公司通过开设一间怡己小厨餐厅向位于北京金融街区域的企业食堂提供饭菜来扩展公司“怡己”餐饮系；2020 年4月，在上海的另一家怡己三矢堂开业。

银城生活服务、新城悦服务策略性将业务范围拓展至餐饮业务。2020年3月12日，银城生活服务宣布新成立一家公司，并策略性的将业务范围拓展至餐饮业务领域，新公司主要为集团管理的非住宅物业员工食堂提供餐饮服务。2020年5月新城悦服务以1.05亿元收购诚悦时代61.5%的股权，公司战略性进入办公楼领域，将把诚悦时代甲级写字楼、企业总部和产业园等办公业态管理能力及配套餐饮的能力复制的全国，公司战略性进入办公楼领域，将把诚悦时代甲级写字楼、企业总部和产业园等办公业态管理能力及配套餐饮的能力复制的全国，同时其餐饮服务“悦食尚”2020年上半年该板块产生收入890万元，占社区增值服务收入的4.8%。成功引入的“悦食尚”服务，可以为业主提供食堂和宴会级别的餐饮服务，此服务将进驻公司已经在管的非住宅项目，同时也能协助公司在拓展写字楼和企业总部的时候处于有利地位。根据业绩会，今年上半年城悦时代为新城悦服务贡献了3171万的收入，其中餐饮占900万左右，物业服务在2300万左右。不过新增的餐饮服务毛利率低于社区增值服务的整体毛利率，所以上半年新城悦服务社区增值服务毛利率从2019年同期的60.9%下降18.2个百分点至42.7%。

3.2 停车场服务：作为业主使用率最高的增值服务，目前收入贡献度相对较小

停车场作为住宅小区和商业写字楼的配套项目，同建筑物的主体一样，物业管理服务的相关内容涵盖停车场的管理服务。停车场运营板块前景广阔，物管公司停车场相关业务主要分为停车场租赁管理（收取管理费及租金收入）和停车场销售业务（收取投资性物业的买卖收益以及拟定后期需要销售的车位在销售前先通过出租赚取一定的收益）两方面。停车场需要嫁接于基础物业服务，具备较强的客户黏性，也是使用率和渗透率最高的增值服务。

上市物管公司中，停车位租赁管理业务相对成熟的公司该部分业务收入占比在3-8%左右。和泓服务的停车位租赁管理收入占比最高，达总收入的7.6%，不过2019年因为停车位租赁数量减少导致停车位租赁管理收入同比下降10.4%；永升生活服务2019年停车位管理收入达6968万元，同比大幅增长了108.7%，是停车场业务增长最快的公司；保利物业的停车位管理收入量级最大，接近2亿元。中海物业从2018年下半开始涉足停车位买卖业务，2019年开始单独列示，也是上市物管公司中唯一将这一业务单独列示的公司该业务2019年产生营业收入960万港币，占总收入的比重为0.2%，毛利率为44.6%，远高于公司其他业务；2020年上半年产生营业收入890万元，同比增长62.4%，占总收入的比重仅0.2%，毛利率为25.8%。此外，金融街物业也开展了停车场管理业务。

不同物管公司停车场服务收费内容略有不同。时代邻里帮助管理停车位，向个人用户出租停车位及向使用停车位的租户收取管理费，一般按月或按季度向停车位所有人收取服务管理费，通过在成本之外收取利润附加费。和泓服务向业主及住户出租停车位并取得租金收入，主要包括两部分：来自租赁相关业主拥有的停车位的收益以及来自租赁投资物业停车位的收益（拟定后期需要销售的车位在销售前先通过出租赚取一定的收益），来自租赁相关业主拥有的停车位的收益占比分别为96%，占用率约62.7%；投资物业停车位的租金收益率约2.8%，占用率约98%。永升生活服务停车服务包括管理、租赁及销售停车位，一般按照物业管理服务合同规定的费率按月收取管理服务的管理费，停车位相关的管理服务包括，如入口控制、监视及收取停车费用，服务主要通过分包商提供，管理的停车位主要归物业开发商所有。除了日常停车场运营管理服务外，保利物业充分结合停车场的设施、地理位置、车位分布、客户需求等特别，提供有针对性的秩序管控、经营开发、收费管理等运营方案。同时积极运用智能停车系统和智能设备，减少人员，降本增效。

作为物业管理服务必备内容之一的停车服务，是一项高频、刚需的服务。专业的、全方位的停车管理服务能够提升业主满意度，也能形成物业管理服务中的亮点，促进物业管理费的收缴，从而形成物业服务的良性循环。物业管理行业的发展与停车管理行业的发展是相辅相成，相互促进的。

停车位具备稀缺性和收益性两大属性。物管公司手握稀缺资产的同时，如果采取自营的方式管理停车场，能保证其收益性不被外包公司所摊薄。通常而言，住宅停车场更关心业主服务，盈利性的关注度较低，市场化程度不高，物管公司主要通过停车场管理服务提升业主满意度和物业费的收缴率。而商业、写字楼停车场要用停车位实现盈利，因而更关心停车位周转率和空置率等问题。

3.3 智能化系统：作为自营产品向业主销售，向中小物管公司赋能

智能化系统作为自营产品向业主销售，成为新的增长点。在人工智能、云计算、大数据、物联网等技术的背景之下，传统的物业行业也早已进入智能化时代。越来越多的物管公司尝试智能化、科技化改造，具备示范效应的一批智能小区项目正在行业中涌现，这对企业降本增效，提高服务品质，提升业主体验有促进作用。已经成熟的智能化系统落地的物管公司可以销售其智能化解决方案和产品，向中小物管公司赋能，并获得新的盈利点。

1）新城悦服务在智慧园区服务方面，2019年营收3.51亿元，同比增长263.1%，2015-2019年的年复合增速为120.9%，该业务板块的快速增长主要得益于本公司在智能工程施工方面的大力开拓，智能工程施工业务范围已经从住宅项目拓展到了大型智能商场项目。2019年，一共完工了14个大型智能商场项目。同时，公司2019年收购的上海数渊信息科技有限公司旗下的停车管理系统全年一共完工21个停车场项目，上海数渊旗下的智慧家居业务从2019年9月开始在公司的新项目交付时作为一个自营产品面向业主销售，预计智慧家居解决方案及产品会成为公司智能园区业务的新增长点。2020年上半年收入2.08亿元，占收入的比重达17.1%，同比大幅增长133%；除了一如既往承接新城系项目外，公司在2020年上半年实现了智慧园区第三方拓展的突破，与第三方签署的合约总金额达4590万元，其中包括在上海的标志性高档商场。

2）时代邻里通过全资子公司广州市邻里智能化工程有限公司围绕智能车场、智慧监控、智慧门锁三大板块重点发展，集平台开发、销售代理、施工安装、售后维护四位一体，于2019年内完成85个项目智能车场远程管控改造，40个项目全国智能管控接入。通过提供智能化工程服务，公司已为客户开发一系列定制产品。例如，已开发一套具有多种在线及线下功能的智能停车管理系统，如在线支付及折扣管理系统、车牌识别系统及巡检系统，为公司的客户减少了人工成本并优化了客户体验。此外，公司为第三方提供软件开发服务。就公司智能化工程服务收费方式而言，公司通过在成本之外收取利润附加费。

3.4 商业运营：发挥业务协同效应，提供优质商业运营及管理服务

配合公司在物管行业的丰富经验，物管公司可以在商业项目营业后提供优质的商业运营及管理服务，发挥业务的协同效应。截至2019年年末，奥园健康共向37个商场签订合约提供商业运营服务，合同总建筑面积约为180万平方米，其中，奥园健康向28个合同总建筑面积约为150万平方米的商场提供开业后的商业运营及管理服务。2019年新增合同建筑面积为49.3万平方米，同比增长38.8％，实现营业收入2.54亿元，同比增长53.6％，2015-2019年年复合增长率达70.4%。奥园健康的商业运营服务2019年毛利率为44.5％，较物业管理服务的34.6％高出约9.9个百分点。此外，商业运营服务的总营收占比从2018年的26.8％增长到了2019年的28.2％。可以看出，奥园健康2019年总体毛利率的提高，一定程度上得益于商业运营业务收入比重的增加。

我国物业管理行业迎来产业新变局。近两年来通过收并购扩规模的意图始终没有改变，但是潜在标的由原本传统的物管公司，逐渐延伸至产业链上下游的场景公司。自营业务的拓展也从原本为追求业务广度、全周期覆盖而开拓各类全新领域的服务，转变为了寻求与物管公司主营业务关联度更高、具备一定“必需性”的配套业务。我们建议关注：1）积极收购场景公司，优先布局下游产业链的物管公司：碧桂园服务、时代邻里、雅生活服务。2）开展高关联度自营业务的物管公司：新城悦服务、金融街物业。

管理规模拓展不及预期；跨行业经营缺乏相关业务专业性；前期业务开展成本较高；收并购业务协同不达预期；增值服务开展进度不及预期；行业受到政策打压。