天风证券：腾讯(00700)游戏强劲，金融稳健，微信生态发展提速，首予目标价705港元

本文来自微信号“天风研究”。

腾讯(00700)三季度业绩超预期，收入和经调整净利润分别超预期1.3%和1.7%。3Q20腾讯实现总收入1,254亿元，同比增长29.0%，环比增长9.2%，超出市场一致预期1.3%。其中：

1)游戏收入为508亿元，同比增长41.9%，环比增长8.3%，手游收入同比增长61.2%至392亿元，端游收入同比增长1.1%至116亿元;

2)广告收入为214亿元，同比增长16.3%，环比增长15.1%，媒体广告收入同比减少1.4%至36亿元，社交及其他广告收入同比增长20.6%至178亿元;

3)金融科技及企业服务收入为333亿元，同比增长24.3%，环比增长11.4%，主要受益于商业支付及理财收入增长，同时云等企业服务收入增长放缓。本季度经调整归母净利润为323亿元，同比增长32.3%，环比增长7.1%，超出市场预期1.7%。

手游继续强劲增长，全球化与重磅新游打开未来空间。本季度国内核心手游表现稳健，《王者荣耀》与《和平精英》稳居iOS中国畅销榜Top2，基于我们的统计，3Q20腾讯平均有6款游戏进入畅销榜Top20，其中3款进入Top10，近期上线的《天涯明月刀》表现亮眼，目前稳居畅销榜Top5。出海已成为腾讯游戏的重要增长引擎，本季度海外游戏业务继续快速增长，海外收入贡献接近23%，《PUBGMobile》稳居中国手游出海收入第一。

近期《英雄联盟手游》在海外部分地区公测，全球不同地区将陆续开放，有望帮助腾讯进一步提升海外市场份额。展望未来，腾讯的游戏产品线储备丰富，包括《使命召唤手游》国服(定档今年12月上线)、《地下城与勇士手游》、《王者荣耀》IP新游《代号：启程》与《代号：破晓》等。

微信小程序经济圈加速发展，视频号有望再造生态。微信社交流量护城河稳固，基于12亿MAU的庞大用户池稳居中国互联网第一大用户平台，并占据移动互联网约20%的用户时长。今年卫生事件冲击线下商业的同时，也促使用户行为与商家经营进一步向线上化转型，而小程序成为数字化经营的重要载体与工具，帮助商家在微信生态内实现私域流量运营与商业闭环。2020年1-8月小程序商品交易GMV同比增长115%，品牌商家自营小程序GMV同比增长210%。

微信视频号进入快速迭代阶段，根据管理层6月披露的数据，视频号DAU已达2亿。视频号为微信生态补足了短内容的缺位，并在私域流量的基础上开放公域流量，使内容分发打破熟人封闭式社交圈，引入更丰富的流量场景，基于微信流量池、社交关系链及丰富的生态能力有望打造差异化的短视频生态。

腾讯金融科技生态稳步增长，围绕8亿支付用户拓展全场景。基于微信和QQ两大用户平台，腾讯以8亿支付用户为基础，连接人与金融服务，涵盖财富管理、消费信贷、保险服务、证券投资及个人征信等，构建起全场景覆盖的金融科技服务生态。本季度商业支付业务快速增长，驱动总支付金额同比增长超30%，理财平台用户数同比增长超50%。

短期来看，金融科技业务增长主要来自移动支付对线下场景的进一步渗透以及受益微信商业交易生态增长。财富管理、消费信贷是中长期增长点，目前理财通资产管理规模超1万亿元，用户数超2亿，在腾讯支付用户渗透率仍有提升空间;微粒贷依托腾讯社交流量快速增长，截至2019年末累计放贷超3.7万亿元;即将上线消费贷产品“分付”重点挖掘长尾用户日常高频小额消费需求。

投资建议

我们预计腾讯2020-2022年收入为4,813亿元/5,941亿元/7,116亿元，同比增长28%/23%/20%，Non-IFRS归母净利润为1,238亿元/1,567亿元/1,912亿元，同比增长31%/27%/22%，公司当前市值对应2021-2022年PE分别为30x和25x。

考虑短期游戏提供业绩支撑，全球化与重磅产品打开增长空间，金融科技、广告中台化、微信生态商业化提供中长期增长驱动力，云等企业服务挖掘产业互联网长期价值，结合参考可比公司的估值情况，我们给予腾讯2022年PE30x，对应目标价705港元，买入评级。

风险提示：活跃用户下滑，核心手游流水下滑，新游戏上线进度不及预期，海外游戏业务拓展不及预期，微信用户时长份额下滑，微信商业化不及预期，视频号发展不及预期，金融科技业务变现进展不及预期，云服务恢复不及预期，监管风险，宏观经济恢复不及预期，行业竞争加剧，汇率风险。（编辑：mz）