新股解读|环联连讯“四闯”港交所：借势5G仍摆脱不了高负债之帽?

电讯网络服务供应商环联连讯终于通过港交所聆讯了。

之所以用“终于”两字来形容，是因为环联连讯的闯关之路的确有点“曲折”：此前，该公司分别于2019年7月、2020年1月、2020年7月向港交所递表，但均因种种原因失效了。2021年1月14日，环联连讯向港交所第四次递表，并于1月28日正式通过港交所聆讯。

据智通财经APP了解，环联连讯是一家成立三十余年的电讯及数据通讯接驳产品的经销商，

算是比较完整见证了2G到5G的应用时代。其主要从事采购及分销零部件以及提供解决方案及应用支援，属于通信行业的零部件中间商，即上承零部件制造商，下接通讯模块制造商、物联网以及接驳解决方案及产品供应商。

(图片来源：环联连讯招股书)

另外，环联连续侧重产品则是往接驳产品这一块方向(接驳产品类似于“收发器”，作用是使通讯设备能够接受、发送信号或数据)。其中，环联连讯的接驳产品则主要涵盖无线微波网络;地铁以至区域及长途的光纤网络;及用于蜂窝、固定、个人及私人用途的商业网络。

不过，需要指出的是，环联连讯作为这么一家元老级别的电讯网络服务供应商，在冲击上市的路程上，还是有着比较明显的“财务短板”——即毛利率常年不过15%，资产负债比率则常年超过200%，应收账款数值较大等。

那么，随着环联连讯通过聆讯的消息传出，该公司能借助借助5G之风摆脱上述财务短板吗?

营收急速增长，但盈利能力跟不上

过去几年，环联连讯凭借公司设计及技术能力、与制造商供应商及客户维持长期稳固业务关系等优势，公司营收规模逐年增长。

据招股书显示，2018财年-2020财年，环联连讯实现营业收入分别为8.43亿港元、8.71亿港元、9.71亿港元，年复合增长率为7.3%。至2021财年前四个月，该公司实现营收7.59亿港元，同比增长173.02%。

不过，比起急剧爆发的营收增速，环联连讯的净利润增速却有点跟不上：2018财年-2020财年，其归母净利润分别为0.35亿港元、0.28亿港元、0.33亿港元，2021财年前四个月，公司归母净利润为0.42亿港元，呈现出一定的波动状态。

(数据来源：环联连讯)

与此同时，作为一家零部件中间商，环联连讯的盈利水平也不是很高。招股书披露，2018财年至2021财年前四个月，其毛利率分别为13.8%、15.7%、17.1%、12.2%;同时，由于行政开支及融资成本的拖累，其纯利率也比较低，报告期内分别为4.1%、3.2%、3.4%和5.6%。

从业务模式来看，环联连讯的主营业务是接驳产品的经销，销售的接驳产品主要为电讯基础设施、数据中心、物联网及网络接驳产品、商用激光,上述产品在通信领域算不上什么“高精尖”产品，因此毛利率水平不高自然也是意料之中的事。

然而，比起较低的盈利水平，环联连讯目前让外界更为担忧的，恐怕是它高企的资产负债率。

据招股书披露，2018财年至2021财年前四个月，环联连讯的资产负债比率分别为270%、240%、210%、220%。同时，报告期内，该公司的流动负债分别为3.42亿港元、3.73亿港元、3.68亿港元、5.89亿港元，流动资产则3.76亿港元、4.25亿港元、4.35亿港元、6.76亿港元，流动资产堪堪可以覆盖到流动负债，其偿债压力有多大可想而知。

(数据来源：环联连讯招股书)

除此之外，需要注意的是，环联连迅的应收账款及应收票据金额较大，且呈现不断攀升的趋势。

招股书显示，2018财年至2021财年前四个月，环联连迅应收账款及应收票据分别为1.90亿港元、2.26亿港元、2.16亿港元及4.48亿港元，占流动资产比例50.53%、53.18%、49.66%及66.27%，占比较高。同期公司应收账款减值亏损准备也不断攀升，分别为20万港元、120万港元、540万港元及550万港元。在此情况下，其将面临较大的资金压力，可持续经营能力也或将受到一定影响。

乘5G东风，环联连讯真坚不可摧?

众所周知，无人驾驶、智能识别、物联网、AR等黑科技的普及离不开稳定、快速的5G网络通信支持，而5G通讯等新兴技术的蓬勃发展也变相推动了接驳产品分销市场的快速发展。

弗若斯特沙利文数据显示，于2019年，电讯及数据通讯接驳产品分销市场的收益总额达1727亿元，自2014年至2019年的复合年增长率为15.8%。于2024年，电讯及数据通讯接驳产品的经销商(包括服务提供商)的收益总额预计将达3798亿元，自2019年至2024年的复合年增长率为17.1%。

(数据来源：环联连讯招股书)

由此，从上述行业前景来看，身处于5G产业链中的环联连讯，有望乘着5G东风受益于产业链建设。

不过，需要注意的是，虽然这一行业前景广阔，但目前的竞争是极其激烈且分散。据弗若斯特沙利文报告，整体行业该领域的分销市场有数百家供应商，但总收益的23%主要集中在头部企业，呈现强者恒强的态势。就收益而言，公司于2018年中国电讯及数据通讯接驳产品分销市场的服务供货商排名第三，市场份额为约4.4%，尚未形成规模效应。

由此可知，在这个“水大鱼多”的背景下，尚未形成规模效应的环联连讯还是具有比较大的竞争压力的。

此外，在这个竞争激烈的大环境中，环联连讯还随时面临着主要客户和主要采购商挤兑生存空间的风险。

一方面，环联连讯目前具有比较明显的客户集中的风险。2018财年至2021财年前四个月，其向五大客户进行的销售分别占收益总额约49.1%、40.3%、47.9%及64.4%，并预计日后占比会持续升高或维持不动，市场人士猜测，该公司的五大客户中可能包含烽火通信、中兴通讯、大族激光及华为。另一方面，期内该公司的五大供应商应占的采购额分别约占采购总额的87.7%、88.2%、87.1%91.7%，也面临着过度依赖主要供应商的风险。

在这个过度依赖主要客户及主要供应商的背景下，环联连讯或将面临着比较明显的上下游对利润空间挤压的窘境。具体而言，由于该公司处于产业链中游，对于零部件的采购成本的任何增幅将导致产品售价上升，因而令产品在市场上的竞争力下降，以致利润率可能降低。而公司采购的零部件的需求也可能随时改变，零部件的市价亦同步受市场需求变动所影响。

综上所述，屡次闯关的环联连讯虽然终于通过了港交所聆讯，但来自于外部的行业竞争压力及内部的资金压力还是不容小觑的，而这也意味着其距离借助5G东风真正强大起来，恐怕还需要一段时间。