中信证券：逸仙电商(YSG.US)得益互联网DTC，首予“买入”评级

本文来自“中信证券研究”，作者：徐晓芳。

逸仙电商(YSG.US)乘时代红利，以对行业和消费者的深刻洞察、数字化、快速反应成为DTC美妆翘楚。展望未来，一方面公司具备壁垒性和成长空间，另一方面走向多品类、多品牌、国际化的美妆集团尚需破两大“次元壁”。给予FY2021 10.0x PS，目标市值153亿美元，目标价23.0美元/ADS，首次覆盖，给予“买入”评级。

逸仙电商：互联网DTC美妆翘楚。

逸仙电商成立于2016年7月，通过自主孵化及收购拥有完美日记、小奥汀、完子心选、Galénic等五大品牌。公司以Omni-channel DTC模式，通过大数据分析指导选品、生产、营销以及消费者运营，实现用户与销售规模的高速增长。2019年，公司营业收入30亿元;Non-GAAP净利润1.5亿元。2020Q1-Q3，营业收入33亿元，同比+73.2%;Non-GAAP净利润-5亿元。创始团队黄锦峰/陈宇文/吕建华合计持股36.3%、投票权91.9%。

时代红利：消费升级、数字化与产业链生态成就美妆DTC品牌大繁荣。

红利一：消费分级中消费升级，精神与物质并重。美妆快速增长来自各线城市、各类消费群体不同形式的消费升级：由0到1、由轻度到重度用户、品牌进阶;护肤品承载自我犒赏和悦己，彩妆承载社交和悦人。

红利二：彩妆-社媒推动、人文拉动、资本助力，共塑创业乐园。"两微一抖小红书B站"拉动彩妆需求、普及彩妆教育，博物院/地理/动漫/宠物/天文等人文精神需求与彩妆碰撞出概念及产品创新，资本助力下中端彩妆新锐迭出。

红利三：互联网+数据+生产/媒介，美妆全产业链空前繁荣。上游生产(海外科丝美诗等发力，国内臻臣/创元等崛起)、中游媒介、下游电商、数字化/内容等服务商全链条繁荣。

公司优势：深刻洞察、数字化、快速反应成就"头号玩家"。

1)完美日记-对行业和消费者深刻洞察，调性明晰：以15-24岁的Z世代和25-34岁的千禧一代为目标客群，以"平价奢华masstige"的特性提供精神上的升维(时尚精致的生活方式)、花费上的降维(50~100元/件);

2)数字化科技化方面高薪聚人才，2020年200余名工程师、薪酬+股权近10亿投入，阿里/腾讯等资源支持，消费趋势捕捉/产品开发/供应链/营销/线上运营/售后全流程数字化;

3)强资源整合、强执行，"快反"能力突出：DTC模式下关键能力内化、规模效应下强势整合外部资源，新品推新速度约6个月，快于传统国际品牌7-18个月的推新周期;且新品成功率高于行业平均水平。小细跟口红生动展示了公司的综合能力-消费者及行业洞察、全流程数字化、整合资源快速反应。

未来发展：中国美妆企业平台化、国际化先行者、试验田。

壁垒性：1)时代壁垒─流量&媒介红利：彩妆流量红利和"两微一抖小红书"等内容媒介红利已近尾声，新品牌创业成本快速攀升。2)自身壁垒-数字科技&规模优势：沉淀的用户、数字科技打造的中台系统等夯实了护城河，规模优势带来更多资源、更强议价权。

成长空间之存量：通过低线下沉、高线破圈、国际化，完美日记未来3~5年规模有望达100~150亿;增量：从不同品类(彩妆、护肤、身体护理、头发护理、母婴护理、其他)、不同定位(高端、平价奢华、大众)、不同年龄层、不同国家4大维度进行布局，内部孵化、并购并举。机遇与挑战并存，平台化尚需破两个"次元壁"：由"彩妆"到"护肤"，由"年轻、低购买力人群"到"成熟、高购买力人群"。

风险因素：

1)私域美妆运营盈利性弱、天花板低;2)线下体验店盈利前景弱;3)拓品类、并购、国际化等尚需实践检验。

投资建议：

公司乘时代红利，以对行业和消费者的深刻洞察、数字化、快速反应成为DTC美妆翘楚。展望未来，一方面公司具备壁垒性和广阔成长空间，另一方面公司尚需破两大"次元壁"。预测FY2020-2022年营业收入分别为49.0/96.2/137.7亿元，Non-GAAP净利润分别为-8.3/-9.0/-5.0亿元;FY2023年，公司有望实现盈亏平衡。对比A股化妆品品牌类公司的估值水平，给予公司FY2021 10.0x PS，目标市值153亿美元，目标价23.0美元/ADS，首次覆盖，给予"买入"评级。

（编辑：玉景）