中金：永达汽车(03669)收购捷报频传 提振市场信心

本文来自微信号“金车研究”。

公司近况

永达汽车(03669)11月30日晚间发布公告，称公司收购了云川地区的6家宝马4S店，收购对价合计4.59亿元。自12月1日起正式对这6家宝马店独立经营。

评论

收购捷报频传，贡献确定增量。公司此次收购6家宝马经销商，作为单一项目，此次收购体量较大且全部为宝马4S店。我们认为此次收购后，永达在宝马网络中份额将进一步提升，公司作为最大宝马经销商地位将得到巩固，有望加强公司在品牌内部话语权。

从交易价格来看，单店价格不到8,000万元(不含库存)，参考宝马品牌4S店盈利能力，我们预计收购估值(收购价格/门店今年净利润)或为高个位数，对于当前宝马品牌周期而言估值偏低。从门店区域来看，永达此前在云南未设门店，在四川有2家保时捷门店，此次收购有望对永达区域覆盖做有效补充。

此外，公司于11月25日公告收购2家保时捷4S店少数股权，我们预计同样为个位数估值，同保时捷的投资回报率相比估值较低。我们认为两笔交易的收购价格均体现出永达目前在主力品牌中拥有较强的议价力，同时该两笔收购有望对公司带来盈利确定增量。

管理策略变革，效率持续优化，边际改善空间大。公司今年内部管理策略调整，加大效率管控，库存周转天数逐季下降，3Q已下降至26.5天，达到历史低位。我们预计由于公司从考核体系和流程管理方面进行深度调整，库存加快周转效果或将持续，有望带来中长期盈利质量改善。

此外，公司降费效果同样明显，3Q销管及财务费用率合计下降0.93ppt，公司调整薪酬结构、加强日常开支控制等优化措施或将带来持续改善。同行业最优水平相比，公司库存周转天数及期间费用率仍有较大压缩空间。

高性价比经销商，受益品牌组合上移和市场信心增强。我们认为永达目前收益风险比较高，同可比公司相比，公司估值仍有40%以上折价，公司主力品牌为公司带来较强业绩增长确定性，宝马和保时捷终端需求旺盛，且部分车型由于改款或供给有限，折扣收窄明显，我们预计公司品牌结构将进一步上移，新车均价与毛利率均有所提升。

此外，公司侧重于效率管控的管理策略更受到市场认可，随着业绩逐季兑现，我们预计市场信心将不断增强，推动公司估值持续提升。

估值建议

维持2020年和2021年盈利预测不变。当前股价对应2020/2021年14.1倍/11.4倍市盈率。维持跑赢行业评级，我们看好公司盈利质量及品牌组合改善和市场信心增强带来的估值提升驱动，我们上调目标价21.8%至16.20港元对应17.3倍2020年市盈率和14.0倍2021年市盈率，较当前股价有22.4%的上行空间。

风险

保险费改影响超预期，收购门店整合低于预期。