张忆东：港股牛市有震荡 海外资金配置中国资产是一个大趋势

本文来自微信公众号“兴证国际”，作者：张忆东。

Q1：一句话形容2020年全球的资本市场？

2020年全球是疫情之下的成长股水牛，因为成长明显的跑赢了价值股，所以我们觉得2021年这两者风格可能会有所再平衡。

Q2：在您看来，当前支持港股的投资逻辑在哪里？沿着哪些主线布局？需要规避哪些风险？

我们看港股，2021年是牛市，很可能延续数年。有三个方面原因，第一是基本面，港股愈发拥抱中国新经济，它的市值占比，以港股主板为例，41%的是科技，24%的是消费，7%左右的是医药，所以港股已经不是传统的老经济聚集区，而是新经济的高地。

基本面的第二个层面是中国的未来是什么？我们认为中国正在或者说已经进入到了新经济的朱格拉周期，它是以内需驱动和科技创新作为双轮驱动的朱格拉周期，所以我们认为是A股、港股长期的牛股集中地是新消费，新科技，新的先进制造业这些领域。

基本面的第三个维度是价值股，港股的价值股比A股具有更强的性价比。同一家公司在两地上市，A股较H股的溢价高达40%，所以我们认为随着经济复苏，两地价值股的估值差异会收敛。

第二个层面是资金面。首先，我们认为A股和港股同时受益于中国居民财富对股票资产配置比例的增加。现在居民总资产里只有3%左右的比例投到股票和基金，而日本是10%，美国是35%，甚至美国最富有的10%的家庭，配置股票和基金的比例占总资产的47%，而收入最低的25%的美国家庭配置股票的比例是3.8%，所以我们认为这才是看A股和港股结构性牛市的一个核心资金力量。这个力量是持续的，特别是随着经济结构的优化以及人均GDP到了1万美金以后，居民有了财富，有财富才能理财，理财才能会增加股票资产的配置，这是一个大趋势。

资金面的第二个大趋势是，随着人民币国际化以及未来5到10年美元会呈现一个相对偏弱的趋势，所以我们认为海外资金配置中国资产也是一个大趋势，在这样的背景下，A股和港股是同时受益的。

港股牛市的第三个层面是我们认为港股的风险偏好在2021年会有所改善，因为2019年和2020年地缘政治、疫情、大国博弈相关的负面因素已基本体现在港股的估值上。

那么2021年我们认为风险偏好也是有利于港股的提升，但风险偏好的提升是一个短期因素，拉长来看，基本面和社会财富配置股票，才是一个核心的看多A股和港股的理由。

Q3：如果要借鉴港股基金捕捉南下机会，如何才能筛选出优质的产品？

我们还是要提醒，投资港股需要注意的一个重要风险是选错股票的风险。

我们并不建议普通投资人自己贸然投资港股，因为港股是一个机构化特征特别明显的市场，是立体化的交易体系，比如说它具有很方便的做空机制，且无涨跌幅限制，这些都和A股很不一样，所以我们建议投资者做好财富的管理，把自己的财富配置到专业投资者所管理的基金中，无论是公募、私募、还是一些保险相关的产品上。

对于怎么选择港股基金，我们认为最重要的还是看基金经理是不是老司机，有些基金经理在A股做得好，但未必适应港股市场。另外，还是要关注基金经理团队偏好的投资风格。对港股而言，基本面驱动是非常明显的，如果基金经理的团队偏向交易型，那么通过港股通配置港股，这种风格并不占优。但是我们认为能够深度研究、进行价值挖掘的机构投资人在港股市场可以有更好的表现。

同时，随着内地公募基金的崛起，整体资产规模和投研团队都非常强大，所以我们认为投研强大，且在港股市场布局比较深入的团队可能是一个优选。

除此之外，港股作为半离岸市场，依然会受到外部政治经济的影响。所以具备大局观和全球视野的投资团队是加分的。2021年我们虽然认为港股市场是牛市，但依然有阶段性的波动，比如美国的通胀以及海外的疫情，这些可能都会使得港股市场比A股市场更加敏感。

Q4：对比港股和A股的资产价值，您在资产配置方面有什么建议？

2021年我们认为港股是全面牛市，即从指数的角度来说，不只像2020年恒生科技指数大涨70%，2021年价值股和成长股的龙头，这些核心资产应该是同步有机会的，像成长的互联网、新消费、医药，会继续有阿尔法，继续有机会，同时像金融、地产、周期，它们也有价值重估和盈利的改善。

但对于A股，我们认为它依然会延续结构性牛市。

从2019年，中国的经济结构调整以及社会财富的再配置，开始驱动中国权益资产，A股和港股核心资产的结构性牛市就已经开始了，而非现在大家还探讨牛市什么时候来的问题。最优秀的那一批代表了中国未来的好资产，那些核心资产已经是涨了两三年，所以我们认为今年港股是全面牛，对于A股而言，结构性牛市依然会延续。

Q5：2021年的投资主线是什么？您比较看好哪些行业赛道？

A股和港股不太一样，A股我们更看好先进制造业、新消费，这些代表着未来中国经济发展大趋势的一些优质核心资产，它是阿尔法。对于A股的周期，其实说实话有点尴尬，虽然它的业绩也会有反弹，但是它相比港股没有太多的估值优势，所以我们认为港股价值和成长是比翼齐飞。

总体来说，我们认为无论是2021年还是未来几年，新经济相关的长赛道，类似于朱格拉周期驱动的2001年到2010年，当年的朱格拉周期更多的体现在城镇化，工业化是体现在煤飞色舞，体现在五朵金花，而现在新经济的朱格拉周期体现在科技创新，体现在内需驱动，所以科技创新和内需驱动是未来多年的主赛道，这是战略性配置的方向，在这里面找核心资产可以说是事半功倍。

那么相反在传统行业里边就要精益求精，在传统行业里面要找到那些龙头公司，看看是不是能够脱离它此前的行业属性，自身具有有一些阿尔法，比如说像银行，有些具备投行优势、财富管理优势、金融科技优势，那么这三个优势可能就会使得银行传统行业里再分化，所以我们说在传统行业里，现在要关注那些具有核心竞争力的资产。

Q6：您对新能源产业是怎么来看的？

新能源产业是我们认为最具有爆发性，能够把TOC端的消费需求和科技创新完美结合的先进制造业。

它有巨大的空间，这个空间是对于传统能源车的替代，并且我们看到这是一个全球一起推动的主赛道，无论是美国、欧洲还是中国，大家都在推崇碳中和以及清洁能源的使用。

新能源车除了对传统能源车替代以外，它还有更大的空间：智能化，智能驾驶。所以这个链条非常长，而且空间非常大。

第二个层面，我们具备优势，虽然在传统化学能源车里边，我们的发动机等核心技术与海外是有差距的，但是在新能源车领域里面，全球同一起跑线，甚至我们在产业链的配套体系是最全备的，无论是从上游的材料，中游的电解液、隔膜，包括电池，还有到下游的整车厂以及零部件，整体来说中国完备的工业体系成功打造了中国在新能源产业链的综合竞争优势。

第三点就是内需，我们是挟内需以令诸侯，中国内需市场特别是4亿中产以及人均GDP到1万美金以后，这样庞大的市场是海外所没有的，我们看当年日本汽车业的崛起，主要也是降低能源消耗，但是日本本土市场还是要依赖美国市场，从而在美日贸易战的时候，日本的本土产业的空心化，但我们不一样，我们庞大内需支撑了中国的先进制造业，特别以新能源车产业链为代表的先进制造业，未来的发展空间无限。

Q7：我们知道新能源产业链的相关标的非常多，如何才能筛选出优质成长股，可以给投资者一些建议吗？

2020年的新能源车产业链很像2000年的房地产，因为它可以说是新兴产业，而且产业链足够全，但我要提醒注意结构的分化。买房子曾经有一个关键词叫地段，那么买新能源车还是要看核心技术、核心壁垒，这个很重要。

新能源车产业链哪些是有核心壁垒的？比如说电池，中国是有核心壁垒的，另外在整车领域，我们是在快速的追赶，这一块我们可能属于第一阵营，但最终鹿死谁手未可知，也许不一定是现在已经是浮出水面的，也许可能是未来一些科技巨头来造车，他们实现反超。

所以至少在产业链里面的电池这一块，我们是有核心壁垒的，整个产业链的优势非常强。

另外，上游的材料。不论最终采用何种技术路径，无论整车放量或快或慢，都会对于上游的原材料有巨大的依赖，比如在煤飞色舞时代，工业化城镇化的高速发展期，那个时候的原材料就是一个壁垒，因为供不应求。现在上游的原材料也是一个紧平衡，可能未来几年也是可以值得战略性配置的资产，这是讲的产业链的定位问题。

同时，一个伟大的公司离不开它的经营层，所以还要看企业家精神，包括管理层的眼光以及技术能力，对于科技人才的储备和科学技术的投入。另外，需要深入研究。专业的投资者才能够给大家挖掘更加具有核心竞争力的资产，而且更好的匹配到他的估值和盈利。那么最后我来提醒的是：就算是2000年代的房子，在2005年、2008年都出现过明显的回撤，也就是说当上涨过快，赛道过度拥挤，阶段性的泡沫出现的时候，那么震荡也不可避免，分化也是一个常态。

所以专业的人做专业的事，对于普通投资者，我们并不建议自己贸然的去买这些先进制造业，无论是半导体产业链还是新能源产业链，因为先进制造业是有研究壁垒的，让专业的投资者为我们去挖掘到具有核心壁垒的先进制造业领域的核心资产。（编辑：张金亮）